招商基金四季报上新，基金经理们的走心“小作文”合集来了！

四季度整体上是经济基本面滑坡和政策稳增长转变的过程。首先是房地产行业部分公司的债务危机，逐步形成行业的拿地、新开工、销售等的拖累，进而对经济基本面构成较大负面冲击。

其次，政策面上，在实体经济经历三季度之后的滑坡后，12月的中央经济工作会议对2022年的经济工作进行了全面的定调，工作的重心重新转到稳增长上来，市场形成了对政策不断加码稳增长的预期。在这样的经济、政策背景下，权益市场出现比较大的震荡，板块涨跌也出现变化，低估值、稳增长受益的行业逐步占优。

四季度，组合继续秉持自下而上的选股策略，同时也进行了适度调整，加仓了房地产后周期产业链相关标的，以及部分价值成长股。固定收益类资产主要以现金管理工具为主。

四季度，海外疫情持续爆发，国内疫情偶有点状反复，经济增速稳中有降，PPI高位震荡回落，CPI有所回升，两者之间剪刀差有所收窄。PMI指数在荣枯线附近。股票市场整体呈现震荡格局。各行业指数涨跌互现，四季度涨幅较大的行业有传媒、军工、通信、轻工、电子。跌幅较大的行业有煤炭、钢铁、石化、银行、社会服务等。

债券市场方面，由于货币政策宽松叠加经济数据低迷，导致四季度债券市场继续走强，10年期国债利率下行突破2.80%。同时受到地产的影响，信用分化还在进行。转债市场继续高歌猛进，绝对价格和溢价水平均继续上升。

本基金四季度保持了大类资产的稳定，持仓上价值与成长均衡配置，一方面布局了高股息、高现金流、低市盈率的银行、煤炭、钢铁等板块，另一方面在成长方面重点挖掘了军工、元宇宙、智能电网等行业。整体上组合保持了行业、风格、主题等多方面的相对均衡。转债部分以持有蓝筹低估值转债为主。

回顾2021年四季度的基金操作，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。股票投资方面，四季度市场较为分化，我们更多的是自下而上找个股的机会，需要找低估值、长期有空间、短期有催化的个股，以一种较为分散的形式组合在一起，争取在中期不影响收益率的前提下，短期通过平衡来控制回撤。相较三季度而言，组合在四季度进行了一些结构上的调整，组合酌情布局了：

（1）偏周期的板块；

（2）与疫情好转有关板块；

（3）成长性较高的科技相关板块。

展望未来，成长板块2022年或将延续2021年的行情，但是有一定市场预期差的偏周期板块的确定性机会可能比成长板块更大，同时，疫情整体情况或将得到改善，与疫情好转相关的板块（医药生物、交通运输、社会服务等）将有一定的机会。

债券投资方面，四季度上旬以来，银行资本补充工具受理财市值法转型影响估值出现持续调整，本组合从绝对收益水平及信用利差历史分位角度出发，抓住相关调整机会进行配置，同时在下旬存单品种配置机会突显，本组合同样参与相应配置机会。在债券市场整体收益水平偏低的背景下，本组合更注重挖掘出现超调机会的固收类标的进行配置，并赚取相应资本利得收益。未来我们将随时关注海内外宏观政策的走向，通过及时、灵活的大类资产配置进行应对，争取组合净值能够较为稳定地增长。

进入四季度，随着供给逐步释放以及需求走弱，大宗商品价格逐步下行，体现在A股市场则是周期股相对走弱。四季度，电子等成长股整体呈现震荡走势，半导体板块走势相对较弱，在海外虚拟现实相关事件的刺激下，消费电子相关板块相对较强。四季度，与国产替代相关的细分领域依旧维持了高景气，例如部分半导体设计行业、半导体设备和材料领域，订单依旧处于景气阶段。四季度，虚拟现实行业发生重大变化，虚拟现实相关硬件销售超预期，海外龙头公司相继战略布局虚拟现实硬件和内容，A股的消费电子以及传媒板块在此刺激下相对走强。

四季度，本基金仓位和之前相比没有出现大幅波动。持仓以半导体设备和材料、半导体芯片设计公司为主，逐步增加消费电子配置比例。流动性管理以逆回购和国债为主，少量参与可转债。

2021年四季度，经济增长四季度保持较弱态势。上游的原材料价格高企、限产限电带来的能源短缺、新冠疫情的“奥密克戎”变种和本土局部疫情等以及持续发酵的房地产信用事件都对经济带来扰动，而政策的方向和对经济增长的支持力度则成为了关键。股市持续围绕经济下行和政策支持展开行情，但政策力度和手段尚未明确之前资金在板块间轮动较快，缺乏主线，大市以震荡为主。

向前看，2022年一季度市场主线仍是“稳增长”，政策基调走向明确、稳增长仍在逐渐发力。中共中央政治局、中央经济工作会议都强调2022年的经济工作重点之一是“稳增长”，在执行力度、节奏要求上表述明晰，可能表明稳增长政策要有力度、节奏要适当靠前。

我们认为广义新能源行业的发展属于增量逻辑，将会是稳增长的重要抓手之一，且符合经济结构升级调整的大方向，我们继续看好新能源大板块的长期空间。2021年四季度，我们顺着“稳增长—新基建”思路对持仓结构进行了调整，继续增加了光伏板块的配置，并对新能源汽车持仓品种做了调整。

2021年四季度，国内经济仍然承压，但经济数据有所好转，PMI相比三季度略有回升。政策稳增长的预期在增强。从流动性情况来看，短端货币市场依然维持宽松。投向实体的信用继续回落，企业中长期贷款增速继续回落。本季度市场整体仍以震荡为主，期间上证指数上涨2.01%，沪深300上涨1.52%，深证成指上涨3.83%。行业板块方面，受到"元宇宙"概念的带动，TMT尤其是传媒行业涨幅居前，其次是国防军工、通信等行业板块；而采掘、钢铁和休闲服务等行业板块跌幅居前。

本季度我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。持仓结构上仍然以高景气成长方向为主，以高景气度的新能源、TMT、军工、高端自动化设备等行业方向为主。同时结合当前的宏观经济和政策环境，自下而上精选基本面向好的低估值标的作为补充。

2021年四季度，实体经济下行压力仍大，内需中受制于疫情反复消费依然疲弱，投资维持低位，尤其是基建和房地产投资明显下滑。地产的数据显示，销售环比大幅回落，土拍数据也显示出拿地数据出现明显下滑，投资端受地产竣工加快的拉动整体地产投资环比回落幅度不如新开工回落的幅度。其余投资端中，基建略微有所提速，制造业投资尚可。海外经济继续恢复，出口依然保持高增速。由于保供稳价政策持续落实，部分上游原材料价格有所下跌，但原材料价格仍处于高位，并且上游价格上涨开始传导至中下游，CPI面临上涨压力。

好在进入12月份，稳增长政策开始发力见效，稳定内需，表现为生产保持稳步回升，房地产投资增速下行趋缓，多地发放消费券刺激居民消费，加之疫情反复对消费冲击边际减弱，GDP增速3.7%，经济底部确认，全年GDP增速8%。流动性方面，预计表内信贷与直接融资推动社融增速延续反弹。通胀方面，供给缓和、需求偏弱背景下，预计PPI、CPI双双回落，下游成本压力进一步缓解。

2021年4季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。在权益部分主要还是超配景气延续的电动车和自动驾驶，以及需求递延的光伏，并开始逐步买入基本面反转的消费和电子。转债方面，由于估值偏高，我们增加了一些安全边际品种的配置比例。

四季度A股市场走出窄幅震荡行情，同时前期强势股大幅回调。在元宇宙主题投资催化下，传媒行业本季度表现较为活跃，涨幅明显领先。市场对“十四五”武器装备加速升级换代的预期较强，叠加台海局势有所升温的冲击，军工行业本季度涨幅居前。受发改委推出能源保供稳价政策和交易所加大打击动力煤期货投机力度的冲击，本季度煤炭行业大幅下跌。

四季度债券市场方面，多部委释放宽信用信号，房地产政策纠偏，供给侧因素导致煤炭价格上涨，PPI快速回升，10月中旬央行的金融数据新闻发布会释放信号明显偏向宽信用，降准预期落空后10年国债收益率再度回升至3.1%左右。同时，债市摊余成本法理财整改冲击银行二级债资本债和银行永续债。

关于本基金的运作配置上还是以固收类资产为主，权益类资产配置比例保持中性，基金持仓相对分散。

2021年四季度，国内经济增速持续放缓，年底边际略有好转。投资方面，最新的11月固定资产投资完成额累计同比增长5.2%，以2019年同期为基数来看，11月两年平均增长3.9%，投资端表现较三季度末4%的平均增速略有下滑。其中房地产投资自6月以来持续下滑，且下滑幅度较大，11月房地产开发投资累计同比增长6%，两年平均增长6.4%，主要是房企在融资端受限政策频出以及地产销售超预期下滑背景下拿地和新开工意愿下滑所致；

消费方面，11月社会消费品零售总额累计同比增长13.7%，两年平均增长4%，其中餐饮消费两年平均减少0.5%，消费数据在疫情反复和居民收入高不确定性的情况下依然偏弱。

对外贸易方面，受海外主要国家经济高景气度影响，国内出口依然强劲，11月出口金额累计同比增长31.1%，两年平均增长15.7%，但在海外加息预期抬升、经济复苏态势趋缓以及高基数效应影响下，未来出口增速有较大下行压力。

生产方面，国内供给端自6月份以来持续走弱，11月工业增加值累计同比增长10.1%，两年平均增长6.1%，较三季度末的6.4%下行0.3个百分点。12月PMI指数为50.3%，11月以来PMI已连续两月回复至荣枯线以上，其中12月生产指数和新订单指数分别为51.4%和49.7%，反映经济在边际上呈现弱复苏态势。预计2022年一季度经济增长处于低位边际复苏的状态。

债券市场回顾：2021年四季度，债券市场整体呈现出先下跌后持续上涨的行情。10月在PPI数据持续超预期的背景下市场对通胀担忧加剧，加之央行和银保监会等监管机构不断释放宽信用预期，债市出现一定幅度下跌，10年期国债收益率上行近10bp；11月至12月，随着发改委强力推进保供稳价措施，大宗商品价格明显回落，向下游传导的通胀压力缓解，加之经济数据持续低迷，地产销售超预期下滑带动房地产开发投资承压，债市收益率单边下行。同时，货币环境也保持宽松，央行不断进行大额逆回购投放，12月也先后迎来降准和1年期LPR利率下调，整体看两月内收益率下行20bp。信用债和利率债在四季度内各期限收益率均明显下行，其中高等级短久期信用债走强幅度强于利率债，而低等级长久期信用债收益率下行幅度则弱于利率债。

基金操作：回顾2021年四季度的基金操作，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。债券投资方面，本组合在市场收益率波动过程中积极调整仓位，顺应市场趋势，优化资产配置结构，提高组合收益。