9月7日，富荣基金研究部总经理、基金经理郎骋成做客中国基金报投资社群，就当下及后市行情分析、行业周期轮动下的投资机会、震荡市如何买基金等结构性行情下投资者关心的问题进行交流。

郎骋成拥有16年金融从业经验，具备周期和量化研究的综合工作经历，有着丰富的A股股票投资和大类资产配置经验，他专注产业研究，擅于趋势把握。投资风格偏向周期成长以及价值成长。

以下是本场活动精彩观点：

1、站在当前时点，影响中国经济和A股市场的内外部因素都出现了明显的积极变化，我们认为这些积极变化将对资本市场产生正面的影响，新一轮A股周期有望正式开启。

2、房地产松绑政策的推出，未来1~2个季度或将改变房地产市场下滑的趋势，给金融和消费都带来一些偏正面的影响。

3、除了定投加阶段性止盈的策略，如果在情绪的相对低点去做一些逆向的投资，在中长期来看也是一个比较好的选择。

4、具有竞争力，估值很便宜，2～3年维度基于某一些原因有望带来业绩的增长，我们就会把这些公司选到组合里。

中国基金报 童石石

中国基金报粉丝：请问目前市场一直震荡的原因是什么？这样的震荡还会持续多久？

郎骋成：主要是宏观的政策预期和宏观现实，以及资金面有一些冲突，在这样冲突的情况下，向上的拉动力和向下的动力是在均衡、动态的状态，所以市场整体呈现出了偏震荡的特征。

首先，市场的估值已经跌到比较低的位置，Wind数据显示，目前沪深300指数的市盈率已经低于2008年最低点的市盈率。所以，从静态的估值来看，市场已经跌到了比较低的位置，估值没有大的下行动力。但是宏观数据也没有表现出明显的向上弹性，毕竟7月政治局会议，我们的宏观政策刚刚转向全面积极的状态，政策的落地到效果显现是需要时间的。

资金流动性层面，有一些比较偏负面的影响，大家对于市场的预期很好，市场估值也不是很贵，但是数据的空窗期，我们又碰到了汇率对市场带来的偏负面拖累。8月北上资金流出创出了过去10年来单月的新高。

我们认为从政策的落地到政策的效果体现，震荡估计需要一个季度左右的时间。四季度的某个时间点上可能会看见宏观数据变好，当那个数据公布了以后，市场就会出现一些偏积极的变化，震荡或将趋于结束。

中国基金报粉丝：站在当前的时点有哪些利好和利空因素？

郎骋成：当前这个时间点可能利好因素更多一点。国内7月政治局会议提出对地产形势、资本市场和债务化解三个方面“防范风险”的关注，随后相关政策渐次推出，房地产政策中的“认房不认贷”、调降首套房存量按揭利率在8月末落地，延续多年的地产调控政策逐步松绑。

资本市场方面，降低印花税、规范上市公司股东减持和融资行为、引导长期资金入市等政策有望助推股票市场的蓬勃发展。我们认为，低于发行价和分红比例不足等情况下大股东不能减持的制度修订，很大程度解决了A股长期存在的二级市场向一级市场输血的问题，有望改变市场的生态，形成股市长期向好的制度基础。

外部因素也在8月逐渐变得积极。一方面，中美关系呈现边际好转态势，雷蒙多访华有望加强中美在经贸领域的合作。另一方面，美国6-7月非农数据大幅下修，8月薪资增长动能放缓，说明美国经济基本面边际走弱。如果美国通胀数据能如期下行，外部流动性的拐点或将为人民币汇率企稳与A股资金面提供有力支撑。

中国基金报粉丝：请谈谈对后市的看法。

郎骋成：对于后市我们保持乐观。虽然读数上看我国经济现在显然面临着挑战，无论是CPI还是PPI都在证明这一点。但这些困难会不会导致长期的经济问题？我们认为发生的可能性不大。当前的悲观预期更像是可得性偏差的结果：“政策保持定力”下经济复苏节奏低于市场的期待，拉扯着情绪从一个极端来到另一个极端，在这个过程中缓慢修复的宏观数据形成了自我加强的结果。我们认为库存已经呈现出底部区间的迹象，我国经济和A股市场都值得期待。

历史数据表明，一轮库存周期通常持续3—4年。经验数据指导我们，始于2020年新冠疫情导致的国内被动补库存和全球海运费上涨，导致的海外主动补库存，正在或者已经接近尾声。抛开理论看真实世界，我们拆解我国二季度经济数据后发现，价格因素的负向拖累可能被市场所低估，刨除价格影响后的固定资产投资同比增速已经企稳甚至向上了。价格因素很大程度上来自于外生，这和汇率、利率等因素的持续压力没有得到根本改善有关系。

8月原材料价格指数回升4.1个百分点至56.5%，意味着PPI降幅或继续收窄。此外，8月出厂价格指数回升至52%重返扩张区间，预计下游工业企业利润加快修复。另一方面，8月原材料库存和产成品库存均出现不同程度的修复，但仍然略低于近5年的均值水平，也基本符合我们PPI领先库存见底的判断，预计A股上市公司3季度盈利状况有望逐步企稳。

站在当前时点，影响中国经济和A股市场的内外部因素都出现了明显的积极变化，我们认为这些积极变化将对资本市场产生正面的影响，新一轮A股周期有望正式开启。

中国基金报粉丝：在目前的行业周期轮动下，你会考虑从哪些角度或者层面去选择更有景气的投资机会？

郎骋成：大家过去很长的一段时间都在追随着行业的景气度去做投资，但是可能过去几个季度这种投资策略的体验不是很好，好像投什么都不是很持续，过段时间都会跌，这可能是和整个宏观现在整体偏弱带来的行业波动性在降低有关系。

基于这样的大的原则，或者现实，我们需要更加关注每个行业在自身波动中的位置，也就是我们把横向的比较变成单一行业的历史比较。所以，我们去选择那些供应收缩，甚至供应已经出清，但是需求逐渐有一些恢复的行业去配置。如果总量波动在变小，那我们做右侧的胜率，或者我们右侧趋势投资的空间会变小。找供应收缩，但是需求逐步恢复的行业配置，这样偏左侧轮动的思路，可能相对是一个比较好的选择。

中国基金报粉丝：目前市场的估值是高还是低？基金公司重点会配置哪些股票，你的依据是什么？

郎骋成：Wind数据统计，2008年市场最低点是在11月4日，沪深300指数的收盘点位是1627.76点，Wind显示那个时间点的市盈率大概是12.42倍，而今年的9月5日，沪深300指数在3820.32点的时候，TTM的市盈率只有11.79倍，所以，从这个数据比较来看，估值已经比2008年要低。

关于配置股票及依据，首先，每家基金公司的风格不一样，每家公司旗下都有很多不同类型的公募基金产品，每只公募基金的合同约定也是不一样的。即使是相同的合同情况下，基金经理的风格也是不一样的，所以，无法一概而论。

但是总体上，基金公司都有一个投资原则，即长期投资，然后对上市公司采用相对比较严格的筛选标准，比如财务数据状况、经营中有没有收到一些相关的警告，或者一些监管函等。我们需要买的公司一定是经营稳健、诚信经营的，它自身在现在这个阶段，财务体现出一定的稳定性，或者它自身的经营状态，在未来能够带来收入和利润的持续增长。

中国基金报粉丝：从三季报半年报来看，金融消费表现有所震荡，下半年金融消费板块是否会有更可观的预期？下半年金融、消费子行业的投资机会在哪里？

郎骋成：我理解金融和消费的背后都绕不开一个行业：房地产。房地产行业的好坏，对银行的坏账有很大的影响。同样房地产价格的波动，会对银行最优质的按揭贷款利率的存续造成很大的影响。所以，金融行业的震荡和短期地产是有关系的。消费也是类似，当房地产市场不好时，大家对于资产的预期不好，就可能会一定程度抑制消费。

最近，房地产出台了很多政策，如“认房不认贷”，很多银行公告9月25日下调存量贷款按揭利率，还有首套和二套的首付标准。所以，房地产松绑政策的推出，未来1~2个季度或将改变房地产市场下滑的趋势。

如果房地产的下滑趋势能够扭转，那么现在对于房地产下滑带来居民资产负债表收缩、优化资产负债表、减少消费提前还款的负向循环可能会被打破，一旦这个循环被打破，对于金融和消费都是偏利好的信息。

对于金融来说，一方面银行的资产负债表可能不会继续恶化，另一方面如果老百姓不再提前还房贷，或者银行的最优质资产息差稳定住，不去提前还房贷，我们可能就会有一些可用的资金。现金流改善以后，短期消费的可能性增加；地产不跌了以后，我们的财富预期也会变好。所以，房地产的松绑会对金融和消费都带来一些偏正面的影响。

具体到这两个方向上的子行业，金融方向可能相对更看好保险，消费部分会适当关注可选消费。

中国基金报粉丝：8月份房地产政策放松，存量房贷利率下降，这些政策措施对房地产市场有哪些影响？持续性如何？

郎骋成：首先，地产政策的放松，去掉了过去一段时间在地产交易层面的一些限制，让地产行业回到自身经营的正常周期上。存量按揭下行、首套房认定标准的改变，有望活跃市场。首套房认定带来的房贷利率的弹性，大家可能会做一些卖出再重新买入的置换操作等。

“量在价先”，当成交量能够有所反弹和恢复，价格就会慢慢稳住。房地产现在最大的问题是大家对于价格的预期很悲观，如果价格能够稳住，市场能够呈现出在某一个价格区间水平上回到合理的成交量。如果不及预期，可能会有更多的政策出来。

中国基金报粉丝：今年从4月份开始我陆续买了一些基金，但是目前基本上都是没有赚钱，请问我该怎么办？以后需要重点注意哪些问题？

郎骋成：因为每只公募基金是基金经理管理的，每个基金经理的风格都略有不同，比如有些基金经理持仓相对集中，它的净值表现波动就比较大。另外，一些持仓比较分散的，跟指数的走法就更贴近。因为每个人性格不一样，体现在净值波动上，持基体验不一样，所以每位投资人要根据自己的性格，选到一些志同道合的基金经理管理的基金。

落实到具体操作上，我不建议追涨杀跌。因为基金它是一个股票集合的表现，所以它的波动天然会比单只股票要小，而基金经理在管理的过程中，也会考虑产品的波动状况。追涨杀跌基金相对于追涨杀跌股票来说，并不一定是那么好的选择。定投，再结合一些阶段性的止盈，不管是目标止盈也好，还是大家都很热闹的时候止盈一点也好，这样的组合是比较好的。

除了定投加阶段性止盈的策略，如果在情绪低点去做一些逆向的投资，在中长期来看，也是一个比较好的选择。

中国基金报粉丝：未来一两年什么样的投资策略可能会获得比较好的投资回报？

郎骋成：从宽泛的角度来看，宏观经济的下行周期未来一个季度可能趋于结束，往后经济有望止跌回稳。如果从基金的投资来看，我更偏向权益类、行业和风格多元化的配置策略。

中国基金报粉丝：以前选股是愿意行业景气周期向上的行业板块，行情有持续性，这两年美林时钟转速如电风扇，让人非常郁闷，感觉市场更多是选择阻力最小的方向，持续性很差。在这样的一个市场环境下，该怎么去选择行业板块？

郎骋成：过去几年，受信贷和地产影响，中国的金融周期下行，即使有反弹，经济的活力也是不够的，可以自上而下选择的行业不多。一旦资金发现哪个行业特别有成长性，或者有相对比较优势，就会集中参与，造成一部分行业大涨大跌，这也是持续性不好的原因。

往后看，我们倾向于经济有望触底回升，各行各业都有望逐步复苏。各行各业复苏的情况下，资本市场的投资机会就会增加，在风险适配的前提下宽基指数或者配置全市场的基金可能是一个相对比较好的选择。

中国基金报粉丝：今年以来市场持续调整，投资者的信心严重不足，为什么会选择在这样的时点去成立一个全市场基金，有什么样的优势？

郎骋成：选择这个时间点，一方面是估值性价比好，另外，基于我们自己的研究，觉得在这个时间点，做全市场的产品是一个比较好的策略。

在经济转向高质量发展的情况下，政策将从逆周期调节转换成跨周期调节，这两个调节方式最大的区别就在于跨周期调节考虑政策对当期的影响，也会考虑政策对下一期的影响。因此可能不再有系统性全面放水的措施，也不太会再对单一行业进行大幅度的政策倾斜，因此一个行业持续大幅获得超过其他行业及宽基指数的收益率的市场特征可能已经过去。但是，即使行业β不再具备高弹性，拥有自身经营优势的公司依旧有机会在总量稳定的状态下，持续跑出超额收益。

同时，站在库存周期角度，根据历史经验，整个库存周期在40个月左右，目前处于两到三年维度库存周期的拐点，预计未来有望具有三年左右的库存向上机会。因此为切合目前经济所处阶段，我们认为成立投资于全市场的基金可能具备一定优势，富荣研究优选混合基金将基于价值成长的理念，力争从全市场发掘两到三年、具有成长性且目前估值不太贵的公司。

优势有两方面，一是人员优势。这是我在公募基金管账户的第十年，对于市场情绪和市场所处的周期和阶段都有一定的认识。我管理的富荣沪深300指数增强基金的底层选股策略和新基金是一样的，都是关注行业的轮动，自下而上选股都是用同一套方法论，关注两到三年维度的公司成长，同时强调估值。这个新产品把沪深300成分股的底层选股策略延续到新基金，投资范围扩展到全市场。

人员的优势还体现在我们的团队，富荣基金的研究部现在有13位研究员，分成科技、消费、制造和周期4个组，每个人分工明确，所有一级行业都能做到相对深度的覆盖。而且我们内部有定期沟通的机制，能够高效把研究成果落实到组合配置上。

第二个优势是时机优势。目前中国经济已由高速发展阶段转为高质量发展阶段，获取行业β红利的时机已经过去，需要寻找具有显著α的个股，且库存周期临近拐点，市场或处于左侧位置。我们的投资策略是在估值不是很贵的位置上去发掘两到三年具有成长性的优质公司，它和市场环境是匹配的。在这个过程中，可以相对从容去选择建仓的标的，争取提高我们获得更好结果的概率。

中国基金报粉丝：新产品成立以后将采取什么样的配置策略？

郎骋成：新产品总体上采用动态均衡配置的策略，这个策略分成两个部分，第一个是大类的均衡配置，我们把市场分成了消费、制造、科技和周期4个板块，我们希望在这4个板块里做到偏均衡的配置，我们不会在这4个大方向上做过度的暴露，每个方向任何一个时间点，都试图做到均衡。虽然大方向是均衡，但并不代表大方向下的所有行业都要去买，这就体现出在行业层面的动态调整。

除了行业层面，个股选择要符合三方面的原则，第一个是符合产业的结构趋势，第二是估值水平相对合理，第三是具备核心竞争优势。

第一个符合产业结构趋势和第三个具备核心竞争优势，反映的是个股在经营层面的价值，而第二个估值水平相对合理，体现的是公司股票的价值。具有竞争力，估值很便宜，2～3年维度基于某一些原因有望带来业绩的增长，我们就会把这些公司选到组合里。

注：1、富荣研究优选混合型证券投资基金，R3（中等风险），拟定发售期：2023年8月28日—2023年9月15日。

2、基金经理郎骋成，2004年7月至2008年2月就职于锦泰期货有限公司，任宏观和化工研究员；2010年10月至2013年2月就职于弘业期货股份有限公司，历任投资咨询负责人、研究所所长；2013年3月至2020年6月就职于摩根士丹利华鑫基金管理有限公司，历任另类投资小组副组长、专户理财部副总监、专户投资经理；2020年6月加入富荣基金管理有限公司，任研究部总经理。

3、基金经理将根据证券市场情况的变化并依据基金合同的约定，灵活调整具体的投资策略。

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