星书会 | 顶尖的捐赠基金是如何投资的？

多项研究显示，美股长期表现优异，其他发达市场表现接近美股，新兴市场表现稍不及发达市场。综合长期回报和分散风险，耶鲁大学捐赠基金选择重配权益。

均值方差模型旨在寻找有效组合，即在相同风险上能实现最高回报的组合，或者在相同回报上能实现最小波动的组合，这些组合连接起来构成了可能性边界。

均值方差模型假设正态分布、收益率稳定、波动率稳定、相关系数稳定，未考虑流动性和可交易性。同时，收益率、波动率、相关系数的历史数据，可能都受到存活着偏差和回填偏差的影响。因此，在定量分析的基础上，还要根据经验做调整。

在确定可能性边界后，需要寻找其中一个特定的组合。耶鲁大学捐赠基金从其双重目标出发，对可能性边界中的每个组合模拟计算1）长期购买力下降的概率；2）当期支出破坏性下降的概率，从中挑选最符合目标的组合。

在确定了资产配置的比例后，能否进行短期的偏离？史文森认为，择时要求投资者对短期内难以预测的因素做出正确判断，成功的概率很低且常常会产生机会成本。因此，明智的投资者要避免择时，采用动态再平衡策略，使组合比例始终符合目标。

高度竞争的传统资产很难产生超额收益，有时需要在流动性相对较差的市场上寻找机会。价值型投资机会往往不受主流投资者青睐，但却是构建组合的坚持基础。

传统资产很难产生超额收益，普通投资者应该采用被动投资。另类资产无法采用被动投资，通常需要依靠外部管理人。

选择外部管理人需要严格的尽职调查，涉及定量分析和定性分析。定量分析包括组合收益、市场基准及风险承担。过分依赖定量分析，可能导致错误的决策。还需要借助定性分析，包括投资人员的素质、投资理念的说服力以及组织构架的特征。