“超级投资者”施洛斯:47年年化20%,格雷厄姆思想最佳执行者

千里 2023-07-28 16:17
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导语


沃尔特•施洛斯(Walter Schloss)曾在本杰明•格雷厄姆(Benjamin Graham)手下任职,与“股神”沃伦·巴菲特(Warren E. Buffett)共事过,算是他的师兄,巴菲特称他为“超级投资者”。


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沃尔特·施洛斯(Walter Schloss)

1916年8月28日-2012年2月19日

图片来源:网络


在1955年至2002年期间,近50年的投资生涯中,施洛斯经历过17次经济衰退,但取得了20%的年复合回报率。他管理的基金在扣除费用后的为股东们赢得了达到15.3%年复合回报率,远高于标普500指数10%的表现。期间累计回报率更高达698.47倍,大幅跑赢同期标普500指数80倍回报率的水平。


施洛斯没有相关著作,仅有一些访谈记录被收集下来。以下内容根据《沃尔特•施洛斯:访谈资料集》整理,以飨读者!





01

高中学历的“宅男” 





施洛斯1916年生于纽约一个犹太移民家庭,家里困难,施洛斯高中毕业后没有继续读大学。1934年,19岁的他进入华尔街,在卡尔M.勒布找到了一份跑单员的工作,那时还没有中央存管处,他们需要亲手把证券送到华尔街的各个券商那里。大概过了一个月,他被提升到出纳部,当时叫做笼子,因为白天股票都存放在那,每天数箱子里的股票,一直在那工作了7年。


期间,卡尔M.勒布公司向纽约证交所交了一笔费用,为员工提供关于证券交易的培训,施洛斯参加了这个培训。正好本杰明·格雷厄姆在那开课,施洛斯听了他的两门课:“证券分析”和“高级证券分析”,此后他们建立了联系。


1941年底日本偷袭珍珠港,施洛斯当时投身报国的愿望很强烈,不顾母亲的阻拦,立即就报名参军。1942年施洛斯正式入伍,直到1946年才返回美国,战争期间他还与格雷厄姆保持通信往来。二战结束后施洛斯进了见习军官学校,成为少尉,被分配在五角大楼工作。


格雷厄姆给他写了一封信,说他缺一个证券分析师,邀请他来做证券分析工作,于是施洛斯从军队退役后加入了“格雷厄姆 - 纽曼公司”。


1955年,格雷厄姆解散了自己的投资公司,施洛斯便自立门户。他的19个合伙人,每人出了5000美元,有一个人出了1万美元,共筹集了10万美元,成立了自己的投资管理合伙企业--沃尔特·施洛斯有限合伙公司,简称WJS。


“大家信任我,我们就开业了。”施洛斯说


一开始公司只有他一个人,1973年他的儿子埃德温加入该公司,此后WJS公司也只有施洛斯和他儿子两个人。


施洛斯的成功吸引了更多人,施洛斯从19位投资者、10万美元开始,后来增加到92位投资者。施洛斯从来没推销过自己的基金、也没成立新基金,他每年大笔分红给投资者,除非投资者要求继续投资,刻意把资金控制在他容易管理的规模。到他2002年退休的时候,公司规模才1.3亿美元。


许多人排队等待成为施洛斯父子的有限合伙人,他们其实可以自由选择客户。但施洛斯父子优先选择特别需要他们的服务的客户,这些客户大多都不是很有钱的人,这在投资领域非常少见。


“我觉得我的工作有意义。我不想找来许多家财万贯的人,给他们打理资产。这些富人不需要我,他们可以自己来或者雇别人。我们基金里的合伙人都是和我们一样的普通人,他们需要帮助。”


施洛斯如果在华尔街一定是格格不入的。


他们父子俩都是极简主义者,他们的办公室只是一个小房间,即使后来有钱了也没有换。


施洛斯从不大谈特谈公司的经营细节,不调研公司,几乎从不和管理层交流,也不和分析师交流,甚至也不太和投资人交流,也不使用互联网。他不琢磨怎么选时,是不是买到了最低、卖到了最高,也不琢磨怎么跟随趋势,他也不研究经济。他管理基金的工作时间一般是上午9:30到下午4:30,只是在纽交所交易结束后多工作半小时。


由于不愿受到外界影响而犯错,他们有意保持缄默。他们几乎只关注上市公司每个季度必须披露的公开财务报告,以及提供股票信息服务的《价值线》杂志。


可以说他没有任何领先市场的信息,一切信息都是从公开渠道得来。


如果不是优秀的业绩,他几乎相当于普通散户。施洛斯学历不高,是个自视甚低的人,他曾坦言自己不怎么聪明。


如果不是巴菲特提到他,华尔街根本不知道有这个人。深居简出,与世隔绝。


施洛斯在2002年退休,于2012年2月19日去世,享年95岁。


施洛斯的存在,给了众多投资者很大的鼓舞:即使没有高学历高智商,没有深厚的资源,没有领先的信息,只要方法正确,宅在家也能成为优秀的投资者。




02

坚持一生的投资哲学





施洛斯除了长期业绩好以外,业绩表现还稳。47年的投资生涯,仅有几年是亏的,并且亏损额度几乎都在10%以内(除了1990年)。


而他的投资方法其实平凡朴素,凭的是坚守格雷厄姆的价值投资理念。一用几十年不曾更改。


在所有的超级投资人当中,他是最坚定不移地奉行格雷厄姆投资准则的人。


1、安全边际,便宜才是硬道理


无论是问沃尔特,还是埃德温,“你们的投资策略是什么?”他们两个人都是就一句话:“我们就是买便宜的股票,没别的。我们买的是不被看好的,别人不要的股票。”


便宜是指价格和价值相比便宜。施洛斯父子投资过不同行业,大、中、小公司的股票都买过,买过股价暴跌的,也买过持续阴跌的,唯一不变的是他们买的都是打折的。


“这行有个诀窍,就是限制住亏损,然后只要有几只股票表现很好,复利就会带来很好的业绩。”


“因为某个原因买入一只便宜的股票,结果经常东方不亮西方亮,就是因为便宜。”


“我认为投资并不是一门科学,投资既有艺术的成分,也有科学的成分,并且两者具有明显区别。我儿子艾德温和我都觉得我们的投资方法不是行为科学,而只是寻找便宜货。很多价值投资者参与到寻找便宜货这个行当,使得找便宜货的难度增加了。”


“我们希望买便宜的股票。股价不能高出净资产太多,一般是处于低位的市场价格。公司至少要有20年以上的历史,即使公司可能和多年以前有所不同。另外,公司不能有太多债务。我们不喜欢债务太多,我们认为大多数价值投资者都不喜欢债务。买股票时,最重要的因素是价格,与我们估算的公司价值相比,股票的价格如何。”


施洛斯经常说格雷厄姆的一句话:“买股票要像买菜一样买,不能像买香水那么买。”

 

2、买的是资产而不是盈利


施洛斯认为要打折买入资产,而不是买盈利。盈利的短期变化可能非常大,而资产一般变化缓慢。要是按盈利买入,对公司的理解就得深入得多。


“这只是我和埃德温对盈利不太感兴趣的一个原因。盈利可以被操纵,合理合法地操纵。如果人们只是看盈利,他们的认识可能会被扭曲。另外,我觉得以盈利为标准买股票的人要时时刻刻关注盈利情况。他们总是被盈利牵着鼻子走,被择时左右,我理解不了。”


“从根本上说,我们追求的是下跌保护。股价为10美元,每股净资产为15美元,这样的股票很安全。以净资产作为衡量标准,我们可以回避下跌风险,不至于过受太大的损失。有下跌保护,我总是想着不亏钱。”


他经常在股票还没到最底部就开始买入,而且喜欢在股价下跌时加仓,就算股市可能暴跌,他也能睡得很安稳,因为他知道自己的股票已经是跌无可跌。


施洛斯:“我们过去寻找股价为净资产一半的公司。要是没有,我们就找股价为净资产三分之二的。现在我们找的是股价等于净资产的。不过除非是特殊情况或者有经济特权,我们几乎不会以高于资产价值的价格买股票。”


3、分散投资


施洛斯是一个彻底的分散投资者,他的投资组合经常有上百只股票。


有一次巴菲特和他说这样分散投资是因为无知。施洛斯回答说:“我们不知道怎么预测这些公司的盈利,这些都是二线公司,但是将来说不定什么时候,这里有些公司会好起来。现在我也不知道哪些会好起来,所以我买入100多家。当然了,不是每只股票都买得一样多。看好的就多投一些,不太确定的就少投一些。”


“要是投入资金的1%或2%买入不活跃的股票,这没问题。如果投入20%或25%的资金,在感到紧张想要卖出时就会被困住,然后只能卖给那些专门钻这个空子的人。”


施洛斯的分散与他“烟蒂式”投资法是一体的,他并不预测股票是否上涨,而是等待它上涨。分散持仓除了降低风险以外,更是为了提升了施洛斯持仓整体的上涨概率。


4、必须有耐心


施洛斯平均持股周期是四年左右,他说:“干这行必须要有耐心。”


要是想赚钱,买入的价格最好能保证会上涨50%。买入的股票涨起来可能要几年时间,一定要有耐心等待这一天。


从根本上说,他的投资逻辑是市场过度反应给他带来了买入便宜货的机会,只要等待足够长的时间,就会获得回报。他经常说:“将来错不了。


5、踏实满仓

 

“长时间来看,股票的表现一般优于债券。在证券市场真正取得成功的大部分人都认为,他们没能力知道何时进入和离开市场,所以他们几乎始终留在市场里。我没听说谁是因为买高等级债券发家的。”


“我们总是满仓投资。这可能好,也可能不好,是心理原因。和持币等待相比,我觉得满仓投资更踏实。”


6、不交流


施洛斯不会花时间和管理层交流,也不和合伙人交流。


施洛斯:“我赞同本·格雷厄姆的观点。他不愿意和管理层交流,觉得管理层说的话会影响他。另一方面,如果你很聪明的话,沃伦去参加股东大会就没问题,因为他的分析能力很强,也不会受情绪左右,就算对方说得再好听、戏演得再好,他都能不为所动地分析实际情况。他和管理层交流没问题,他非常擅长,我觉得我不行。参加股东大会是好事,但太浪费时间了。”


“这一点必须记住。一般来说,管理层只顾自己。具体要看董事会的情况。在选择公司时,最好和好人站在一起。公司的管理层不一定要多聪明,他们不必是世界上最聪明的人,但一定要诚实。”


施洛斯也不和股市交流,并尽可能地远离市场。


“总的来说,我尽量远离市场的情绪。市场是个情绪很强烈的地方,很容易激发恐惧和贪婪。它能诱发人性中的各种缺陷。”


“我特意远离每天行情的波动,我的办公室没有报价机。”


7、风格缺点:经常卖飞


施洛斯看股票的指导思想也还是不亏钱,他自己知道这种理念有一个问题:对盈利潜力的重视程度不够。


施洛斯承认,像他这样捡便宜货,抓不住施乐那样的牛股,也不会买莱维兹家具这样的股票。“我只是希望每年增长15%到20%。利润差不多了,我就落袋为安。我认为,有些人真是不亏钱心里就难受。反之,在投资上保持理智的人会做得不错。”


“当股票上涨到我们认为合理的价格后,我们就会卖出,因为在我们的投资组合中对成长的投资是有限的。”


当认为股票的价格合理了,施洛斯就会考虑卖出股票。“我们可能会卖得太早,很多到了公允价值的股票会继续涨很多。”


施洛斯:“要知道什么东西便宜比较简单,要知道什么东西太贵就难了。”




03

选择适合自己的方法,巴菲特并不适合我





现在众多的投资者在巴菲特的影响下,以合理的价格买好公司成了价值投资者普遍的理念。对于好公司,大家都容易给一些价格上的容忍,但买入的公司是否真的能够长期持续的发展壮大,这其实是绝大多数投资者难以把握的事情,最终导致既没有安全边际又可能面临形势的变化。


巴菲特能做到如此大的规模其实并不简单。

 

施洛斯一直保持着小规模,就是知道自己做不到巴菲特那样,施洛斯的投资模式决定了吸收更多的钱也没法投出去。而施洛斯的智慧在于,对于自己清晰的认知和极端的诚实。意识到自己做不到,索性就不这么做,依旧在自己的能力圈里投资。


在20世纪60年代,巴菲特个人已经拥有2500万美元的资产了,当时根本找不到那么多“烟蒂公司”可投,小股票对他业绩的影响几乎可有可无,所以他从格雷厄姆转向费雪。当时巴菲特还打包了很多小公司卖给了施洛斯。施洛斯买了杰纳西和怀俄明铁路、佛蒙特大理石、杰都-高地煤炭和商业国民置地,这些股票当时大概值6.5万美元。它们的规模都很小,但最后都表现不错。


“我们管理的资金量不大,没有管理大资金的基金经理那么大的压力。我们追求轻松自如,不想患上压力性溃疡。要知道自己喜欢什么、擅长什么,不必在意别人比自己做得更好。”


施洛斯被问的最多的问题就是,“你愿意以合理的价格买入一个好公司,还是愿意以超低的价格买入一般的公司?”

 

他回答:“我不愿意在我认为合理的价格买好公司。我不是不愿意买好公司,只是我想在打折的时候买。我想赚钱,不想亏钱。”


被问到“你们为什么不深入研究公司的生意好不好?”


他回答:“我觉得我做不来。沃伦懂生意,我不懂。沃伦了解保险生意,我就不懂。他还了解银行和出版公司。我们买股票的这种风格,不必对生意很精通.....”

 

他认为巴菲特的方式一般人是做不来的,必须选择适合自己的方式。


“从心理上讲,我做不到。我说了,沃伦聪明绝顶,他不但普于分析股票,而且于判断企业,他买入一家公司的话,公司的管理层会卖命地为他工作。我觉得他什么都不用干了。沃伦看人看得很准,看企业看得也很准。沃伦的风格很好,但我们的风格和他不一样。他可以找到五家能看懂的公司,而且几乎全是金融公司,他游刃有余,我们真的做不来,人要知道自己什么行、什么不行。”


“还是要选择适合自己的投资方法。适合我们的方法就是买入风险有限的股票,而且我们买入很多只股票。沃伦·巴菲特愿意拥有几只股票,他是沃伦,这么做没错。如果你不是沃伦,你必须选择适合自己的方式。就我而言,我喜欢晚上睡得安稳。”


在他的访谈中,也多次提到彼得·林奇。


“我们买股票不预测它将来会怎样,我们在预测方面不是很在行。要预测公司的未来,你需要对公司了解得非常透彻,需要调研竞争对手、供应商,我们不想这么做。我们就是个小作坊,所以我们研究数字,而不是像曾经的彼得·林奇那样在全国各地奔波。”


“彼得·林奇走访数千家公司,他选的股票非常出色。我一直觉得我们承受不了彼得·林奇这种工作强度,要是像他一样,我可能干几年就干不下去了,也可能会累死。”

 

施洛斯把自己归类为被动型投资者,“我发现我们没有永远不卖的股票。我们就像一家杂货店,杂货店进货,我们进的是股票,要是可能的话,我们想在4年以内卖出获利。在等待的时候,我们会获得一些收入,这是比杂货店好的地方。不过,我们只能等别人上门以更高价格买入我们的商品,不能通过自己推销把商品卖出去。”


“这是一种比较被动的投资方式,但我们觉得适合自己。这样投资,我们睡得安稳。不是所有人都喜欢这种投资方式,对于这些人,我们会说:“很正常,按你喜欢的方式去做吧。”




04

结语





一名成功的投资者需要惊人的智商吗?需要有及时甚至是领先的信息吗?需要有非常丰富的金融资源或者人脉吗?


施洛斯用几十年的投资成绩告诉你不用。他说:“如果你诚实,勤奋,智力正常,具备良好的常识,那么只要你别太贪婪,当情况对你不利时,别太情绪化,你就能在投资领域做得很好。”


被问到在过去50多年里投资和生活中获得的最重要的经验是什么?


他认为:“我觉得最重要的是诚实。只要诚实,很多问题都迎刃而解。”




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