今年A股投资体验不太好。

不是突上突下的“过山车”，而是好像什么都有机会，但却转瞬即逝，火了个“寂寞”。

之前我们介绍过，今年A股的振幅已创近二十年新低（最高价相对最低价的涨幅，详见《A股有个数据，创了近二十年新低》）。

从这个数据看，A股整体是“平淡”的，而且前些年也有踏错节奏的情况，但为何今年“割裂感”如此强烈？

近日，国海证券在《风格定输赢 2021/11/23》一文中，总结了牛市“体感”不好的原因：

简单而言，风格是拥有一组相同属性的股票集合，通常划分为两个维度。

一是市值维度，主要分为大盘股和小盘股；

一是行业维度，主要集中在成长、消费、周期和金融。

小基快跑制图

可以分为大盘风格和小盘风格。

目前，大盘风格主要由金融、消费构成，成分股通常是经营进入成熟稳定期的行业龙头，抵御风险能力强，相对小盘风格更抗跌。

小盘风格的行业分布较为分散。近十年来，TMT和周期股占据小盘主导地位。业绩和股价弹性大，成长属性较强。

行业维度看，常分为成长、消费、周期、金融四个风格。

注：一级行业下子行业众多，分类或存在误差，仅供参考

踏错节奏、选错风格的代价，并非今年才有。

2005至2007年、2009至2010年，2014至2015年、2019年至今的四轮典型牛市中，初期往往是普涨的格局，分化程度有限。但随着牛市的持续演绎，分化开始加大。

这种分化在结构性牛市特别明显，选错风格的代价非常大。

四轮牛市期间行业风格分化节奏

2005-2007年和2014-2015年，泡沫牛

在大牛市的初期，市场风格分化并不明显。由于市场处于绝对低位，各风格是普涨的格局。

但在牛市的主升浪过程中，领涨风格的相对收益开始扩大。但风格切换与分化的时间不长，且往往发生在大牛市的后半段，也即市场水涨船高之后。

2014-2015年牛市期间行业风格分化节奏

2009-2010年和2019年至今，结构牛

初期也是普涨的格局。但随着牛市的持续演绎，风格开始出现显著的分化。由于市场普涨的时间较为短暂，大部分时间，领涨的风格在变化，分化成为主旋律。

滞胀的风格不仅可能没有相对收益，甚至有可能失去绝对收益，选错风格的代价十分巨大。

比如2019年以来，持有金融股的小伙伴和持有成长股的小伙伴，感受应该是冰火两重天。

2019年以来牛市期间行业风格分化节奏

四轮牛市中，分化是主旋律，普涨行情逐渐缩短，分化时间在变长。如果没把握好节奏，投资越来越难做。

2005至2007年的牛市中，市场前13个月是普涨行情，随后市场进入整固期。迎来长达6个月的窄幅分化，2006年11月起的牛市主升浪风格分化才开始加速，分化一直持续到2007年年底。

2009至2010年的牛市中，“四万亿”刺激下市场前9个月处于普涨行情，2009年8月起市场开始持续分化，分化的时间长达5个季度。

2014-2015年的牛市中，牛市的前7个月是普涨行情，随后在2014年11月降息刺激下风格出现剧烈切换，大盘和金融短暂占优2个月，在2015年初市值风格重回小盘，成长迎来6个月左右的主升浪。

2019年至今的牛市中，前期的普涨仅持续3个月，随后的震荡抬升之中风格的分化十分明显，仅有为数不多的时期市场是普涨或者普跌的。

以最优风格和最差风格的差值来衡量。四轮牛市选错风格的代价在扩大，这也是近期“割裂”明显的重要原因。

2005至2007年的大牛市中，选错行业风格最多可能跑输279%，选错市值风格跑输54%。但考虑到牛市绝对的涨幅达到535%，真实分化的程度较为有限。

2009至2010年的牛市中，选错行业风格跑输178%，选错市值风格则跑输242%，本轮牛市绝对涨幅为136%，选错风格的代价较上一轮牛市在加大。

2014至2015年的牛市中，选错行业风格跑输90%，选错市值风格则跑输85%，考虑到牛市仅持续1年左右，选错风格的代价进一步加大。

而2019年以来的牛市中，到今年春节前，选错行业风格跑输110%，选错市值风格则跑输63%。

但考虑到本轮牛市万得全A上涨的幅度相对有限，尚未翻倍，仅为80%左右，如果选错风格，基本上同结构性牛市无缘。

四轮牛市期间选错风格的代价在扩大

风格轮动快，似乎不好“踩点”。但从中长期角度看，风格轮动有其特点。

从市值属性来看，2000年以来大小盘轮动共有四个阶段。

2000-2007年大盘风格占优，2008-2015年小盘风格占优，2016-2020年大盘风格占优，2021年春节至今小盘风格重新开始跑赢。

大小盘风格的轮动稳定性较强。

从长周期来看，“大盘→小盘→大盘”的风格阶段持续时间，分别为31个季度、31个季度、23个季度。

从行业属性来看，2006年以来，四个行业风格的轮动相对较快：

2006-2007年金融、2009-2010年成长和消费、2011-2012年金融、2013-2015年成长、2016-2018年消费和金融、2019-2020年成长和消费。

四种行业风格存在阶段性轮动分化

从累计收益来看，消费一骑绝尘，成长、金融交替跑赢，周期仅在今年大放异彩，跑赢的时间相对较短。

消费具备长期配置价值，周期整体表现不佳

另外，消费和周期，成长和金融的超额收益互为镜像。这意味着，阶段性最多或许只能看好两个风格。

经济趋势与利率的阶段性走势，决定了成长与金融的相对表现；上中下游利润分配的格局与价格的波动，决定了消费与周期的相对表现。

总结一下，随着市场分化越来越严重、风格轮动越来越快，即使身处牛市，也可能与“牛”无缘，这也是今年投资体验不好的重要原因。

市场分化加大、轮动加速，也给我们提了个醒，盲目追热点可能得不偿失。

拉长时间看，决定个股前途的，多靠其自身基本面以及所处的宏观经济环境。陪着优质企业共成长，而不是三心二意、反复横跳，投资体验、赚钱体验或更好。

主要参考资料：

国海证券在《风格定输赢》2021/11/23

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