上半年结束，历经年初的Omicron变异株造成全球数波大流行、2月底俄乌冲突开启，为已经蠢蠢欲动的通胀火上加油。全球通胀自今年3月起快速攀升，引发英、美央行加速紧缩升息，在一连串逆风下，全球股指好似进入“比惨”模式，上半年除少数新兴市场国家股指取得正收益外，国内及海外主要股指上半年大多出现负收益，其中标普500、韩国综合股价200及纳斯达克指数上半年跌幅超20%，进入技术性熊市。

资料来源:Bloomberg 资料截至2022/7/1

通胀+急升息引发经济衰退担忧

上半年主要股指表现不佳，主要是受到通胀及政策紧缩预期的影响。美国5月CPI同比增长创近40年新高，迫使美联储6月会议一举升息75个基点，也创下1994年以来最大的单次升息幅度；截止7月3日，芝商所 FedWatch工具显示，预期7月美联储会议再次升息75个基点的机率达到了82.6 %。与此同时，美国经济数据也出现下滑：6月Markit制造业指数为52.3, 较前值57出现明显下滑，创近23个月的低位；上周公布的美国6月ISM制造业PMI为53，创近两年新低；美国商务部的数据显示，5月新屋开工数及5月零售数据也出现回落，在就业方面，美国劳工部的数据显示，截止6月25日，当周初请失业救济金人数为23.1万人，6月相关数据较4、5月已上一台阶。

下半年通胀或见顶

展望下半年，通胀或有趋缓的可能。6月30日美国商务部公布5月PCE同比增长6.3%，核心PCE同比增长4.7%，较前月略有下降，创2021年11月以来最低的单月增幅；另外，促成本轮通胀大幅上行的汽、柴油及天然气价格近期也出现一定的下行；美国能源部的数据显示，上轮汽、柴油见顶时价格出现约20%的溢价，而截至6月17日已达到60%，后续如需求出现见顶下行，汽柴油价格或出现一定幅度的下调。另一项促成通胀的全球供应链也出现边际向好，波罗的海货运指数(FBX)自年初的9293.3点，至7月1日已下降到6585.07点；另外，代表全球大宗商品价格走势的彭博商品指数(BCOM Index), 在今年6月9号达到阶段高点后，开始出现下滑，有助于缓解下半年的通胀压力，通胀或有机会在下半年见顶向下。

资料来源:Wind，截至2022.7.1

通胀下行预期也传导至市场，截止7月3日，芝商所FedWatch工具的数据显示，在预期7月升息三码的前提下，市场今年9月升息75个基点的可能性已降至14.9%.

经济有一定缓冲，年内进入衰退机率降低

除了年内通胀有可能见顶下行外，全球经济在多个因素的支持下，或能得到一定程度的缓冲。首先是随着2021年进入复苏，企业逐步复工，但劳动力供给赶不上需求，造成就业缺口的扩大，进一步导致工资增长，在收入增加下，在消费时对冲了一部分物价上涨的影响；第二，全球在疫情大流行之后储蓄率大幅上行，即使是像过往储蓄率较低的美国也不例外；在进入复苏期后，几大经济体都出现储蓄率快速下行的现象，也一定程度对冲了通胀所造成的购买力下降风险，使得上半年消费保持一定韧性。

资料来源: J.P.Morgan Global Economics，资料截止2022.6.17

第三，即使上半年海外股市表现不如预期，但从企业盈利来看，其增长仍然维持在长期的平均趋势以上，相对良好的基本面一是为市场提供了一定的缓冲，如果下半年整体氛围转好，基本面较佳的公司也或将出现反弹的机会。

第四，万得数据显示，截至7月4日，标普500指数上周五收在3825.33点，估值为18.85倍，估值的位置已与2020年4月初接近，但当时指数不到2700点。如果未来指数继续下行，在未跌破前期低点前，估值就有很大的概率创下近5年的新低，届时或可吸引中长期资金入场。

关注亚洲、服务、消费及新能源表现

展望下半年，市场首先关注的还是美国硬着陆步入衰退的机率。前期我们提过，美国三个月国债和十年期国债的利差，历史上对经济衰退有较好的预示意义，摩根经济研究从目前利差数据来观察，年内衰退的机率或仅略超10%；但如果时间拉长到未来12个月，则进入衰退的机率可能有所提高，但具体还是要观察接下来相关的经济数据而定。

下半年投资人或可关注几个方面：一是成长或从欧美市场轮动至亚洲。欧美在升息的步伐上迈出较早，致使经济和股市受到的影响也较大，在欧美经济成长减缓、投资情绪低迷的情况下，亚洲经济和市场下半年或相对有更好的机会；第二，在复苏周期的早期，商品板块或有相对较好的表现，随着全球逐步脱离新冠疫情的影响，出行、旅游等更多场景的出现将拉动服务的需求，航空、旅游、饭店、餐饮、商场等相关板块或有接棒的机会；第三、因疫情拉高的储蓄率，在下半年储蓄仍有一定的释放空间，美国家庭的负债比例已回到疫情前的水平，再加上工资具有易升难降的惯性，以及预期下半年通胀或有所缓解，消费板块如汽车等也值得关注；最后，在历经了疫情及俄乌冲突事件之后，各国更加深刻体认到降低自身能源对于供应链依赖度的重要性，包括核能、风/光发电等相较原油、天然气而言自主性更高，在目前新能源渗透率仍低的情况下，未来仍有一定的增长空间，具有中长期的布局价值。

当然，投资人也应留意可能的风险：俄乌冲突是否进一步升级与扩大，以及对全球能源及粮食价格的推升何时趋缓，将影响到全球本轮通胀持续的时长；另外，全球新冠疫情目前虽然对经济的影响已经大部分消退，但不排除下半年进入秋冬后仍有反复的可能，投资人仍需保持多元化的配置来分散风险。

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