时值年中，A股市场触底反弹，而美股却出现一轮调整，下半年全球经济将走向何方？国内和海外市场又会有哪些变化？资产配置该怎么做？最近瑞银资产管理(上海)董事、资产配置基金经理罗迪在“2022下半年市场展望交流会”对相关问题进行了解读。罗迪认为，全球经济下滑，市场交易衰退，而中国经济处于复苏中，市场交易逐步提升，在全球的投资人的眼里，中国股票正在变得更加有吸引力。

我们先摘录了罗迪的精彩观点：

1、全球市场和中国市场完全处在两个不同的经济运行轨道之上，全球经济下滑，市场交易衰退。而中国经济则处于复苏之中，对股市来讲是比较好的宏观环境，市场交易会逐步提升。

2、伴随着美联储进一步的加息，美国经济有可能会因金融条件的收紧而进一步放缓，股市下行压力增加。

3、美国的CPI和实体经济有高度相关性，特别是在美国的零售服务业和工业产出同比增速非常高的情况下，未来一到两年时间内会出现高通胀。美联储当前的货币政策会延续。

4、当前中国经济应该处于底部阶段，所以中国的经济仍然在磨底，政策已经转向了，我们需要进一步考察经济真实的运行情况来看是不是经济已经走出底部，步入复苏了状态。

5、国内的通胀仍然是可控的，跟全球的通胀形势有很明显的区别。在这样背景下，未来国内能够维持一个相对充裕的货币政策环境，进一步推进财政以及相关政策来稳定托底中国的需求。总体来讲各方面对市场预期形成支撑，对中国的经济未来复苏比较乐观。

6、目前市场上并没有对美国股票的盈利出现大范围的下调，所以这也是我们认为在未来发达国家股市下行比较大的风险。

7、近期出现了一定程度的变化，美元走强，中国的股票并没有走弱，反而走强。市场对中国的股票来说，并不再是一个全球流动性的反映，全球流动性进一步收紧，但是中国的股票进一步走强，更多反映中国的宏观发生了变化。

8、到5月的下旬开始，北向资金开始大幅流入，中国的股票情绪其实出现了非常明显的反转。

9、在这样的背景下全球的宏观在收紧，全球的金融条件还在收紧，美元在走强，但是并不妨碍中国的复苏。所以在全球的投资人的眼里，中国股票正在变得更加有吸引力。

10、十年期国债基本上位于历年的底部，而且处在一个非常小范围的震荡。不管从利率还是信用来看，从配置角度来说，估值的吸引力都非常差。

11、中资美元债的估值处在比较有吸引力的位置，但是中资美元债的行情需要反转还需要境内外的宏观环境发生转变。

12、人民币中期的走势逐步走弱，但是短期市场更多关注疫情的情况，伴随着疫情的好转人民币出现了一定程度的止跌。

13、作为不付息的商品，黄金估值相对来说比较贵，美联储的加息可能要到明年的上半年结束，在这背景下，黄金的价值在中长期可能还面临下行的压力。

14、全球发达市场的股票有比较大的下行空间，应该等到美联储的政策见顶之后才会逐步有机会出现反转。中国的政策出现了明显的反转，正在复苏，所以中国股票未来从估值的修复再到盈利的抬升，都是可期的。

15、从估值来说，中国的股票不管从中国的资产配置还是从全球的资产配置来说，是相对比较受欢迎的一类资产。

16、最主要的调整原因是因为美联储的加息所带来全球的金融环境的收紧，对全球金融资产的估值有影响，股票PE会下行，债券收益率也会进一步下行，全球资产会有进一步下行压力。

17、未来伴随着中国经济进入复苏、新的上行周期，对于中国乃至新兴市场，不管从估值、盈利预期的层面，可能不一定是同步，但是都会进入修复阶段。对于发达市场来说，美联储在一年之内不会转戈，大概率要到2024年才有希望进入下一波宽松周期。

18、在中国经济逐步复苏背景下，中国股市的走势在中期，6至12个月内，应该不会改变，估值修复会持续，盈利的修复会在未来几个季度逐步体现到股价当中。二季度是一个底，三季度、四季度会逐步看到盈利修复，进而带动中国股票走势上行。

19、目前中国政府对基建的建设方面也不是追求大水漫灌的政策基调，更多是精准灌注，既能够补短板，又能够创造比较好的社会收益的项目。既然基建是今年最大、最重要的一个抓手，在资金供给方面应该不会有明显的挑战。

20、对房地产本轮的复苏，未来大概率会持续，房地产的底部在去年底到今年初已经见到。我们知道目前大部分的房企还是面临一定的资金压力，其可以通过房地产的销售带来一定的缓解，缓解到一定程度才会出现新一轮房地产投资。

以下是本次交流会的详细内容，以飨读者。

全球市场和中国市场处在不同轨道

交易衰退VS交易复苏

目前全球经济正在放缓，特别是美国步入衰退；但中国正在出现经济宏观环境的改善和复苏。在罗迪看来，全球市场和中国市场完全处在两个不同的经济运行轨道之上，全球经济下滑，市场交易衰退。而中国经济则处于复苏之中，对股市来讲是比较好的宏观环境，市场交易会逐步提升。

从全球市场来看，罗迪表示，发达经济体的放缓是无可争辩的事实，但是并不一定会步入衰退。发达经济体的制造业、服务业各项经济指标都在下滑，高通胀也会抬升企业的成本，加速央行对货币政策收紧的步伐。两方面作用之下经济软着陆的可能性比较低。“但同时过去两年，美国、欧洲等出台了大量的财政刺激，为私人部门、企业以及居民带来了大量的财政盈余，这个盈余在某种程度上缓解或者消退经济衰退的压力。”

关于股市，罗迪认为，今年以来发达市场的股市估值已经进行大幅调整。但是市场并没有对发达经济体的盈利利润调整作出反映，所以预计未来经济逐步下滑将伴随通胀的抬升，企业盈利会受到比较大的下调，导致发达市场的股市进一步下调。

从中国市场来看，罗迪称，中国宏观环境正在步入新的上升周期，虽说面临多个挑战，比如新冠疫情风险，但3、4月份的影响到现在基本消退，不认为在可见的未来再次出现全国大范围的因疫情造成的封控，对经济造成冲击。但是疫情的影响，比如相关爆发疫情的地区，哪怕进行精准的防控，仍然会对居民的生活以及企业的运营带来一定的影响，所以疫情的风险仍然会长期持续下去。

“从好的方面来讲，政策高度关注稳增长，4月底到5月份从经济、财政政策各方面密集出台了一系列的稳增长措施，未来经济稳定向好，我们高度关注6、7月份经济数据是否能够验证经济复苏的态势。中期来看，中国经济基本上处在一个复苏的阶段，市场具有前瞻性，基本面的好转会让市场变得更加乐观，继续当前复苏交易的逻辑。”罗迪说。

高通胀下美联储继续加息

美国经济有可能进一步放缓

关于全球市场，罗迪表示，当前经济的下滑出发点可能是高通胀，大量的财政刺激带来居民和企业的大量金融盈余，因此带来需求的大幅提振。在高通胀的环境下看历史上美国最后一次加息之后两年内不出现衰退的概率，“实际通胀按照超越目标通胀的幅度来排序，当实际通胀超越了核心通胀4%的时候，美国在最后一次加息之后的两年内，不出现或者避免进入衰退的概率只有20%，80%的概率会进入衰退。当然美国有概率、有机会避免进入衰退，但是这个机会从通胀维度来看并不大。”

但是，罗迪也认为，从居民、私人部门和企业部门的金融盈余、他们的资产负债表来看，在美国最后一次加息之后的两年内、资产负债表更加健康的时候，历史上避免衰退的概率超过70%，将近80%。“基于历史概率的分析，关于美国经济是否会步入衰退，不能简单只看通胀和美联储加息的状况，还要看基本面、私人部门的承受能力。目前的私人部门的承受能力是很高的。”

根据市场的数据、交易情况来看，罗迪称，美国CPI在未来5年之内高于3%的概率处在60%至70%之间，近期有所下滑，但仍然是非常高的概率，美联储不可能短期之内转向，当前的货币政策会延续。美国的CPI和实体经济有高度相关性，特别是在美国的零售服务业和工业产出同比增速非常高的情况下，未来一到两年时间内会出现高通胀。“目前我们看到美国零售业同比增速，已经从前期高位出现一定程度的下滑，但从上世纪90年代到现在看仍处于绝对高位，因为居民的消费仍然很旺盛，导致美国的CPI不可能短期内快速下滑。从工业产出角度出发，自从去年低基数带来高同比之后，目前整个工业产出的同比增速仍然处在比较高的位置，并没有出现明显的下滑，虽然美国的PMI可能出现一定的下滑，但是工业指数并没有明显下滑。这侧面表现了工业的生产活动非常活跃,印证了之前讲的通胀仍然处于比较严峻的形势。”

同时，美联储从今年的3月以来大幅加息，一定程度上导致美元大幅走强。罗迪表示，从最近美联储表态来看，接下来不排除会有75%的加息，接下来到年底会有几次50%、25%的加息，本轮的利率的位置已经提升到3.8%左右。加息带来比较大的问题或者对经济明显的影响，就是对美国金融条件的收紧。金融条件的收紧带来的后果是经济下行，比如因融资成本更加高,融资更加困难，某种程度上对经济运行活动产生下降的压力。“历史上美国制造业的PMI和服务业的PMI和美国金融条件都是负相关特性，目前伴随着金融条件的收紧，美国的PMI已经出现了明显的下滑，但并没有下滑到比较低位置，仍然处在历史上偏中位的位置。伴随着美联储进一步的加息，美国经济有可能会因金融条件的收紧而进一步放缓，股市下行压力增加。”

当前中国经济处于底部阶段

市场有支撑、未来复苏预期乐观

再把目光转向国内，罗迪表示，国内最近的一个风险是疫情,全国，包括北京、上海等都出现了疫情爆发，爆发程度超过了2020年一季度，但是疫情的传播幅度和广度小于两年之前，“我们估算此次高峰时全国15%的城市遇到疫情，而两年之前全国有50%的城市都出现了疫情。所以传播的广度有比较大的区别，从某种程度上说，这次疫情对经济的压力会小一点。5月份的经济活动出现了信号的反弹，只不过离疫情前的水平有一定的差距，我们预计未来反弹会持续。”

具体看，罗迪说，整个工业活动和零售活动来比较，很明显疫情对零售服务业的影响会更大一点，而对工业生产来说影响相对小一点。这个也反映到失业率，大城市因服务业相对发达，因此受到的冲击会比较严重，失业率相对也比较高。历史上我们看到31个大城市和全国失业率的水平差不多。

另外，罗迪表示，疫情过去两年以来对居民消费的复苏有一个延续性的影响，导致复苏比较慢，居民的可支配收入的同比增速以及人均消费性支出的增速都出现了下滑，或者说都处在一个低于疫情前的水平——疫情之前在7—8%左右的年增速，现在的同比年增速只有5%左右，导致消费指数下降，消费能力变低，消费意愿下降，场景性的消费受到限制。整个消费的复苏自然也会受到一定的制约。

还有对经济有一定拖累的板块是房地产，罗迪称，现在新房、商品房销售面积的增速以及土地购置面积的增速都处在历史的低位，房地产的活动处在比较低的位置，对本轮经济的复苏并没有出现有效的拉动，“这是我们政策决定的方向，政策应该不会用房地产来作为刺激经济的手段，对于房地产领域更注重的是长效机制的建立，而不是刺激短期的经济。最近也出台了对于房地产的首套房贷款利率的下调和LPR的5年贷款利率的下调，这更多是处于稳定房地产的目的。70个大中城市二手房，出现房价环比的下行，并不利于稳定房地产市场预期，导致整个房地产资产价格的长期下行。”

进出口方面，罗迪表示，从中国外需的角度来看，中国的进出口受到比较大的海外经济体、特别是欧美的PMI的影响，欧美的PMI工业生产活动上行，通常对中国的出口有托底、支撑的作用。目前欧美的PMI仍然是下行放缓的走势，但是放缓幅度不会像3、4月份那样激烈，欧美经济受到制造业的影响，也会延缓放缓的走势。

如果把经济分为四个阶段，寻底、复苏、底部、放缓，罗迪认为，当前中国经济应该处于底部阶段，所以中国的经济仍然在磨底，只不过这个底相对比较清晰。政策已经转向了，我们需要进一步考察经济真实的运行情况来看是不是经济已经走出底部，步入复苏了状态。

怎么样步入复苏，罗迪称，新旧基建投资是本轮复苏最主要的一个抓手，全国的财政包括政府性基金和公共财政的支出同比增速出现明显的提升，和基建投资的提升非常同步。财政的支出也会进一步往这个方向倾斜，帮助中国经济复苏出现。另一个观察点是社融的增速，历史上社融的脉冲如果能够出现一个上行的走势，中国经济未来通常会出现复苏。从当前形势看，社融脉冲的走势从去年底就出现了底部，然后一直到现在都是在上行的阶段。从结构上来看，发现信贷、银行的贷款，有一定或者出现了明显的拖累，前期央行公布了很多稳信贷相关的政策，所以其有望在未来出现进一步的企稳，这会帮助全国信贷需求出现维持当前复苏的走势，带来全国经济进一步的复苏，所以信贷是一个重要的观测点，并且是一个重要的领先指标。

是不是需要关注通胀，罗迪认为，PPI仍然在同比下行，而CPI出现小幅上行，但是仍然离比较高的阶段有很大的距离，所以国内的通胀仍然是可控的，跟全球的通胀形势有很明显的区别。在这样的背景下，未来国内能够维持继续“以我为主”总的政策方向，维持一个相对充裕的货币政策环境，进一步推进财政以及相关的政策来稳定托底中国的需求，进而让中国进一步步入复苏。

罗迪表示，从各个方面都可以看到，包括降低企业的融资成本、疏困、缓缴社保等疏困手段，另外通过基建、消费扩大内需，一个相对比较宽松的货币环境，稳定的流动性降成本的基调会仍然推进。还有，宏观审慎的政策也进入了稳定期，比如信贷政策有望进一步放松，平台经济监管也进入常态化。“所以这些对整个市场的预期都有比较好的支撑。最后疫情防控会变得更加有效、高效、迅速，可以比较好地避免再次出现3、4月份全国大范围的封控。总体来讲对中国经济未来复苏是比较乐观的。”

债券、黄金等资产吸引力差

中国股票在全球资产配置中受欢迎

那么，宏观走势对资产配置有什么样的影响？罗迪表示，瑞银资管宏观自上而下的资产配置框架，可以看五个方面：经济周期、宏观政策、投资者行为、金融市场、主题事件。关于宏观经济政策，宏观政策对国内来说是向上的，对海外、比如美国来说是向下。关于投资者行为，接下来会对行为、对投资者的估值进一步的观察。

关于发达市场的股票，罗迪认为，从股票的估值、收益率相对全球十年国债来说，全球的股票风险溢价从现在点位相对于往年，仍然处于一个比较低的位置，风险溢价被压缩得很厉害，其实就是估值比较高，并不具有明显的吸引力。很大程度上估值高的原因是因为海外央行大幅进行了加息，导致无风险利率大幅抬升。无风险利率抬升，自然股票的吸引力就大幅降低。还有，公司盈利的预期会对股票价格造成另外的影响。根据往年经济数据看美国PMI的新订单和油价，和标普500EPS增速关系来看，在未来几个季度标普500的盈利增速会进一步的下滑，因为美国的PMI已经出现明显的下滑，在这样的压力之下以美国为代表的发达国家的股票有明显下行的压力。“目前市场上并没有对美国股票的盈利出现大范围的下调，所以这也是我们认为在未来发达国家股市下行比较大的风险。”

反观国内金融市场，罗迪分析，整体流动性仍然是处在一个相对比较宽松的环境之下，中国的经济周期需要步入复苏，需要对经济进行托底，中国的通胀也并不会成为一个明显的掣肘，在这样一个大的背景下，中国的金融市场维持比较宽松的环境是可以持续的。另外从股市情绪面上来看，从5月中旬以来股市情绪出现了明显的回暖。“当前的股市情绪仍然是处在比较低的位置，不管是从融资买入的比例来看，还是从企业的股票指数的估值看，仍然处在一个相对比较低的位置。但是从比较低的位置看到未来，在宏观环境的改善、经济政策的支撑大的背景下，这个情绪出现进一步回暖的可能性比较大。”

再看海外对中国股票的影响，罗迪称，美元的走势在过去两年对中国股票的影响一直比较大，一直是负的相关性，美元越强的时候中国的股票往往都有下行的压力。近期这个关系出现了一定程度的变化，美元走强，中国的股票并没有走弱，反而走强。市场对中国的股票来说，并不再是一个全球流动性的反映，全球流动性进一步收紧，但是中国的股票进一步走强，更多反映中国的宏观发生了变化。这样的变化从近期来看有迹可循，2019年中国经济也出现了一波复苏的周期。在这样的背景下全球的宏观在收紧，全球的金融条件还在收紧，美元在走强，但是并不妨碍中国的复苏。所以在全球的投资人的眼里，中国股票正在变得更加有吸引力。

另外一个角度比较明显的信号是北向的资金，罗迪表示，今年北向资金的流出从年初就开始，到3、4月份的时候达到最低点。到5月的下旬开始，北向资金开始大幅流入，对中国的股票情绪其实出现了非常明显的反转。比如对冲、交易区间比较短的资金，永远在市场里面，永远跑在最前面，这些资金带来了市场情绪的回暖之后，其他一些相对来说比较长的资金会慢慢入场，目前的信号从全球来说，对中国股票市场仍然是非常有利的。

同时看股票的估值，罗迪也认为，不管是港股的估值、恒生中国企业指数前瞻的P/E，还是沪深300前瞻P/E，港股和A股的估值当前所处的分位都是在接近或者已经处在历史的底部，这是按照当前的成份股来测算。对于股票来说，不管是A股、港股或中概股，情绪面上都有企稳，盈利的角度伴随着宏观进一步复苏，对未来的吸引力是非常大的。

再看债券，罗迪表示，10年期国债基本上位于历年的底部，而且处在一个非常小范围的震荡。反映国内的流动性处在比较宽松的状态，但是并没有大幅的降准降息。另外经济的复苏也不会是一蹴而就的，而是非常缓慢的复苏，上行和下行的压力对国债来说都有，所以导致了非常窄幅的震荡。从估值的角度，利率估值处在历年的高位，非常贵的程度。而从信用的角度来看，企业的三年利差，不管是三个月的债券还是两个月的债券，从指数层面、加总层面来看，都处于历年的低位，信用利差也非常贵，不管从利率还是信用来看，从配置角度来说，估值的吸引力都非常差。

还有海外的债券，比如中资美元债，罗迪分析，摩根大通中国美元债券利差的情况基本上处在近期2013年以来九年历史的高位，这是中国经济有下行压力比较大的情况下出现，但是一部分的原因是因为海外的流动性收紧，另外一部分国内的地产板块仍然处在底部运行的位置。“所以中资美元债的估值处在比较有吸引力的位置，但是中资美元债的行情需要反转还需要境内外的宏观环境发生转变，我们并不认为美国的加息会很快出现转变，可能更多还是要看国内的地产板块明显的好转，我们预期在未来，当前地产销售处在底部位置，6月份来看有高频复苏，但是复苏的斜率并不算高。”

还有人民币汇率，罗迪认为，从中美利差角度来看人民币有一些下行空间，因为中美利差，伴随着美联储快速的加息，中美利差被快速压缩，目前已经达到-0.7、-0.8的程度，而中国的出口伴随着美国PMI的放缓出现了趋势性的放缓。“所以从这两个方面来看，人民币中期的走势逐步走弱，但是短期市场更多关注疫情的情况，伴随着疫情的好转人民币出现了一定程度的止跌。从中期从基本面的层面还是会有一定程度的下行，但是下行的斜率不会像前期那样非常快。”

贵金属方面，罗迪坦言，黄金是一直关注的一类资产，但是作为不付息的商品，黄金估值相对来说比较贵，美联储的加息可能要到明年的上半年结束，在这样一个背景下，黄金的价值在中长期可能还面临下行的压力，尤其长远来看，目前黄金的价值是历史的高位，上一次达到历史高位在2012、2013年左右，那个时候是美联储开启一波加息的前夕。2013年美国的十年利息出现了大幅下行，随后黄金的价格也出现了大幅走弱。所以中期的配置来说，当前黄金的吸引力相对来说也是比较有限。

罗迪总结，全球在未来交易逐步衰退，而中国则继续当前复苏，这个反映在对资产类别的配置方面。全球发达市场的股票有比较大的下行空间，应该等到美联储的政策见顶之后才会逐步有机会出现反转。中国的政策出现了明显的反转，中国也正在复苏，所以中国股票未来从估值的修复再到盈利的抬升，都是可期的。相比中国的利率来说，当前利率处在历史的底部，信用也是处于历史的底部；从估值来说，中国的股票不管从中国的资产配置还是从全球的资产配置来说，是相对比较受欢迎的一类资产。

问答环节精彩观点

美联储加息带来全球金融环境收紧

全球资产有进一步下行压力

问题1：针对现在美联储的有可能持续加息的态势，国际金融市场是不是会面临更大幅度的调整，尤其是新兴市场的金融市场会出现什么样的情况？在新兴市场需要关注哪些风险？

罗迪：从全球的金融市场来说，最主要的调整原因是因为美联储的加息所带来全球的金融环境的收紧，金融环境的收紧对全球金融资产的估值有影响，会让估值变的更加便宜，股票的PE会下行，债券的收益率也会进一步下行，所以全球的资产会有进一步的下行压力。

股票还有一个盈利的问题，不管是发达市场还是新兴市场，金融条件的收紧会导致对宏观经济走势，宏观经济增速下行的压力，最终会传导到股票盈利的预期。当前美国市场，特别是发达国家市场股票盈利预期也没有出现明显的调整。新兴市场伴随着中国盈利预期的调整，中国盈利预期的调整从去年就开始了，中国本轮下行周期是从去年开始，所以由于中国盈利预期和估值的带动，整个新兴市场的估值和盈利预期也是在去年进入调整的。

未来伴随着中国经济进入复苏、新的上行周期，对于中国乃至新兴市场，不管从估值、盈利预期的层面，可能不一定是同步，但是都会进入修复阶段。对于发达市场来说，美联储在一年之内不会转戈，大概率要到2024年才有希望进入下一波的宽松周期。欧美发达市场估值的修复需要等待一定的时间。

欧美发达市场的经济下行刚刚开始，经济下行一段时间之后，欧美市场的股票盈利才会出现明显的下调。所以对于股票来说，目前发达市场的股票还没有见底，而中国是率先进入下一个修复阶段，所以中国股票目前是见底了。受到中国经济复苏的带动，其他的新兴市场，夹在美国和欧洲、以及中国之间，两股力量的作用之下，不管从经济层面还是股票的层面，他们的复苏会滞后于中国的复苏。新兴市场总体的走势会好过发达市场的走势。

中国经济逐步复苏

股市未来半年到一年是上行走势

问题2：股市过去一个月持续反弹，目前交易复苏的形式会大概持续多久？现在对投资者来说之是应该继续加仓还是不动，还是适当的减仓，中国的股市会不会成为一个避风港？

罗迪：从我们的观点来看，相对比较，根据宏观的走势，中国的经济目前仍处在一个上行周期，复苏的概率并不会很高，这个取决于后期政策层面会不会出现调整，而政策层面会不会出现调整，很大程度上取决于中国经济数据的复苏，所以目前比较关注的就是在接下来6月份以及7月份的经济数据的出台验证经济复苏，能够在多大程度上验证本轮经济复苏的力度，如果说力度还不够，还需要更强，希望可以看到更多相关的稳增长的政策进一步出台。如果即便复苏达到了相对比较理想的一个状态，我们也并不认为中国的宏观经济政策因此就会快速的收紧，本轮的复苏其实有一些比较中长期的问题，不可能得到很快的解决。比如说疫情不会短期内在全球就消失，为了应对这个疫情，需要保持一定宽松的整体政策环境。

所以我们认为在未来，当然需要进一步关注宏观数据以及相应政策是否会有新的调整，但是大概率我们认为并不会改变中国本轮经济复苏的走势。在这样一个背景之下，中国股市的走势在中期，6至12个月内，应该不会改变，估值修复会持续，盈利的修复会在未来几个季度逐步体现到股价当中。二季度是一个底，三季度、四季度会逐步看到中国股票的盈利修复，进而带动中国股票未来的走势上行。如果市场跑的太快，市场的情绪面修复的太快，可能会有回调，但是回调是在整个上行周期、上行阶段的回调，而不是步入熊市的回调，这个对配置的角度来说很重要，首先关注经济处于什么样的周期阶段，在这个周期之下对资产整体的走势上行还是下行，我们的判断目前是复苏，中国股票会进一步的交易复苏。

基建是今年最重要的抓手

不追求大水漫灌、而是精准灌注

问题3：关于现在国内的基建投资存在的一些挑战，比如说目前国内基建投资的资金来源问题，特别是国家对于防范地方隐性债务风险的举措还没有放松，如何更好地引导社会资本，扩大对基建的投资，请问有哪些观察？

罗迪：今年一个比较大、比较明显的挑战，对资金来源是房地产的建设、房地产的投资并没有出现比较大的复苏，直接导致了土地购置费用并没有出现比较明显的翻转，这个也是我们观察中国经济、房地产领域复苏一个比较重要的指标，就是土地购置。为了弥补土地购置带来的挑战，中国在年初的政府工作报告中也提到，对地方政府的专项债提出了比较高的预期，新增专项债的额度也比较高，和去年持平。另外近期央行也宣布对政策性的银行加大了贷款额度，如果未来基建复苏的幅度不理想，没有为中国需求托底带来很大的支撑，在这些方面有可能会出现支持力度更加大的政策，比如说可能会扩大政策性金融银行贷款额度，或者是进一步了提前明年新增专项债的发行，这些都是有可能出现的政策调整的因素，从某种程度上去弥补资金的不足。

但是目前中国政府对基建的建设方面也不是追求大水漫灌的政策基调，更多是精准灌注，既能够补短板，又能够创造比较好的社会收益的项目。既然基建是今年最大、最重要的一个抓手，在资金供给方面应该不会有明显的挑战。

房地产本轮复苏还会持续

问题4：数据显示，国内的房地产销售出现了回升，怎么看目前房地产市场，是不是房地产市场已经见底，后续市场会发生什么样的趋势性变化？

罗迪：本轮房地产的板块的复苏要先从房地产的销售，商品房销售复苏开启，政策的方向是先对房地产的按揭贷款利率做了调整，慢慢通过房地产市场的销售带动来带动整个房地产投资的回升，这个我们认为不会是一个非常快的反弹。因为经过两年的疫情，房地产经过去年、前年一波热度之后，我们并不认为这个热度会一下子就回来，但是近期政策的出台有助于稳定房地产市场的预期。我们现在看到，预期在逐步稳定过程中，商品房的销售，虽然说同比增速是出现了一定程度的回升，但是相对于去年来说仍然在下行、仍然在收缩。所以需要第一步看到收缩逐步回升到0，到0跟去年的销售一样，再看会不会相对去年有一定的增长，这个不太会月度级别，可能是季度级别，或者稍微更长一点的时间逐步的回升。

对房地产本轮的复苏，复苏的情况未来大概率会持续，房地产的底部在去年底到今年初已经见到，不管从新房来讲，包括土地购置方面这个底部已经差不多。未来可能先会看到商品房销售的复苏，会进一步反弹，反弹在未来几个月实现之后，房地产企业的投资会逐步出现一定程度的复苏。这个会稍微更慢一点，我们知道目前大部分的房企还是面临一定的资金压力，这个资金压力可以通过房地产的销售带来一定的缓解，缓解到一定程度才会出现新一轮房地产投资。