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从上图可以看出，除去2016年和2018年外，2015年之后央行货币政策放松确实与“大水漫灌” 和“总闸门”类似表述存在着一定的相关关系，但货币政策调整一共仅经过了5轮变化，仅仅依靠接近 60%左右的同向概率判断货币政策是否转向缺乏较为坚实的基础。不过，从以上政策观察层面依旧能够总结出一定的规律。 

第一，在“不搞大水漫灌”和“总闸门”相关表述同时缺失时，货币政策有非常高的概率处于宽松状态。两者同时缺失排除了2018年的干扰，仅存在2016年的反例，原因是当时正处于大放松之后的政策观察期，货币政策执行报告作为货币政策的官方解读在观察期内保持一定的滞后性。此外的3次同时缺失时间段内，央行均采取了降准的措施，为整个市场注入流动性。 

第二，“不搞大水漫灌”和“总闸门”表述在央行视角可能代表不同的货币政策中间变量。“不搞大水漫灌”的表述较为直白，可以直接理解为央行基础货币的投放，而“总闸门”的表述在提出伊始就伴随着社会融资规模的概念。回顾央行2010年四季度货币政策执行报告，在“总闸门” 之外最主要的变化是将社融提高到央行关注的最主要操作目标，替代了原先的总贷款规模的目标。从这个角度来看，“总闸门”表述更加贴近一个信用指标而非基础货币指标，此次删除“总闸门” 表述更多地可能是指对于房地产贷款以及地方政府融资平台的融资渠道监管放松，是“宽信用” 在央行政策中的具体表述。诚然，本次货币政策执行报告中两者均缺失，确实存在极强的“宽货币宽信用”信号。 

最后，货币政策执行报告为下一季度的中月发布，其时效性有待商榷。具体来说，本次货币政策执行报告为三季度货币政策的总结，其中删除了相关表述，很可能被7月份降准消化了较大一部分，未来货币政策是否持续宽松以及宽松力度是否会加大都没有较强的指导意义，从政策预期角度来看应该更多地应从央行近期的表述和操作中分析。此外，如上周周报中提出的观点，央行目前更加注重结构化的货币政策，“先贷后借”的操作模式将信用扩张的动力源从央行摊派变成了商业银行市场化的机制，存在直达实体和绕开了整个金融交易市场的特征，“宽货币”和“宽信用”对于金融资产价格影响机制出现了根本的变化。短期内由于市场情绪可能仍旧遵从原来的资产价格波动规律，但机理的改变最终会影响金融资产价格的表现，长期估值中枢的变化可能没有市场预期的那么大，应注意其中可能存在的中长期回调风险。 

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本周房地产成交面积维持较低水平上的稳定。通过本轮房地产政策的收放可以看出整个房地产行业的薄弱点在于房企自身的脆弱性以及传统高周转的房地产模式的不可持续性。而从房地产销售端数据来看，房地产需求端可以较为顺畅地跟随政策进行调节并且始终保持较高的韧性。未来房地产行业将更多地通过给房地产企业去杠杆和去金融化来增强自身韧性，需求侧管控将更加跟随经济的发展节奏进行适当收放，大面积的限制政策和刺激政策将逐渐退出。 

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高炉开工持续降低，纺织服装开工率企稳。高炉开工短期下降速度收窄，但仍有进一步下降的趋势，主要是受到需求不足和能耗双控的压制，短期来看没有出现改善的空间。涤纶长丝开工率已企稳，但仍低于往年水平，主要是受到“双限”影响，预计年内将在当前开工率水平稳定。 

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农产品价格上行暂缓。经历了10月份蔬菜和猪肉价格的上行之后，目前农产品价格上行在发改委管控下得到明显缓解，目前猪肉整体供过于求的态势并未反转，临近年底的时间对猪肉价格有一定的支撑，猪肉价格将在当前位置保持稳定。蔬菜价格由于受到短期冲击影响较大，而其生长时间短，冲击持续时间也较短，预计未来出现大幅度波动的可能性不高，预计11月份CPI水平将保持稳定。

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本周信用债收益率大多下行。中票除1年期 AA、AA-等级外，其余各等级各期限收益率均下行，3年期各等级下行幅度较为明显，其中, 3年期AAA等级下行幅度最大(5bp);城投债除1、5、7年期AA等级外，其余各等级各期限收益率均下行，5年期各等级下行幅度较为明显，其中，5年期AA等级下行幅度最大(6bp)。 

信用利差方面，上周中票除1年期AAA级信用利差收窄外，其余各等级各期限均表现走阔，其中5年期AA级走阔幅度最大（5bp）；城投债除1年期AA+、AA级信用利差收窄外，其余各等级各期限均表现走阔，其中3年期 AA-级走阔幅度最大（8bp）。  

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