上周市场主要关注美国关税政策落地，因其严重超出了投资者的预期，全球大类资产经历了动荡的一周。由于中国市场清明节假期休市一天，中国资产截止上周四收盘表现尚可，特别是超长债收益率大幅下行。但海外商品、权益、贵金属均出现了较大跌幅。

    关税政策大幅超出预期，境内债券市场重新找回收益率下行逻辑。特别是央行前期多次提及的“择机降准降息”，当前市场对货币政策再次宽松的预期提升，需关注近期央行公开市场操作情况。

    商品方面，因境内市场上周五休市，各品种涨跌幅参考意义不大。此次无差别关税严重打击了全球商品市场，特别是原油、铜等，而黄金也出现了不小的回撤。关税阴影下全球经济增长预期受到严重挑战，而OPEC增产和黄金关税未落地等变量也使得相关品种的运行方向和波动幅度超出了市场预期。从目前的情况来看，交易全球经济衰退可能成为未来一段时间的重要逻辑，2020年以来的商品牛市面临最严重的挑战。在当前的关税强度下，经历短暂的滞胀后全球可能面临通缩螺旋。

    权益市场方面，境内市场在关税政策落地当天表现出较强的韧性。但假期外盘跌幅巨大，周一低开在所难免。预计出海等外需相关的板块将受到较大的冲击，内需和其他防御性板块可能走出超额收益。另外，我们关注境内两融资金和衍生品市场的投资者行为，建议规避前期交易拥挤的热点板块。

    总体来看，特朗普的关税政策拉开了美国“魔幻现实主义”的序幕，关税政策本身仍有4月9号前的谈判窗口，资本市场面对前所未有的变局短期的定价难免出现混乱和难以解释的现象。市场目前类比1930年胡佛政府的关税政策，后续各国的反制力度和美联储的作为情况将关系着未来是否会引发系统性的全球金融风险。对于中国市场来说，关税的短期影响是不可忽视的，政策层面的再次发力是市场目前合理的预期。建议关注内需，特别是基建、消费等政策带来的投资机会。

资产配置方面，过去半个多月我们一直建议先防守一波再观察，等待更多的确定性。目前市场经历重大超预期时间，也带来了重大的投资机会。一方面我们关注境内债券、部分农产品等运行逻辑通顺的防守类资产，也关注贵金属经历调整后再度入场的机会；另一方面，短期关税细节仍有谈判余地，关注市场定价混乱的交易，但实际操作难度较大；第三，我们关注真正系统性风险事件出现的时点也是潜在的入场时点，例如境内外权益市场再次大幅下跌导致流动性危机，从而引发“救市”政策出现。因此未来一段时间，如没有明确的系统性风险或所谓“救市”政策出现所带来的重大交易机会，从稳健的交易纪律来看，我们建议等待资产价格运行平稳后再做重大的仓位和观点调整，以避免在众多混乱的资产价格波动过程中被来回打脸，同时适当提升的避险资产和现金比例也是合理的操作。

【风险提示】本文涉及的观点不构成投资建议。投资决策应建立在独立的判断基础之上。市场有风险，投资需谨慎。