瑞银以30亿瑞士法郎(约合33亿美元)收购深陷困境的瑞信，目前看还未让全球金融市场紧张的情绪得以安抚。一个重要原因在于此次收购中，瑞信价值约160亿瑞郎（约合172亿美元、1183亿元人民币）的额外一级资本（Additional Tier 1，简称AT1）债券被完全减记清零，变得“一文不值”。

这一决定打击了投资者信心，市场担忧瑞信AT1债券被完全减记会严重挫伤市场对此类资本补充工具的投资兴趣，由于欧洲的银行发行AT1补充资本的情况较为普遍，AT1债券的减记可能会 "吓到其他银行的这类证券持有人"。3月20日亚洲交易的欧洲银行股价大跌，港股汇丰控股、渣打集团等下跌明显；德意志银行则紧急回应“对瑞士信贷AT1债券的风险敞口接近于零"，在伦敦上市的景顺AT1资本债券UCITS ETF3月20日下跌17%，创纪录最大跌幅。

周一（3月20日）亚洲多家银行的AT1债券出现暴跌，DM数据显示，东亚银行AT1债券“BNKEA 5.875 PERP”在20日16:31的最新数据显示下跌12.08%，最新净价80.67。东亚银行另一只AT1债券“BNKEA 5.825 PERP”在15:42最新数据显示下跌8.3%，最新净价82。此外中信银行国际、创兴银行、工商银行等银行也有AT1债券20日下跌幅度一度超过3%。

多位受访人士对券商中国记者表示，瑞信AT1债券被完全减记虽可能符合债券合同条款，但决定实施这一操作无疑会对市场预期产生较大冲击。此次收购中，瑞信股东每持有22.48股瑞信股份将换取1股瑞银股份，AT1债券投资人所持债券价值却被完全清零，这一操作会对欧洲银行业资本补充以及风险处置机制带来何种深远影响仍待观察。

值得注意的是，受多家银行AT1债券大跌影响，欧盟监管部门迅速发声安抚投资者。包括单一决议委员会(Single Resolution Board)、欧洲银行管理局(European Banking Authority)和欧洲央行银行监管局(ECB Banking Supervision)在内的欧元区最高监管机构发布声明称，普通股权一级资本仍然先于AT1债券承担损失，暗示着瑞信可能只是特例。

160亿瑞郎AT1债券变得“一文不值”

由美国硅谷银行破产引发的多米诺骨牌效应仍在继续。

继上周股价持续大跌，引发市场担忧是否会成为下一个“倒下”的银行后，这家拥有160余年历史、瑞士第二大银行集团的全球系统性重要银行——瑞士信贷集团（Credit Suisse Group）终究难逃被“处置”的命运。但处置的速度之快、处置方案的争议性依然超出市场预期，即便有瑞士政府的强势护航，欧洲银行股目前依然“风雨飘摇”，市场恐慌情绪短期难消。

据悉，此宗并购的谈判由瑞士联邦财政部、瑞士国家银行和瑞士金融市场监管局（FINMA）联合发起，收购得到了他们的全力支持。然而，在瑞信被收购的方案细节中，一项惹争议的安排是价值约160亿瑞郎（约合172亿美元）的AT1债券变得“一文不值”。

根据FINMA的一份声明，非常规的政府支持措施将触发瑞信额外一级资本（AT1）债券约160亿瑞郎（约合172亿美元）名义价值被完全减记，从而增强该行的核心资本。

令投资者头疼的AT1债券

AT1债券本质上是应急可转债(CoCo Bonds)中的一种，作为补充银行其他一级资本的工具，在银行风险事件发生的时候，以转股或减记本金的方式来吸收损失。其受偿顺序一般优先于普通股股东，排在存款人、一般债权人及次级债等二级资本工具持有人之后。此类债券诞生于2008年金融危机后，以满足巴塞尔协定III中对提高银行资本的监管要求，在欧洲银行业，基本每家欧洲银行都发行过该债券。

瑞信AT1债券被完全减记的争议点，在于此次交易中该类债券先于股票价值归零，股东权益仍可有所保留，这令债券持有人颇感愤怒。

不过，有银行从事资本补充工具发行工作的人士对记者表示，上述受偿顺序通常是指金融机构面临破产清算时不同类型投资者的次序安排，瑞信此次是被收购不是破产清算，AT1债券触发减记条件可能不同于破产清算时的安排，具体情况还要视债券合同条款。

北京一资深国际金融监管研究人士对记者亦表示，AT1债券在银行遭遇危机触发极端条件下，究竟先减记本金还是转成普通股，要视具体合同条款而定，且减记或转股的具体价格、规则等合同也会有规定。目前尚不清楚瑞信AT1债券合同条款的具体安排，本次瑞士监管机构直接减记到零可能本身不违反合同条款，但并非明智之举，此举可能会对欧洲债券市场产生更深远的影响，导致其他银行的资本补充债券出现被抛售的情况。

“AT1债券触发减记或转股的条件主要有两种类型。”上述人士称，一种是银行的资本充足率低于预定水平，如核心一级资本低于5.125%时一般会触发AT1债券被强制减记或转股。另一种则是债券发行合约中规定，如果发行银行触及到“PONV”（Point of Non-viability，不能持续经营点），将会强制转股或者减记本金，这种情形的裁定主要由银行所在国的监管机构判断，缺乏统一标准，是AT1债券投资者最需关注的不确定性风险。

2017年，濒临破产的西班牙大众银行被桑坦德银行收购，大众银行的股权价值被核销，AT1债券先实施转股再进行减记。有资料显示，导致西班牙大众银行最终触发AT1转股、减记条款的并非资本充足率下降到监管规定，而是盈利能力恶化导致流动性出现问题，使得监管层认定银行满足PONV条件。相对于资本充足率的规定，PONV才更令投资者感到头疼。

有意思的是，AT1债券被注销给投资者带来的打击并非只有瑞信一起。2020年印度Yes Bank重组时，其“剧情”与瑞信高度相似，彼时其AT1债券被减记清零，但股东的部分股权只是被锁定三年并未完全清零。Yes Bank的AT1债券持有人因此向当地法院提起诉讼，2023年1月，孟买高级法院（Bombay High Court）裁定管理人减记AT1债券的决定存在程序失效（procedural lapses），管理人无权作出这一决定。

对中国金融体系的启示

从硅谷银行破产到瑞信被收购，欧美银行业风险还在蔓延，此轮欧美金融机构风险暴露后的政府救助态度和举措同样值得关注。

“金融危机后，欧美监管部门构建了一套看似不断完善的风险分类处置机制，但从这次美国和瑞士救助出险机构的举措看，更倾向于早期就强力介入，全力维护流动性。”上述研究人士称。

据媒体报道，瑞士政府帮助促成了瑞银与瑞信的这笔交易，其明确目标是在周一（3月20日）早上亚洲市场开盘前完成合并。作为协议的一部分，瑞士央行向瑞银提供近1000亿瑞郎的流动性援助，同时，瑞士政府为瑞银接管的资产可能造成的潜在损失提供90亿瑞郎的担保。

该研究人士进一步解释，欧洲金融监管部门过去倡导金融机构通过“生前遗嘱”事先拟定恢复和处置计划，出险时先通过自救的方式吸收损失，特别是对于系统重要性金融机构的风险处置，机制安排上倾向通过单一处置基金等方式有序处置，且处置基金的使用设有严格的条件。

“但从此次对瑞信的风险处置看，监管机构介入较早，可能说明当局判断会引发系统性风险；此外，对系统重要性银行采用并购方式化解风险成本较高，是否划算还有待观察。”上述研究人士称。

中金公司首席经济学家彭文生3月19日在“全球财富管理论坛2023年会”上指出，全球银行风险事件频出，其原因相对复杂，都不一定是孤立事件。瑞信的问题源于从过去几十年金融的过度扩张、经济的金融化、混业经营所带来的金融机构规模越来越大，业务越来越复杂。在现在通胀上升、利率抬升的新环境之下，遇到重大的挑战。系统性的风险可能还难以轻易地结束，未来一段时间，全球将面临融资紧缩和监管加强。

“此次全球风险事件将给中国带来诸多启示，如分业经营从规制上可较好隔离风险，金融机构仍应聚焦主业，牌照经营、严格监管。”彭文生称。

上述研究人士表示，此次欧美风险事件启示我们，我国的银行风险处置机制还需进一步完善，未来存款保险基金在风险预警和处置方面可以发挥更多作用，而不单单是风险处置的“付款箱”，也应完善其后备融资机制。