招商资管债券市场周报20240422-0426

2024-05-06 22:31


01

利率债


资金面整体紧平衡。二季度若财政加大发力力度会对资金面形成扰动，需要央行向市场释放流动性，货币政策整体的宽松基调有望维持不变，政策选项上降准概率高于降息。在“防空转”及汇率掣肘下，短期货币政策空间有限，甚至不排除阶段性收紧流动性的可能。但不管是降准，还是公开市场操作，都有较为充足的空间，尚无必要大规模采取量化宽松（在二级市场购买国债的方式）释放流动性并带动经济持续复苏。央行近期的表述表明，首先，央行认为，经济向好通胀温和回升态势，支撑长端利率向上，但市场仍在非理性买债，积累风险，基于对泡沫的担忧，故需提示风险。其次，市场非理性行为背后是债券供需的失衡，需求旺盛、供给不足，所以当下关键在财政发债节奏提速。再次，央行二级市场买卖国债本就属于政策工具之一，但目前状态下要用，也不是买，而应该是卖，所以强调双向，否则加剧供需失衡。最后，央行二级市场买卖长债，目标是流动性调节，是宏观审慎层面的政策选择，而不是利率没有调整空间+经济下行压力下，欧美式QE。结合基本面和表态，央行大概率还是更倾向于采用结构性价格政策，直接作用于“宽信用”，仍需关注资金分层效应或将对杠杆策略带来的压力。
受央行提示长端风险及部分机构止盈影响，债市有所调整。长期经济潜在增速下行仍支撑利率中枢大概率下移，短期供需失衡下“资产荒”仍未缓解，均对债市本轮行情继续形成一定支撑。但经济延续复苏，同时海外货币政策宽松节奏不及预期下，国内宽松政策预期与现实政策错位的可能性进一步提升，对债市会带来一定的调整压力。在基本面对债市趋势行情仍有支撑的情况下，政策面及情绪脆弱性增强，或仍将导致债市波动幅度加大，需关注调整对估值的压力。但在财政发力不及预期，”宽货币“向”宽信用“传导仍存在一定时滞情况下，调整或意味机会。中长期来看，若在5%的增速目标下，货币、财政政策均加码带动宽信用，亦会对利率债（尤其是长久期）带来一定调整压力。需持续关注2024年货币财政政策的发力配合节奏。
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【来源：wind，招商资管】


02

信用债


上周城投债继续小额净偿还，产业债上周金融债发行放量，商业银行净融资规模重新回归至前三，上周产业债净融资规模超过3000亿元。

截止上周末，城投债净偿还399.83亿元（上上周净偿还375.86亿元）。净融资前三位的是山东省、江苏省、重庆金额分别为198.68、126.98、115.94亿元。

截止上周末，城投债净偿还前三位的分别是浙江省、天津、湖北省，净偿还金额分别为317.72、218.3、178.91亿元。

截止上周末，净融资增加11525.75亿元（上上周8213.18亿元）。产业债净融资前三位的是综合类Ⅲ、建筑与工程Ⅲ、商业银行金额分别为2919.57、1841.64、1366.09亿元。

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随着CPI/PPI数据出台，同比弱于预期，叠加3月份进出口超预期下行后，信用债收益率继续下行。各期限、各品种均出现明显下行，由于信用债下行幅度超过利率债，利差受此影响进一步收窄。

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03

债券市场展望


宽信用仍待财政进一步发力，受地方特殊再融资债落地，地方城投主体发债受到政策性影响，借新还旧成为大部分城投债的融资取向。不少城投主体选择调整WIND城投分类，导致以wind非城投的综合类Ⅲ、建筑与工程等城投主体行业分类的融资增长明显。短期来看特殊再融资政策出台，让市场对于债券市场兑付风险担忧有所缓解，但城投主体的基本面仍然疲弱，风险尚未出清。短期内低资质信用债表现好于中高层级信用债和利率债，但仍需警惕个别区域弱资质信用债的的信用风险舆情。

2024年预期宽信用仍然集中综合类Ⅲ、建筑与工程等地方类城投平台、商业银行及其他产业债领域。受城投债再融资政策影响，2024年的Wind城投分类的城投债宽信用的落地规模仍然需要保持动态观察。

债券资产策略：

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