未来十年的回报，会不会藏在热点之外？

图1. Gavekal金融集团的创始人 Louis-Vincent Gave

在上一期【泉果无限对话】中，我们从AI切入，围绕着Gavekal金融集团创始人Louis-Vincent Gave提出的“5个超级趋势”（Megatrends）框架，分话题逐步展开分析。

Louis一再提醒我们：媒体最喧哗的，往往不是投资中最重要的事。

从这一期开始，我们将继续拆解那些正在发生、却还没有被市场充分反映、但可能会真正决定未来十年资产表现的关键趋势。

它们看似没那么喧嚣，却可能在以静水流深的方式，更深刻地塑造我们的未来世界。

在本期【泉果无限对话】中，我们将继续从以下几个观察引入讨论：

第一个观察：黄金的真相，到底是什么？

■ 金价上涨的本质原因，可能并不是因为人们对欧元、美元失去了信心，因此金价的最大风险，也并不是欧美央行的持续加息。

第二个观察：世界发展的经济中心，到底在哪里？

■ 如果试着超越国界线思考，你会看到一个被低估的事实：一个新的，以人口密度和城市化进程为逻辑的经济中心，正在亚洲悄然成形。

第三个观察，当前地缘政治领域，最被低估的趋势，到底向何方？

■ 国家之间没有永恒的敌人和朋友，只有永恒的利益，而永恒的利益就是经济发展。

当中、印、俄认识到，经济发展的旧模式正在失效，旧盟友不再可靠，那么彼此更深层的一体化，就成为最自然的选择。

假如全球第二、第四与第五大经济体真的走向协作,这将在十年的维度上，带来一轮史诗级繁荣。

这些非共识的判断，也许能帮我们从目前的舆论惯性中暂停下来，重新开始思考……

 以下是Louis第一人称视角

   分享精编：

为什么西方投资者

  反而在卖黄金？

我相信在座的很多人都在关注金价的上涨。

自2022年以来，全球央行成了“价格不敏感”的黄金买家：中国、沙特、卡塔尔都在持续买入，而且买得很坚定。但是，他们并不是唯一在买的人。

几周前，我们在伦敦有一场研讨会，黄金也是当天观众提问最密集的话题之一。

我的一位同事提了一个非常重要的观点：

黄金并不是通胀的对冲工具，它真正对冲的是低利率。

而这一点，其实可以从西方投资者和东方投资者完全不同的行为中看得最清楚。

先看西方投资者。

下图中，左边是美国最大的黄金ETF，右边是欧洲最大的黄金ETF，如果你是欧美的投资者，当你想投黄金，通常会买这两只ETF。

但真正发生的情况是，2020到2024年间，随着欧美利率的上升，这两只黄金ETF的份额都出现了明显的下降——西方投资者是在卖黄金，而不是买入。

图2. 金价走势可能（目前？）还没有反映出西方投资者对货币贬值的担忧

来源：Louis Gave泉果无限对话内部分享

因此，市场有一种观点是“金价上涨是因为人们对美元和欧元失去了信心”。但我不是很认同。

这件事未来可能会发生，但是至少目前为止还没有。

黄金真正对冲的并不是通胀

那么，谁在买黄金呢？

答案是，东方投资者。

下图中，左边是中国最大的黄金ETF，右边是日本最大的黄金ETF。这两个国家的投资者对黄金的热情在急剧上升。

图3. 现实是西方在把黄金卖给东方

来源：Louis Gave泉果无限对话内部分享

这两张图印证了刚才的观点：黄金的核心逻辑不是通胀，而是利率——利率越低，对黄金的需求越强。

日本和中国的利率现在都很低，因此这两个国家的投资者成为了最大的净买家。

下图是以人民币和日元计价的黄金走势，你会发现一个非常惊人的事实：

过去几年，以人民币和日元计价的黄金几乎是抛物线式上涨。对于持有黄金的中国和日本投资者来说，经历了一个几乎“躺赢”的多头行情。

但当上涨形态变得过于陡峭时，也就开始更令人担忧了。

图4. 以亚洲货币计价的黄金价格呈抛物线走势

来源：Louis Gave泉果无限对话内部分享

在我看来，黄金面临的真正风险，并不是美联储或欧洲央行继续加息，而是人民币和日元——这两种全球最被低估的货币——开始升值。

如果人民币或日元突然升值，黄金价格可能会非常剧烈地下跌，比如从每盎司3万元人民币跌到2万元，甚至1.5万元。

至于为什么这些货币可能升值呢？这是下一个部分，我要展开解释的。

 一个新的经济中心正在成形

在我的演讲中，我常常会展示下面这张图。

图5. 这个圈内会不会发生更深度的经济一体化？

来源：依据Gavekal观点，泉果视点制图

我住在中国香港，我常开玩笑说，我住在“世界的中心”——因为从香港出发，4.5小时航程内，覆盖了全球一半人口——也就是说，这个圈内的人口，比圈外还多。

泉果视点注：图中的圈被称为“Valeriepieris Circle”，指在地球表面画出一个以东亚、东南亚、南亚为中心的圆形区域，这个圆内居住着全球一半以上的人口。它是2013年，由一位网名为“Valeriepieris”的Reddit用户首次提出，后来被经济学者验证，并成为广泛引用的人口地理概念。

你看了可能会说：“那又怎样？中国和印度的人口一直很多。”但关键不在于人多，而在于城市化进程。

25年前，这个圈里三分之二的人口生活在农村，只有三分之一在城市；今天，这两个数字完全对调了。

这种城市化意味着什么？

它意味着经济增长真正的引擎“城市”被点亮了，因为城市里会发生连接——人才、大学、资本、产业、贸易和思想的连接。

如今，全球人口最多的前100个城市中，有69个在这个圈内。

更令人惊叹的是，这些城市过去几十年，几乎像是“从地面冒出来”的，保持着彼此独立。但是现在，随着铁路、公路、机场、大学合作网络的不断建立，这些城市开始互相连接。

而在经济史上，有个非常简单却深刻的规律：

连接，就意味着增长。互联越密集，增长越强劲。

   最被低估的超级趋势：

“中-印-俄”经济一体化

在这个人口中心圈中，中印互联的缺口正在被关注。

中国大约有13亿人口，印度大约14亿，这两个庞然大物之间，上海到孟买，北京到德里的航线数量都是0，与此同时，伦敦与纽约之间每天都有24个航班在往返。

所以，未来中印互联的这个数字不会永远是零，因为政府不会让它继续是零。

图6. 时隔5年，东航正式复航中印航线

2025年11月9日，东航MU563航班搭载248名旅客从上海浦东国际机场出港飞往印度德里

来源：东航

今年的一个非常重要的事件是，8月底至9月初在天津举行的会议——由习近平主席，印度总理莫迪和俄罗斯的普京出席，会议核心议题正是加强中俄印三国之间的经济协作——更多的深入的交流与建设、更多的贸易与协作、更多的经济一体化。

现在值得讨论的问题是，这三国领导人是否真的这样想？还是只是为了“做做样子”让美国不高兴？

假如三国都是认真的，如果世界正在走向中、俄、印三国更深层的经济一体化，这意味着——全球第二、第四与第五大经济体正在形成一个新的经济组合。

而且这三个经济体是高度互补的：

■ 俄罗斯：是全球最便宜的大宗商品供应国

■ 中国：有着优质的机器设备、制造能力和最低的资金成本

■ 印度：可以提供中国如今已不再拥有的“年轻低成本劳动力”

把这三者结合起来，可能形成一个极具威力的组合，并在十年的维度上，为世界带来一次史诗级繁荣（Epic Boom）。

当然，我知道有很多人会说，这三国之间有着纷繁复杂的历史关系，这不可能实现。

但是，就像70年前，很难想象法国和德国会是朋友；就像5年前，很难想象伊朗和沙特阿拉伯会坐下来谈判一样。

英国政治家巴麦尊勋爵（Lord Palmerston）说：“国家之间没有永恒的朋友，也没有永恒的敌人，只有永恒的利益。”

中国、印度、俄罗斯之间永恒利益，就是发展经济。

俄罗斯过去200年的经济发展依靠开采资源；中国过去三四十年的模式是制造产品，然后卖给美国；印度的模式是向美国提供服务，比如软件、呼叫中心等——现在，这些模式都在逐步失效。

因此，当这些国家都意识到，不能再依赖美国或西欧作为主要合作伙伴时，那么最自然的增长来源，就是彼此之间的更深层的整合。

如果只看AI

可能会错过更大的结构性趋势

目前，全球市值排名前30的公司中，有24家是美国公司。其中最顶级的那些公司很多与AI密切相关。

因此，如果你认为未来最重要的趋势是人工智能，那么就开心的做指数投资，就会得到不错的结果。

但如果你像我一样认为：

未来十年真正重大的主题，是亚洲主要经济体之间的基础设施整合。

那么，你会发现，现在的大型基础设施项目，很多是在由中国主导。而这些项目的本质目标就是，让整个亚洲经济实现更紧密的互联互通。