经济景气度整体延续下行，结构分化。5月中国官方制造业PMI48.8，低于预期（50.8）及前值（49.2）；而非官方制造业PMI50.9，高于前值（49.5）。考虑到二者之间的统计口径差异，背离印证我国复苏型分化的特征：投资边际回落、消费有所企稳、出口仍具韧性。不同规模企业也出现分化，大型企业PMI为50.0%，比上月上升0.7个百分点；中、小型企业PMI分别为47.6%和47.9%，比上月下降1.6和1.1个百分点。分类指数层面也出现分化，供应商配送时间指数高于临界点，生产指数、新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。数据说明在内生需求仍然不足的背景下，企业减少生产、减少招聘、降价去库存，整体仍处于“主动去库存”阶段。

【来源：wind，招商资管】

美元指数继续走强、国内经济恢复动力不及预期、人民币兑美元汇率延续贬值。短期内汇率压力仍存但边际趋缓，国内经济仍处于“弱复苏”象限，中长期人民币不存在持续的贬值压力。

【来源：wind，招商资管】

内生增长动能不足仍是当下经济的主要矛盾，市场对政策加码的预期或将进一步走强。当下政策的主要矛盾是如何从宽货币走向宽信用，货币政策的关键点在“精准”，由此大概率仍将以结构性宽松政策为主；财政政策的关键点在“加力”，财政政策的空间大于货币政策。

【来源：wind，招商资管】

经济修复弱于预期，叠加地缘风险加大，均对风险偏好形成了较强的压制。随着结构性稳增长政策的进一步明确，市场信心有望逐步修复，经济或将延续弱复苏。

大类资产配置策略：

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