一季度信贷“开门红”效应消退后，疫情之下的高基数效应开始显现，使得4月金融数据低于预期。

5月12日，人民银行发布的4月金融数据和社会融资统计数据显示，当月广义货币（M2）、社融规模增速、新增贷款增速等回落幅度超出市场预期。不少分析认为，上述指标同比增速的下滑，很大程度上是因去年同期的高基数效应所致，如果用两年平均值衡量，M2和社融规模增速继续保持在合理水平，同名义经济增速基本匹配；同时，信贷结构进一步优化，反映出金融对实体经济薄弱环节的支持力度并未减弱。

总体看，今年以来，银行信贷对实体经济支持的力度并不弱。前4个月新增人民币贷款9.14万亿元，同比多增3449亿元，继续保持同比多增的态势。但受访的分析人士认为，下一步，货币信贷政策对实体经济的支持将更多聚焦在改善结构方面，包括继续加大对中长期制造业、小微企业、绿色金融等经济领域薄弱环节的支持；同时，不容忽视的是，信贷投放的南北区域分化值得关注，应抓紧出台相应措施避免信贷资源从北方的加剧流失，推动区域均衡发展。

三项主要原因致M2增速大幅回落

一季度信贷“开门红”效应消退后，疫情之下的高基数效应开始显现，4月无论是M2增速、社融规模增速还是新增贷款增速全面回落。4月末，M2同比增长8.1%，增速分别比上月末和上年同期低1.3个和3个百分点；社融规模同比增速回落至11.7%，社融增量1.85万亿元，不及市场预期，比上年同期少1.25万亿元。

对于M2增速的回落，民生银行首席宏观研究员温彬对记者表示，为了应对疫情冲击，去年同期央行加大了市场流动性投放，使得去年同期的M2增速较高；同时，财政存款增长较快，政府债券集中发行节奏加快，且4月为缴税大月，导致财政存款新增5777亿元，分别比上月和去年同期多增10631亿元和5248亿元，货币回笼力度加大。此外，4月新增人民币贷款1.47万亿元，比去年同期少增2293亿元，信贷派生能力减弱。上述三项原因使得4月M2增速回落明显。

“不过，从市场利率的角度看，4月不论是同业拆借加权平均利率，还是质押式回购加权平均利率均较上个月持平或有所下降，说明市场流动性较为充裕，反映出M2增速与当前经济基本面相适应，流动性环境可以满足实体经济的需要。”温彬称。

央行货币政策委员会委员王一鸣强调，2020年货币政策发力比较早，2021年金融数据同比增速在高基数基础上有所回落，这是正常的。从贷款、M2、社会融资规模的增量看，与正常年份相比都不少。从2020年、2021年两年平均看，4月末M2、社会融资规模增速分别为9.6%和11.9%，同名义经济增速基本匹配。

M2、社融规模增速与名义GDP增速基本匹配，已成为货币政策框架的“锚”，以此实现管住货币总闸门，保持币值稳定的最终目标。央行在近日公布的《2021年第一季度货币政策执行报告》（下称“《报告》”）中指出，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，这一中介目标锚定方式，有利于搞好跨周期政策设计，在长期稳住货币总量；有利于根据宏观经济形势变化，使 M2 和社会融资规模增速向反映潜在产出的名义经济增速靠拢，为实施宏观政策提供更加科学合理的“锚”。并内嵌了稳定宏观杠杆率的机制，有利于实现稳增长和防风险长期均衡。

信贷资源区域分化值得关注

“开门红”结束，常态化政策下信用扩张步伐放缓的表现开始逐渐清晰，4月新增人民币贷款呈现规模回落、结构继续优化的特点。

分部门看，贷款结构的最大亮点仍在于企业中长期贷款的强劲。4月企业部门中长期贷款新增6605亿元，相比去年及2019年同期均多增，说明企业中长期资本开支需求改善，制造业、基建等投资有望加快增长。

光大证券首席银行业分析师王一峰对证券时报记者表示，4月新增人民币贷款规模同比回落，主要是企业和居民新增短期贷款明显减少，这与去年短期融资冲量的套利行为今年不再持续有关。例如，4月企业短期贷款减少2147亿元，较疫情纾困背景下的去年同期明显多减；4月票据融资在票据利率下行的背景下依然同比少增，而表外的未贴现银行承兑汇票也同比多减2729亿元。居民短期贷款仅增加365亿元，较去年同期明显缩量，与季节性效应和当前经营贷和消费贷严查行动有关。

值得注意的是，从居民中长期贷款数据看，居民购房需求仍然旺盛。4月居民部门中长期贷款新增4918亿元，为历史同期峰值。

相比于信贷资源在不同行业的结构优化，信贷资源的区域分布不均衡同样值得关注。王一峰表示，不能将新增贷款的回落、社融增量的不及预期简单归因于融资需求回落，融资需求回落是一个难以证实的似是而非问题。更值得关注的是，今年以来，银行对北方地区的信贷额度配置有所缩量，信贷资源有进一步“南下”之势，并较为集中于长三角、珠三角等地区，东北、环京和部分中西部地区信贷资源面临进一步流失局面。

央行金融市场司司长邹澜前不久表示，央行将指导各类金融机构在有效管控风险的前提下增加调查分析，通过区分考核指标、经济资本、内部资金转移价格等针对性措施合理增加对贷款和社融增长缓慢省份的信贷投入。督促政策性银行发挥信贷支持“排头兵”作用，积极支持补好区域融资短板，引导全国性银行通过“三农”事业部等机制，对有关地区的支柱产业给予及时有序的支持，调动地方法人银行积极性，落实落细已出台的支持措施，引导其更好服务当地实体经济。

宏观杠杆率有望下降

尽管4月信贷、社融及M2等主要金融数据增速降幅超预期，但市场对于今年信贷社融增幅放缓早有充分预判。东方金诚首席宏观分析师王青表示，4月信贷、社融及M2等主要金融数据增速超预期下行，一方面源于上年同期货币扩张带来的高基数效应，但更重要的原因是在今年一季度经济修复势头良好背景下，4月信用扩张步伐进一步放缓。这将推动二季度宏观杠杆率延续此前两个季度的压降过程，从而为全年宏观杠杆率稳中有降打下基础。

国家金融与发展实验室（NIFD）近日公布的数据显示，今年一季度中国宏观杠杆率为268.0%，比2020年末下降2.1个百分点，延续了2020年四季度以来的去杠杆态势。2021年我国经济增长将有较大幅度反弹，而宏观杠杆率也会有所回落，进入去杠杆的轨道。

展望5月，不少分析预计，信贷、社融增速有望继续小幅下滑，M2及M1增速则将低位企稳。温彬认为，金融数据走势整体与当前经济恢复情况相适应，在当前稳增长压力较小的窗口期，货币政策更偏向于防风险和结构性支持实体经济恢复发展。下一阶段，货币政策将继续强化结构性调节，在基数效应影响下，未来金融数据仍可能出现波动，但M2和社融增速的整体走势将与名义GDP增速基本匹配。

在信贷社融增速放缓的趋势下，近期大宗商品价格的持续上涨，令市场再度猜测货币政策是否会收紧以稳定物价。不过，根据央行在《报告》中的最新判断，我国输入性通胀风险总体可控，不存在长期通胀或通缩的基础。王一峰对此认为，尽管4月份PPI录得6.8%（5月份存在进一步走高的可能），但CPI仍位于1%以下，中短期看，阶段性的通胀可能并非货币政策需要重点考虑的因素，预计央行不会对PPI的进一步走高作出过激反应。