当前，全球宏观经济正处于关键转折点，地缘政治扰动不断叠加，各央行政策周期的错位将持续为主动管理创造增值的机遇。与此同时，全球固收市场也迎来了一个全新的投资范式，单纯依靠久期博弈来获取回报的时代已经逐渐的远去。那么，在低利率时代，固收投资的阿尔法究竟从何而来？一起来看看两位在海外及国内固收市场分别深耕超10年的投资专家的观点。

问：您认为美联储主席换届会对美联储政策带来什么影响？近期地缘政治的动荡又将如何影响美联储政策？

马星辰： 我们认为美联储主席换届不会对美联储现有决策方式产生很大影响。美联储的决策需要委员投票，并主要依据宏观数据，因此不会受到政治压力的太大影响。近期市场因中东局势冲突出现短期波动，具体局势难以预测。但如果油价持续维持高位，导致长期通胀居高不下，可能会放缓美联储降息的步伐。

问：美联储政策对国内货币政策有何约束和影响？您如何预期未来国内货币政策的走向？

吴慧文：美联储整体的降息节奏和幅度会影响全球央行货币宽松的空间，但境内市场与境外还是存在区别：境外市场已进入多年通胀环境，而境内市场仍在演绎能否走出持续三年通缩的逻辑，面临的物价环境更低，如果没有进入通胀而是走出通缩，其货币收紧的可能性仍有较远，保持货币宽松助力走出通缩的可能性更大。从全球大类资产框架看，国内货币宽松环境不仅受限于整体汇率演绎，也受国内外经济温差影响。在人民币持续升值的大环境下，货币宽松的空间和节奏仍有预期。从两会后央行的表态来看，央行希望维持社会融资利率低位运行，继续降息降准的空间会择机而动，这种契机来自于地缘政治外部风险及内部需求状态的相机抉择。

问：经历了2022和2023年的波动后，美国国债还值得投资吗？您对长端和短端的投资策略是怎样的？

马星辰： 2022-2023年全球通胀飙升、货币政策急剧收缩、利率飞速上涨，导致美元类固收资产在多元类投资组合里未能起到传统的稳定或对冲作用。但在2026年的当下，美元利率维持在高位，情况已大不相同。我们认为无论是美国国债还是美国高评级公司债，收益率都将维持在较高水平，在组合中不仅能提供稳定收益，也能为其他资产提供稳定性和对冲。

在利率曲线上，我们更看好1-10年这个区间。虽然短期因通胀影响美债利率曲线变缓，但长期而言美国政府仍有大量发债尤其是长端债的需求，会对长端债形成压力。与此同时，从信用债投资者角度看，目前10-30年信用债的信用利差曲线非常平坦，30年期信用债的信用利差水平缺乏吸引力。因此，我们认为1-10年区间会是获取绝对收益更好的区间。

问：从全球资产配置角度看，您如何看待全球固收市场的机会点？对于投资级债券和高收益债券分别怎么看？

马星辰： 当前投资级债券的信用利差处于历史低位。基于宏观基本面以及高评级信用债需求的稳健性，我们认为信用利差将维持在较窄区间，仍然看好高评级公司债。在利差很窄的情况下，今年主动管理变得尤为重要，对行业及个券的正确选择会带来α。在全球投资级公司债范围内，我们更看好欧元类的投资级公司债（相比美元类），更看好金融类信用债（相比非金融类）。我们认为今年的收益更多来自持有票息，而非持有信用利差久期。从增加票息的层面，持有一定的高收益债券还是对投资组合有帮助的。

问：过去几年国内债券市场发生深刻变化，目前影响国内债市的因素有哪些？如何才能挖掘阿尔法收益？

吴慧文：首先，在走出通缩的逻辑被证伪前，国内利率曲线变平仍难言右侧，仍处于左侧状态。第二，从债券供求端看，在全球财政赤字高企的状态下，超长债券的供给长期化难言熄灭。因此，无论是供求逻辑还是价格指数状态，对超长端都存在或多或少的利空因素，这使得债券投资者行为更聚焦于中短端票息资产。这类资产静态收益较高，能为多元化资产组合构建充足的安全垫；同时短端流动性宽松且相对稳定，持有票息资产甚至进行中性杠杆套息，都能满足合意的收益需求。

在经历了过去十几年利率下行的大贝塔行情后，国内债市正在面临变化。债券利率继续向下定价面临几大因素制约：一是经济增速继续下滑的斜率有所缓和，出口和内需的韧性印证了经济增速的韧性，也决定了债券资产很难从基本面角度大幅定价。二是货币宽松的空间和幅度，在存款准备金率已降至低分位数、利率水平较低的背景下，继续大幅降息的空间有限，且低利率环境下，继续降息对总需求的刺激比较有限。

综合来看，国内债市其实进入了一个双向波动的时期，投研框架迭代和主动获取阿尔法的策略非常重要，除了获取中短端资产的票息价值，还需要聚焦于传统框架之外的大类资产定价因素，例如商品和权益端的定价对债券配置资金意向的影响，以及债券投资者机构微观交易因素带来的摩擦。

从今年的机构行为来看，债券市场较去年相比大幅稳定，并启动了配置行情。年初以来，银行存贷差处于高位，内部信贷需求弱但存款留存度好，银行间市场流动性充足。大行的内部资金转移定价（FTP）随央行的流动性持续大幅投放、存单利率下行而下滑，而债券收益率经过去年调整已上行至较合意水平，这激发了保险“开门红”资金及银行间流动性的配置需求，引发了年初以来的配置潮。站在当前时点看，目前仍有一定的定价空间，因为随着存款自律机制第二轮改革，银行负债成本会进一步下移，从而释放更多配置空间和套息价值。此外，中东局势冲突及商品的间歇性脉冲式上涨，也会给超长端等避险和油价敏感型资产带来双向的交易机会。因此，我们认为，中短端资产票息价值相对稳固，能在全年配置中提供不错的底仓收益；而超长端资产则可在调整中捕捉修复机会。

问：近两年国内“固收+”产品越来越受关注，“固收+”如何为投资做有效加法？摩根士丹利基金在“固收+”方面又有哪些优势？

吴慧文：“固收+”产品首要需要明确产品本身的收益回撤平衡特性，产品定位是微波、低波、中波还是高波，不同产品定位对含权资产和商品等的仓位规划区间有所不同。在此框架下，“+”的资产要符合其当前估值分位数和波动特征，进行仓位调整，即寻找性价比、赔率与胜率兼顾的品种。

债券能为“固收+”产品提供合意、安全的收益底仓，我们对全年债券资本利得不悲观。“+”的方面，今年我们认为商品的机会大于权益，可以积极布局商品领域的波动机会，包括其对中游制造的影响。权益端方面，在K字型经济长期化发展趋势下，需兼顾K字型上沿的高估值，包括对AI怀疑论的阶段性担忧，以及K字型下沿的总需求刺激政策节奏。今年K字型结构可能有所收敛，我们需要在组合上做均衡应对。

摩根士丹利基金的主动债券投资管理能力近10年在全市场排名第1（1/34）1。我们的固收团队除了传统固收能力圈扎实，我们也在积极向商品和权益领域挖掘，并动态调整组合。我们的“固收+”产品线布局广泛，根据回撤收益特征细分为微低波、低波、中低波、中波、中高波等，涵盖一级债基、二级债基和混合基金，能满足不同类型客户的需求。在摩根士丹利全球研究资源的赋能下，以及内部强大的转债和权益研究团队支持下，我们对全球及境内的大类资产研究具有扎实基础。我们的投资策略也在不断迭代，公司旗下“固收+”产品在过去两年大类资产波动的环境中取得了不错的成绩。

注1：投资管理能力评价机构为银河证券，评价口径为规模加权平均，评价数据截至时间2026.2.28。

问：摩根士丹利在推行“Integrated Firm”（全球一体化平台）战略，这种跨市场、跨团队的协作文化如何赋能投资决策和客户服务？

吴慧文：“全球智慧，全心为你”是摩根士丹利基金的品牌理念。在日常工作中，我们与摩根士丹利的研究团队、摩根士丹利投资管理全球的美债、商品、权益以及量化多策略等团队保持着紧密沟通。这使我们能掌握国际最前沿的产品线动态，理解全球大类资产对境内资产波动影响的逻辑链条和分析框架，从而对资产的反应更迅速、理性、敏捷。例如在此轮中东局势冲突中，通过海内外团队的思想碰撞，我们以兼容并包的思路看待同一事件的不同决策影响和逻辑链条。这种多元化开放和沟通协作的文化对投资至关重要，因为单一链条的投研框架落地到资产上容易产生较大偏差，全球视野能够让投资策略得到更好的锤炼和优化。因此，Integrated Firm战略对于我们产品线的开发、操作及收益回撤平衡等方面都发挥了巨大的赋能，其成果也获得了客户认可。

马星辰：在One Morgan Stanley的理念下，我们可以为客户提供一站式服务——从建议客户需要进行什么样的投资，到不同资产类别的配置，到一线投研能力的落实。无论客户在哪个阶段有需求，我们都能提供相应的帮助。

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