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把握震荡市中结构性机会，风格严重分化之后的再平衡

2021-11-02 15:41

周一（11月1日），上证指数跌幅为0.08%，报收3544.48点，成交额5641.0亿元；深证成指涨幅为0.17%，报收14476.53点；创业板指跌幅为0.56%，报收3331.91点；沪深300跌幅为0.37%，报收4890.69点。北上资金当日净流入7.11亿元。


涨幅前五的行业分别是电子元件2.79%、交运设备2.58%、航天航空2.51%、输配电气2.36%、非金属材料2.34%。


跌幅前五的行业分别是能源金属-3.2%、民航机场-1.75%、旅游酒店-1.09%、港口水运-0.8%、医疗行业-0.24%。


01

市场总体回顾：股市震荡


过去一周，沪深300指数下跌1.03%，创业板上涨2.00%。成长风格明显跑赢价值风格。行业上，新能源车、光伏、风电、军工等行业领涨；保险、地产、采掘、建筑、钢铁、家电等行业领跌。


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数据来源：WIND，九泰基金整理


02

市场分析

经济复苏高点或已过，目前可能处于下行期


在经历了较长时间经济持续向上复苏后，目前国内经济周期的增长高点或已过去，目前可能处于下行期。


GDP增速：当季同比（%）

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数据来源：国家统计局，九泰基金整理


经济周期高点或已过：目前大的经济背景是经济复苏高点或已过，但由于供需缺口、全球流动性泛滥、碳中和政策等原因导致大宗商品价格大幅上涨（2021年9月PPI同比10.7%，相比上月上升1.2%）。


PPI:全部工业品，当月同比

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数据来源：国家统计局，九泰基金整理


通胀水平处于相对低位：CPI目前处于较低位置（2021年9月CPI同比0.7%，8月CPI同比0.8%）。


CPI：当月同比

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数据来源：国家统计局，九泰基金整理


如果我们适度跳开CPI这个指标去观测通胀，比如使用BCI消费品价格前瞻指数，那么目前面临的通胀压力可能减弱。


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数据来源：国家统计局，九泰基金整理


财政政策有待发力：尽管2020年基建发力支撑经济，但基建的力度是低于预期的。随着疫情影响消退，今年预算内财政赤字3.57万亿元，地方专项债3.65万亿元，剔除1万亿特别国债的影响后，较去年仅相差2900亿元。今年上半年财政政策力度有限，未来有待发力。
中国财政赤字率

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数据来源：国家统计局，九泰基金整理


03

货币政策平衡偏松


国债利率3月以来下降：2021年3月以来，在政府发债和影子银行融资减少、经济于近期见顶等多重作用下，国债收益率率下降。近期维持窄幅震荡态势，近一周，一年期国债收益率下降4个基点到2.31%，而十年期国债收益率下降2个基点到2.97%。


国债收益率

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来源：WIND，九泰基金整理


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来源：WIND，九泰基金整理


货币增速小幅上升：2021年9月M2同比8.3%，增速较上月上升0.1个百分点；M1同比3.7%，增速较上月下降0.5个百分点。M2-M1剪刀差继续扩大，经济活动活力不足。


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来源：WIND，九泰基金整理


资金利率回归中枢：资金利率回归中枢。


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来源：WIND，九泰基金整理


在经济复苏与美联储TAPER预期的作用下，10年期美债利率近期震荡上行：2020年面对疫情对经济的冲击，海外央行的疯狂放水和中国央行的节制从容形成了鲜明的对比。从美联储的政策取向上看，考虑美国就业情况离疫情前仍有很大距离，预计整体市场可能维持充裕的流动性。但同时，随着疫苗的进展、经济的复苏、就业的恢复，美国货币政策边际收紧。


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来源：WIND，九泰基金整理


外资近期持续流入：近年来，因为美国货币政策大幅宽松，利率大幅下行，资金流向股市，包括发达市场和新兴市场，而A股持续获得外资流入。2020年7月14日至10月，在中美贸易摩擦、美国股市震荡、获利了结等多重因素作用下，外资净流出金额较大。但2020年11月以来，外资呈现大幅流入的状态。过去一周，净流入106亿元。


陆股通：当日买入成交净额（亿元）

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来源：WIND，九泰基金整理


社融减弱


2021年9月新增人民币贷款1.66万亿，同比少增2327亿；9月社融增量2.9万亿，同比少增5675亿。本月社融同比少增，主要由于表内贷款、表外融资、政府债券少增导致，既由于去年基数较高，也反映出有效需求偏弱。


从结构来看，9月企业中长期贷款同比大幅少增3732亿，已为连续第三个月同比缩量，且同比降幅进一步扩大；居民贷款方面，9月居民中长期贷款同比少增1695亿，居民短贷同比少增175亿。9月信贷数据偏弱主要受城投、房地产相关融资严监管，以及经济下行背景下企业信贷需求减弱影响。


基建和房地产作为宽信用的两大传统渠道，在当前降杠杆和防风险的大背景下均难以发力，叠加大宗商品价格处于高位，共同构成宽信用的主要制约。但近期政策释放宽信用信号。例如基建方面，随着10、11月专项债发行提速托底宽信用，政府债月均净融资接近1.1万亿元，成为四季度社融的主要支撑项。


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来源：国家统计局，九泰基金整理


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来源：国家统计局，九泰基金整理


信贷下降:制造业、基建、房地产领域的贷款都有所下降，其中制造业的贷款有所下降但维持相对高位。


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来源：国家统计局，九泰基金整理


04

风格再平衡


风格上，2020年大盘成长板块表现相对较好，中小盘板块表现相对较差；2021年中小盘强势回归。展望未来一段时间，预计有望进入风格再平衡的状态。


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来源：国家统计局，九泰基金整理


05

市场展望


总体而言，我们认为目前是一个货币平衡偏松、信用较弱、经济边际减弱的组合。展望未来，可能会出现更加宽松的财政与货币政策。在中国经济边际放缓但具韧性、政策预期向好的背景下，权益市场具有一定配置机会，并可能出现明显的结构分化和风格转换。


展望未来，在全年的震荡市中把握结构性机会。总体而言，在经历了较长一段时间的风格切换后，预计未来一段时间有望进入风格再平衡的状态。


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袁多武

复旦大学经济学硕士

九泰基金战略投资部基金经理。拥有6年基金从业经历，3年实业从业经历。曾任中国长江三峡集团公司国际投资部业务主管，九泰基金高端装备行业总监，对大类资产配置、股票策略、个股研究均有深刻认识。2015年加入九泰基金，曾任产业投资部先进制造行业组执行投资总监、科技创新投资部高端装备行业执行总监、投资经理。研究经历覆盖自上而下宏观策略、自下而上个股精选。

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