债市周报 | 流动性回归适度宽裕，预计短期债市以震荡为主

安信资管固收团队 2022-11-23 20:27


一 
经济

10月经济低于预期，但防疫和地产新政将改善预期。地产低迷，需要政策再发力。10月商品房销售面积同比-23.2%、低于上月的-16.2%。房地产投资同比-16%、低于上月的-12.1%，新开工和施工继续低迷，竣工连续2个月降幅扩大、当月同比-9.4%；前期已经出台的地产政策效果不明显、疫情和居民收入预期抑制房地产需求。近期央行和监管机构出台了稳地产的16条政策，供给端由“保项目”侧重“保主体”，需求端重点支持刚需、改善性客群及新市民这三类群体，我们认为此举将改善房地产市场信心，释放部分居民住房需求，但地产信心的修复会较为缓慢，预计2022年全年地产销售面积增速为15亿平米，同比增速为-16.4%。


图：地产销售和投资

图：土地购置和新开工

数据来源：WIND，安信资管


工业生产回落。10月工业增加值当月同比5%，符合市场预期，两年复合增速从4.7%回落到4.2%，季调后环比增长0.3%，属于近半年低位。其中，制造业同比5.2%、较上月回落1.2个百分点，采矿业同比4%、较上月回落3.2个百分点。制造业分行业来看，多数行业生产有所回落，只有电气机械、非金属制品、医药边际上升。

图：工业

图：制造业分项

数据来源：WIND安信资管


消费受疫情、就业和预期等多种因素影响较弱。10月社零同比-0.5%，季调后环比-0.68%，其中商品消费和餐饮收入同比分别为0.5%和-9.1%、分别较前值回落2.5个和7.4个百分点，汽车消费同比只有3.9%、较上月回落10.3个百分点。疫情加上经济低迷，居民消费意愿不高都对消费产生影响。

图：社会消费品零售

图：零售分项

数据来源：WIND，安信资管


固定资产投资回落。10月固定资产投资同比5%、较上月回落1.5个百分点，其中，基建和制造业投资同比分别较上月回落3.5和3.8个百分点至12.8%和6.9%。主要行业中，汽车、食品制造、运输设备等投资增速回落较多，计算机通信电子、电气机械、通用设备等投资增速居前。

图：固定资产投资

图：制造业和基建

数据来源：WIND，安信资管


10月经济数据较差，展望未来，防疫政策20条进一步优化，防止一刀切和精准化，有利于消费场景的恢复，地产政策16条进一步支持房地产供需两端改善，我们认为经济最坏的时候可能已经过去，后续基本面将有望缓慢回升。


央行对于通胀高度担心。央行在三季报货币政策报告中认为全球高通胀挑战依然严峻；通胀粘性依然较强；强调我国要“高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化”。我们估算明年1月份的CPI有可能超过3，但总体压力不大，风险点在于防疫政策放松后的服务业价格环比回升。央行表述只是表现出“高度重视”，货币政策在当前经济基本面偏弱的情况下，还不至于收紧政策。


图：通胀

图：猪肉价格

数据来源：WIND，安信资管


二 
货币政策与流动性

货币市场操作。上周央行公开市场操作投放4,010亿元，回笼330亿元，净投放3,680亿元。11月份MLF到期量为10,000亿元，央行缩量续作了8,500亿元，净回笼1,500亿元。11月以来央行通过抵押补充贷款（PSL）、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元人民币，中长期流动性投放总量高于本月MLF到期量，我们看到央行目前正运用更多货币政策工具投放中长期流动性。


图：公开市场操作

图：MLF投放

数据来源：WIND，安信资管


货币市场流动性回归适度宽裕。前期资金面在债市赎回潮下大幅波动，上周央行加大了投放，隔夜银行间回购利率平均值1.77，较前周1.83下行6个BP。

图：逆回购利率

图：隔夜利率

数据来源：WIND安信资管


同业存单发行利率继续上行。上周同业存单发行利率继续上行。上周平均计，3个月发行利率上行至2.36，6个月发行利率上行至2.49。各类型机构普遍发行存单利率以上行为主。以6个月期限的存单作为样本统计，上周股份行/城商行/农商行存单平均发行利率平均为2.48/2.44/2.48，分别上行34/25/23个BP。AAA存单利率与MLF利率差也回落到-23BP。


图：同业存单发行利率

图：同业存单利率与MLF利率

数据来源：WIND，安信资管


三 
债券市场回顾
上周利率债继续上行，其中短端利率大幅上行。具体来看，1年期国债收益率上行21bp，5年期国债收益率上行9bp，10年期国债收益率上行9bp;1年期国开债收益率上行30bp，5年期国开债收益率上行11bp，10年期国开债收益率上行9bp。具体来看，上周10年国债收益率上行至2.83，10年国开收益率上行至2.95。

图：国债与国开债利率

图：不同期限国开债利率

数据来源：WIND，安信资管


期限利差整体下行。其中10-1利差下行21bp,3-1利差下行16bp,10-3利差下行4bp，10-5利差下行2bp。

图：国开债收益率曲线

图：国开债期限利差

数据来源：WIND，安信资管


这一轮债券市场调整原因主要有三个，第一个是地产十六条政策，对于地产行业的支撑力度比较强。第二个是二十条优化防疫政策，激发了市场的风险偏好，股票市场开始上涨，导致了债券资产受到一定程度的抛售。第三个是流动性的边际变化。今年5到10月份下旬流动性超额宽松，导致债券市场比较强，10月下旬后资金面略微偏紧，债券市场小幅调整。

基金和理财产品赎回负反馈缓解。本轮债市大跌带动11月7日-11月16日货基和基金在二级市场上累计净卖出3417亿元。但近两日赎回压力逐渐缓解，11月17日货基已恢复净买入，18日货基+基金已转为净买入512亿元。赎回负反馈暂告一段落。


四 
债市展望
上周虽然公布的经济数据较弱，但防疫政策优化，政策进一步支持房地产提振了市场信心，预计后面经济修复较为缓慢。资金面方面，上周央行MLF缩量续作、7天逆回购投放放量，资金面先紧后松，周五隔夜回购利率下行35bp至1.32%附近，短期流动性波动趋于收敛，后续还需进一步观察央行公开市场操作，同业存单利率走势以及发行量变化。赎回潮对于债券的冲击暂告一段落，随着债市恐慌情绪逐渐缓解、短期市场将会以震荡为主。


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