贺燕青：聚焦产业热点，把脉市场趋势，投研深度对话，拥抱财富管理。各位投资者大家下午好，这里是东亚前海证券研究所【所长会客厅】，今天我们非常荣幸地邀请到东吴基金基金经理刘瑞先生，和我们谈一谈他的投资思路和最新观点。在开始对话之前，我先介绍一下刘总。刘总主要负责管理东吴新产业精选股票基金，他有宏观、策略的研究经历，具备自上而下视角分析的能力，擅长的投资方向有高端制造、化工新材料医疗器械和部分消费，从投资风格来讲是价值成长兼具，同时深入研究，长期持股，个股集中，行业适度分散。

     贺燕青：能简要说说您的投资框架吗？

     刘瑞：我们的投资理念整体上是基于价值成长投资的信仰，这样的方法论实际上对我们长期比较稳健的投资，起到了支撑作用。从过去已有完整年度记录的数据看，我们的组合业绩大多数情况下可以落在可比基金的前1/4、前1/3排名上，即使是在市场风格对我们不太友好的情况下，也能落在前1/2的排名分位。我们的基金持有人中，有近7成是专业的机构投资者，其中的大多数，都是多年长期持有我们的投资者。

      需要展开说明的一点是，我们所理解的价值成长投资，不是传统意义上低pe、低pb的价值投资，而是公司通过中长期、较快速的高质量成长，来为我们投资人创造价值。简单地说，我们寻求以合适的价格，买入好行业、好公司，并重仓集中持有、长期持有。我们是价值成长投资的投资者。

      贺燕青：从刘总的组合来看，表现比较稳健，运行当中风险情况可预期性比较强，持仓比较稳定，投资风格不漂移，同时刘总在管理东吴新产业精选基金四年的时间里，在三个完整年份记录的数据中，排名均处在前三分之一，表现比较稳定。在整个市场风格不友好情况下，2021年具有靠前的排名。如果将他所管的产品新产业精选基金置于同样高仓位投资于港股基金中比较，他的排名在前八分之一，具有优异的选股能力。您在自下而上的选股过程中有什么心得体会？个股选择上更看重什么？

      刘瑞：投资方法市场上的分类很多，有“通盘无妙手”的分散式投资，也有集中长期持股tenbagger式寻找十倍股的投资方法。各种方法没有好坏之分，重要的是，投资者能够找到适合于自己的方法，并长期坚持下去不漂移。对于我们来说，我们更习惯于通过长期深入的研究和理解，去重仓集中持股，长期持股。我们是寻求tenbagger的十倍股投资者。从过往情况看，过去几年，我们选出了十倍股，也选出了几个三倍股、五倍股。

      那么，如何选出这些中长期收益较好的股票呢？有一句话说得好：没有好公司，只有时代的公司。它的意思是，选股时选择符合时代背景的行业和公司，对于中长期投资回报极其重要，这也是我们在选股过程中十分注意的事情。在看清了时代风口上的产业方向后，我们倾向于挑选其中拥有优质管理团队的公司。我们知道，高速成长中的产业变化是极快的，在这过程中，需要企业快速地迭代自己，这对于企业的战略战术设定、组织管理能力、资源整合能力、执行力、文化等方面都提出巨大的挑战，只有最优秀的企业家才能够带领公司在产业变化中不断披荆斩棘，实现领先。我们愿意投资这样的企业。因此，在个股选择上，我们非常看重人的因素。 

      贺燕青：刘总在最新的四季报中写道，“我们越来越深刻认识到孤独是价值投资者的主旋律”，优秀的价值投资者大多经历过在至暗时刻去逆行对抗市场，唯有这样才能够磨练出强悍的长期主义和集中主义。您认为投资股市最重要的事情是什么？

      刘瑞：我们认为股市投资最重要的事情，首先要明白自己为啥要进入股市？是为了娱乐，还是为了理财赚钱。如果是前者为了娱乐，那就跟去赌场打百家乐一样，去享受过程就好了，输赢都要开心。如果是后者为了赚钱，那就得像买房子一样，谨慎细致。大家买房子的时候，花费的时间周期很长，多家比较，怕被中介欺骗。但在买股票的时候，经常是随便在哪里听一耳朵传言，就动手操作，真是随意得很。做好投资股市的定位目标后，把态度端正了，我想，这应该是投资股市的第一步。

     然后就是步入股票投资了，在具体投资中最重要的事情，我不想谈技术方面的东西，因为每个人的能力圈和认知存在差异，最终选出来的股票也不尽相同。我想说的是比较广泛存在的问题，每个投资股票的人都会遇到，就是性格和心性的磨炼。估计很多人都有这样的经历和体会，就是同样的股票或者基金，中长期下来，有的人在上面实现了丰厚的回报，而另外一些人，却在上面亏损不少。平时刚买入一只股票就大涨赚钱的情况不常见，需要运气。大多数情况是，买了股票后，需要较长时间的等待，才能有所回报。在等待的过程中，公司的股价可能会呈现随机波动，较大幅度的下跌调整是难免的，此时如果投资者看到真金白银的账面损失，尤其是身边亲朋好友收益比自己好，会导致投资者非常焦虑，不断怀疑自己，这又会进一步导致身体免疫力下降，甚至导致身体不适，严重的话，可能生活都灰暗了。因此，一方面我们需要提升自己选股的专业技术能力，另一方面，要调整好自己的心态，这种心态的磨练需要长时间的积累。看上去，大家平时可能更关注选股的技术能力，而比较忽视投资中心态的作用。实际上，我认为好的心态对于长期投资至关重要。好的心态，包括面对波动的时候能够临危不乱，依然能够沉着冷静地去分析决策；还包括约束自己，让自己待在能力圈内，如果没有十足把握，绝不轻易出圈去重仓做投机的事情。我们讲了这么多，这些算是知识，知道了这些知识未必会去相信，即使相信了，也未必会知行合一。总的来说，股票投资挺难的，进入门槛低，但要赚大钱、做好的话是一个门槛极高，极具专业和挑战的工作，不适合以娱乐心态经营。

      贺燕青：您认为2022年美股及疫情将如何影响A股市场及港股市场？站在当前时点A股市场和港股市场最主要的区别是什么？

      刘瑞：年初以来市场波动比较大，大家也关注未来市场怎么走，我们平时习惯于拉长时间，站在一个较长的时间维度看。拉长时间看，过去5-6年的时间，特别好的买股票的时间点有三次：第一次是2016年年初的熔断，第二次是2018年年底，第三次是2020年年初疫情导致的大幅下跌。站在2022年当前时点，我们认为，港股是系统性的低估，A股是结构性的低估。

      先说港股，由于政策方面的一些原因，同时叠加港股是离岸市场，港股流动性不是特别充裕，流动性集中在几个巨头身上，其他大多数股票流动性都不是很好。去年，港股在全球的权益市场表现中在比较垫底的位置。站在当前时点，能数得出来的负面信息基本上都差不多在定价上有所反应，都Price in了，在这种情况下，已经没有必要拿着放大镜去挑港股毛病了。对于港股来讲，我们认为是系统性的机会，目前把港股分成三类，一类是在A股里面也有的传统经济，这种传统经济在港股市场有折价，是被低估的品种。第二类是具备优势的稳健互联网平台，这种平台在A股没有，在港股是比较独特的，经过去年一整年大幅的利空调整，目前也是处于中长期比较好的性价比位置。第三个是创新方面，以创新药、创新器械为代表的创新方向，也在港股独一份的，中长期也是被低估的水平。所以展望中长期，港股收益风险比较好。

     再说说A股，经过开年以来的快速、大幅回调，我们认为，系统性的调整接近尾声。展望未来，各个公司的股价分化可能性较大，经营卓越的公司有望跑出alpha。实际上，经过我们审慎评估，我们已经看到一些符合时代背景，且拥有卓越管理团队的公司，当前估值已经收缩至历史底部区间，其投资吸引力甚至可以类比16、18和20年的三次几年一遇的大机会。我们相信，经过审慎挑选的A股和港股搭配的组合，或许会有攻守兼备的较高性价比。市场可能会担心美国加息对A股有影响。实际上，我们认为影响有限。今年，我国更多的是践行以我为主的政策，包括宽货币、宽信用、宽财政，这种情况下一般来讲股票市场不会太差。而且，常识告诉我们，估值较高的时候，股价对利空比较敏感。而如我们刚才所说的，A股和港股中，不少长期优质成长股当前估值已经处于历史底部区间，这和股市泡沫的时候是两码事，因此当前对股市保持积极一点的态度或许更为合理。我自己也是知行合一，在近期的调整中，我多次加仓了自己管理的基金。

      贺燕青：我们知道刘总管的基金叫新产业精选，他的能力圈方面也包括金属化工、精密制造、材料制造、军工、新能源、医疗器械等等，有着对新兴产业的理解，对制造业的理解也非常深入，正如他四季报写道，“我们清晰看到或许中国将是全球制造业核心产业链转移的终点，一大批包括高端精细化工、新材料等产业的优秀企业将凭借过去几十年的积累来到了自主创新升级爆发的时点，未来对于他们来讲，依托单一市场、最完善的产业链配套、最优越的工程师红利、最进取的企业家和已有的丰厚积累，成长将取代过去的周期性，成为主旋律。今年板块轮动速度加快，您认为在行业的选择上应该把握住什么？哪些行业具备投资价值？

      刘瑞：整体上，我们会以未来3-5年维度来研判产业方向是否有持续较好的投资机会。对产业的中长期景气有所展望后，我们会尽量在中长期景气行业里挑选估值较低，和中长期成长性相匹配的方向来进行投资构建组合。

      未来十年，不仅仅是中国，甚至全球范围内，最大的主题莫过于碳中和、双碳了。基于此，我们花了较大精力去研究相关的潜在投资方向。最终，我们优中选优选择了汽车变革相关的电动化、智能化中的头部公司；还有光伏、风电产业中的优质龙头公司。其实，大家一想到双碳背景可能就想到光伏和电动车，在我们视角上，双碳带来的投资机会不仅仅局限于此，还有双碳约束下供给集中度提升、工艺路线升级的化工新材料领域，我们在这方面也有较多布局。除此之外，在军工、创新医疗器械等中长期看好的方向上，我们也都有一些布局。整体看，我们的组合呈现为，个股持仓集中，行业适度分散。一方面，我们力争获取产业龙头创造的alpha，另一方面，我们争取将单一行业的波动进行平滑。

      刘瑞：我也有一个好奇的问题想请教贺所，我看到公开资料东亚前海研究所金股在各个研究所都是高居榜首的，其实我们平时在投资过程中非常关注研究成果。想请教贺所：你们平时如何去高效研究来构建投资组合呢？

      贺燕青：在我们金股投资组合中，今天（2月17日）有两只涨停，截止目前2月份收益是11%，在所有券商金股组合中暂时排名第一。我们的组合的构建采用自上而下的方式，根据行业的景气度去判断，在未来一个月、一个季度景气度好，同时又有较强的催化去确立好这些方向。之后从行业里面挑选相关的标的。

      刘瑞：听下来，你们就是结合自上而下和自下而上，能够针对市场热点去把握，同时增加具体金股选择的命中率，提升阿尔法。希望您多与我们交流，帮助我们提升组合的阿尔法。

      贺燕青：我们会及时将我们的研究成果传递给市场，今天的对话到此圆满结束，感谢刘总、感谢各位投资者的参与，下期所长会客厅再会！

     该基金为股票型基金，主要投资于新兴产业相关上市公司，分享中国新兴产业成长的成果，追求超越市场的收益。投资组合中股票资产投资比例不低于基金资产的80%，其中对港股通标的股票的投资比例不超过股票资产的50%；本基金投资于新兴产业类上市公司股票的比例不低于非现金基金资产的80%，权证投资比例不高于基金资产净值的3%，现金或到期日在一年期以内的政府债券不低于基金资产净值的5%，业绩比较基准为中证新兴产业指数收益率*60%+恒生综合指数收益率*20%+中国债券综合全价指数收益率*20%。

      2021年年中，机构持有/个人持有比例分别为65.72%/34.28%，机构认可度较高，持有比例接近7成。从基金资产配置比例上看，2021年末，基金的股票仓位在89.81%左右，前十大重仓股占股票投资市值的比例为67.89%，持股集中度较高。

     基金经理风格较为稳健，组合长期运行收益风险情况可预期性较强，持仓较稳定，投资风格不漂移。基金经理任职新产业精选基金近 4 年，在三个有完整年度数据记录的年份中，排名均处于前 1/3，表现稳定。在市场风格对其投资风格不太友好的 2021 年，仍有较稳定靠前排名。2021 年，基金经理业绩主要受到港股系统性表现较差拖累，若将新产业精选产品置于同样高仓位投资于港股的基金中比较，其排名在前 1/8，显示出优异的选股能力。

     基金对于具有价值成长属性的大盘、小盘股有偏好，通过中长期、较快速的、高质量成长创造价值。基金经理寻求以合适的价格，买入好行业、好公司，看好双碳背景带来的投资机会。新能源中游材料赛道成长性足，大盘股可乘行业红利获得较高收益，同时基金经理擅长挖掘具备成长属性的小盘股，业绩增长弹性空间足。

     专注新兴产业领域，新能源中游材料、信息技术板块投资占比较高。该产品为新兴产业主题基金，重仓的前五大行业分别为材料、信息技术、工业、可选消费、日常消费，占基金净值比分别为27.37%、17.3%、6.59%、5.26%、4.74%。同时持有金融、医疗保健、公共事业、电信服务等涉及新兴产业相关的标的，2021年中前两大行业集中度较2020年中有所提升。地区配置上看，2021年在中国大陆配置比例不断提高，截至2021年12月31日在中国大陆配置占基金净值比为78.2%。

     集中持股、长期持股、个股集中，行业适度分散。从基金重仓股票来看，2021年报显示前五大重仓股分别为隆基股份、齐翔腾达、宁德时代、明泰铝业、腾讯控股。行业涉及信息技术、材料与工业。其中重仓最大的行业信息技术区间涨跌幅高达10.88%，工业行业区间涨跌幅达7.4%。基金经理擅长深入研究理解行业，集中持股、长期持股。对其看好新能源中游行业部分标的进行价值成长投资，其中第一重仓股隆基股份重仓报告期数长达12期，于2018年12月31报告期开始重仓，宁德时代重仓4期，腾讯控股、微创医疗同样重仓四期。