上周A股波动与分化较大，大盘风格有明显回落（50、300等）、中小盘风格整体上涨（500到微盘），北向资金转为小幅净流入；海外中国资产也整体继续下跌。海外股市则整体下跌，美股、日股调整更为明显。

上周美元、美债有明显下行（美债下行40-50bp）；国内方面，债券收益率继续稳步下行，人民币对美元离岸汇率大幅升值到7.16左右。商品方面整体继续大幅调整，贵金属小幅上涨，铜、原油、黑色等调整幅度均较大，国内外金价再度出现分离。

展望后期：

海外方面：前期提示市场进入高波动阶段，上周海外各资产继续延续此趋势，目前看主要是衰退交易相关，特别是上周五的就业数据大幅加大了相关交易力度，而日央行加息、萨姆规则等更多是辅助或事后验证。

短期内，市场对于年内美联储降息次数和力度的预期明显增强，目前预期年内降息已来到9月起每次降息、合计100-150bp力度，但从上周联储会议表态来看，似乎有过度预期之意，8月下旬的杰克逊霍尔会议或能给出更明确的信息，而考虑近年美国数据的可靠性和稳定性，美国衰退的深浅也还需要进一步验证，目前判断如有降息，或以预防式降息为主。

国内方面则在于政策空间打开后，具体政策出台力度和实施效果。

从近期看，在海外市场降息预期提升后，人民币汇率有明显升值，对国内政策空间的掣肘也明显降低，这一时间点与三中全会有较好的衔接。在三中全会结束后的两周内，可以看到明显的稳增长力度增强（政治局、国常会、央行、财政、发改委等），而从政策效力维度看，8月份则更应是关键的政策出台和观察期。目前看，政策都在向着更为合理的方向发展——促消费、地产限价打开等，我们认为需要重点跟踪和关注的是财政发力强度（发债节奏、支出力度和方式等），需要看到更多真实的支出加快以观测政策可能的效果。

此外则是市场资金流向和风险偏好的问题，从过往经验看，很难直接得出海外市场与中国风险资产之间此长彼消的映射关系，短期内更可能是风险偏好降低的传染效应，而中期是否迎来海外配置资金的持续流入则需要看国内经济基本面的改善和相对估值比价优势，目前从北向资金流向尚未看到明显可持续的迹象。

总体而言，近两周全球主要资产进入一种de-risk的状态，前期强势资产均有不同程度的回调，整体体现衰退交易带动的风格偏好全面下行特征。短期看，海外市场不确定性依然较强，可能仍处于高波动状态，国内则有望继续出台支持性政策，虽效果尚待体现，但可以重点关注对中国风险资产的积极信号。

我们维持此前观点：近期市场整体波动性和不确定性明显增强，建议适度谨慎，关注政策效果后再做右侧的组合大幅调整。从大类资产配置维度看，建议整体维持各类资产均衡配置，避险类资产可适当增强，适当控制整体仓位。

【风险提示】本文涉及的观点不构成投资建议。投资决策应建立在独立的判断基础之上。市场有风险，投资需谨慎。