在上期的月报中，我们给出的标题是《政策暖风频吹，跨年行情可期》。随着海外美联储加息节奏放缓，国内中央经济工作会议落地，以及防疫放开后，社会面感染也增加了国内经济下行的压力，当下基本面改善的现实仍落后于政策落地后的乐观预期，A股走势在12月呈现先扬后抑。与此同时，年末业绩空窗期，各类资金由于考核压力增大也呈现出存量博弈色彩。

我们在上篇月报中曾提示，“随着美联储紧缩节奏缓和得以确认，以及未来国内经济增长预期的不断改善，A股市场投资者情绪有望持续提振”，与此同时，我们也提示“当前冬季流感易发窗口，疫情形势严峻亦在增大经济压力”。实际情况看，资本市场对经济预期确实出现了明显改善，但也正是由于存在抢跑布局，在中央经济工作会议后，政策预期兑现后，部分资金选择落袋为安，也正是由于当前经济基本面偏弱，市场难以在基本面支撑下持续向上。

行业配置方面，在上期月报中我们提示，“依然维持中短期兼顾成长和消费，均衡策略应对多重变化，后续需重点关注经济预期强弱和流动性的变化，业绩空窗期市场风格轮动较快，操作上适合逢低埋伏”。在消费配置策略上，我们提示“疫后复苏主线（酒店/餐饮/免税/航空机场）虽短期改善空间有限，但常态化/精准化防疫的持续优化仍是大趋势，逢低配置仍积极可为；关注政策优化带来的医疗资源需求变化（中药）；可选消费（白酒）有望受益于经济预期的改善，情绪面极端错杀后，预期有系统性的修复机会。”事后来看，市场在防疫放开乐观预期下呈现明显的消费风格扩散式上行，在消费风格演绎极致过后，成长板块出现低位反弹，也基本符合我们在上期月报中的判断。

即将进入新的一年，中长期2023年和短期1月投资者还需要重点关注哪些新的方面？我们认为，至少可能包括以下几方面：全球疫情和欧美经济是否出现新的变化？美联储加息终点能否预期稳定？国内经济形势有何变化？后续国内流动性和宏观政策会如何变化？本期月报中，我们将逐一展开讨论。

1、 市场特征：全球股市普遍调整，港股一枝独秀

回顾12月全球主要股指表现，全球股市普遍调整，港股一枝独秀。12月美联储和欧央行均加息50BP，全球经济衰退预期持续升温。叠加日央行加息操作构成扰动，市场风险偏好明显受到压制。全球股市在12月普遍出现调整，但新兴市场表现相对韧性。其中，恒生指数和创业板指数录得正收益。

图表1：2022年12月

全球重要市场指数累计涨跌幅

 数据来源：Wind，金鹰基金整理指数的过往表现不代表未来表现，不代表本公司旗下任一基金的未来表现，也不作为投资建议。投资有风险，投资需谨慎。

从风格表现来看，消费>成长>周期。受防控政策优化和扩内需政策带来预期改善的影响，消费板块表现较好。其中，实物消费及餐饮、出行等场景消费预期明显改善。成长景气分化，交换机及基站景气明显改善，但智能手机出货量跌幅走阔、光伏行业指数回落、锂电装车量同比下行。11月经济数据表明内外需走弱对经济拖累明显，出口增速降幅继续扩大至-8.7%、固投增速放缓至5.3%，房地产投资降幅扩大至-19.9%，受此影响，周期板块集体受挫，国内经济复苏预期再遇波折。

总体来看，12月只有8个行业以上涨报收。截止12月29日，31个申万一级行业中，美容护理以10.12%的涨幅领涨两市,食品饮料（9.94%）、社会服务（5.46%）、商贸零售（2.43%）涨幅居前；煤炭（-11.03%）、房地产(-9.45%)、建筑装饰(-8.08%)、汽车 (-7.10%)、石油石化（-6.09%）跌幅较大。

图表2：12月市场风格：

消费>成长>周期

数据来源：Wind，中信风格指数，金鹰基金整理（曲线向上，表明分子端指数表现更强，反之更弱）指数的过往表现不代表未来表现，不代表本公司旗下任一基金的未来表现，也不作为投资建议。投资有风险，投资需谨慎。

数据来源：Wind，金鹰基金整理

过往表现不代表未来表现，不代表本公司旗下任一基金的未来表现，也不作为投资建议。投资有风险，投资需谨慎。

2、资金情况：公募发行规模略有回升

资金流入方面，截止12月29日，偏股型公募12月发行282亿，较今年11月发行的225亿小幅增加，扭转了前期经连续四个月缩减的态势。12月北上资金净流入360亿，较11月净流入金额（601亿）大幅减少。截止12月29日，两融余额达1.55万亿，较上月减少158.11亿，显著低于去年同期水平（1.83万亿）。

资金流出方面，一级股权市场12月合计融资1825.26亿，较今年11月大幅增加586.18亿。其中，IPO募资423.32亿，增发募资1108亿，可转债募资231.10亿。2021年以来，产业资每月减持规模普遍大于增持规模，呈现持续净减持,今年以来继续延续此趋势。12月净减持391.21亿（减持规模为435.58亿，增持规模为44.37亿），较今年11月净减持规模（434.2亿）小幅减少。

图表4：偏股型公募月度发行规模

数据来源：Wind，金鹰基金整理

1、全球经济方面：全球疫情改善，欧美经济持续下行

近期全球疫情形势均有改善。截至12月23日，美国日均新增6.6万例左右，日均死亡病例424例，均有所下降，医疗负担有所缓和，截至12月25日，美国住院病床占用率下降至77.6%，其中，因新冠住院占用率升至5.9%，美国ICU病床占用率为76.2%，与上周基本持平重症率仍接近于0；欧洲疫情有所好转，新增确诊病例较前期有所回落，但英国疫情明显反弹；东南亚主要国家新增确诊病例延续下降态势。各国防控强度在疫情回落背景下，保持放松。

图表5：东南亚主要国家日均新增病例

（例，7日移动平均）

变异毒株分布方面，欧洲大部分国家的主要毒株仍为BQ.1，美国BQ.1感染比例有所下降，XBB毒株快速传播。根据GISAID的最新数据，截至12月19日，欧洲大部分国家的主要毒株仍为BQ.1。其中，西班牙感染占比最高，为83.3%。法国、英国和意大利分别为75.3%、58.9%和56.6%。德国BQ.1占比相对较低，为33.6%。日本和韩国目前仍以BA.5为主，不过近期BA.2.75的传播较为迅速，目前在日韩中的感染占比分别为6.8%和24.0%。美国CDC新冠检测数据显示，截至12月24日，奥密克戎变异株BQ.1与其亚系BQ.1.1在毒株分布中的占比之和，首次小幅下降至63.1%，此前盛行的BA.5占比继续下降至个位数6.9%。值得注意的是，XBB占比近期快速上升，目前已达到18.3%，而在10月1日时该毒株的感染占比仅为0.1%。不过，根据光明网援引北京青年报，此前中国疾控中心病毒所所长许文波表示，BQ.1和XBB的致病力和奥密克戎其他系列变异株没有明显区别。

图表6：主要经济体感染变异毒株分布（%）

数据来源：GISAID，金鹰基金

注：统计时间范围为2022年12月5日至2022年12月19日，韩国为2022年11月21日至2022年12月5日。

欧洲经济下行压力进一步凸显。生产活动持续放缓，11月欧盟28国粗钢产量同比下降18.6%，环比增速下降7.1%，降幅均较10月有所扩大。在欧洲高通胀与欧央行持续加息的影响下，预计欧洲生产活动还将继续承压。消费者信心低位回升，12月欧元区和欧盟消费者信心指数分别为-22.2和-24.4，较11月分别回升1.7和1.4，但整体来看，短期内欧洲通胀或难以明显回落，消费者信心或仍将处于低位。

数据来源：：WIND，金鹰基金

美国经济回落，但仍具一定韧性。具体来看，美国制造业新订单增速回落，显现美联储持续加息对消费者耐用品需求的抑制作用或正在不断显现。11月美国核心资本品制造业新订单同比增速为5.7%，环比为0.2%，分别较10月回落0.5和0.1个百分点。此外，11月美国耐用品制造业新订单季调同比也较10月大幅回落4.8个百分点至5.6%，环比增速回落3.1个百分点至-2.6%，为2020年4月以来的新低。此外，美国房地产市场进一步下行，高利率抑制房地产需求仍将持续。

11月美国新屋销售季调同比增速为-15.3%，跌幅较10月扩大5.5个百分点，且已连续9个月同比增速为负。11月成屋销售同比增速持续回落至-35.4%。此外，11月美国新房开工季调同比增速为-16.4%，较10月大幅回落8.1%。截至12月22日，美国30年期抵押利率仍处于6.3%左右的高位，对房地产需求的压制或仍将持续。

不过，收入和消费仍具韧性，在工资增速仍处高位的情况下，居民超额储蓄对未来消费能提供一定支撑。11月美国居民个人可支配收入季调同比为2.9%，与10月持平；个人消费支出季调同比为7.7%，较10月回落0.4个百分点。

数据来源：WIND，金鹰基金整理

2、全球宏观政策：12月美联储加息放缓，但利率终点仍存疑虑

12月14日，美联储公布12月FOMC会议决议，如期加息50个基点，基准利率提升至4.25%-4.5%。在本次会议上，虽然美联储加息节奏放慢，且大幅下调经济预测，但更新后的点阵图显示，美联储官员预计2023年将再加息75BP，且并不会降息，高出资本市场判断25BP，联邦基金利率终端目标为5.1%，略高于市场所预期的4.75%-5%利率区间。面对依然严峻的通胀压力，美联储放缓加息步伐，且上调终端利率目标，充分显示出美联储货币政策路径将维持“higher for longer”的方向，虽然加息放缓，但紧缩尚未停止，金融条件的收紧仍在继续，且在抗击通胀的目标下，美联储预计将在较长一段时间内维持高利率水平。金融条件的恶化对实体经济和金融市场都将带来较大的压力。

往后看，预计若未来通胀数据符合预期，当前美联储基准利率水平上限或为5%，美联储加息缓和节奏得以确认。11月美国CPI同比7.1%，预期7.3%，环比0.1%，预期0.3%，核心CPI同比6.0%，预期6.2%，核心环比0.2%，预期0.3%。美国通胀再次低于市场预期出现回落，主要受益于房租、医疗保健、二手车项目的加速下行带动核心CPI回落，油价的由涨转跌也使得总体通胀环比低位运行。基于基数效应和需求已出现回落，我们预计2023年美国通胀压力将持续回落，且有望在5-6月出现更快的下行，由此后续美联储加息路径上或基本符合市场预期，即在2023年2-3月进行加息操作后有望停止加息。

通过后续几个月美国通胀数据的回落，美联储加息缓和的节奏得以确认。美国经济的下行对于美债收益率和美元指数而言均将产生下拉作用，这使得二者目前在本轮加息周期中见顶的概率进一步增大，从而有利于缓解我国货币政策和金融市场的外部压力。

图表9：美联储议息会议利率预测点阵图变化

数据来源：wind，金鹰基金整理

1、国内经济：防疫放开对经济冲击有望缓解

本轮防疫放开对经济冲击的至暗时刻或将过去，全国疫情达峰时间可能在1月出现。综合各地表态来看，随着防疫措施放松，当前我国社会面疫情感染进一步扩散，比如海南省疫情处于快速“爬坡”阶段，预计可能很快迎来高峰期；浙江、山东、江西等省份，郑州、广州等城市均表示疫情的高峰可能出现在明年1月份，给出的时间点大多为1月上旬或者中旬。安徽省预计，在本月底或下月初迎来第一波高峰，主要在城市地区；伴随春节前人口流动，疫情将从城市地区向农村地区传播，可能迎来第二波高峰。江西省预计，第一波疫情将于2023年1月上旬达到感染高峰，持续3个月左右时间，届时累计感染率接近80%。从各国经验来看，放开后第一轮疫情冲击均经历18周左右，其中疫情反弹上升期经历7-10周，从我国本轮11月中下旬开始疫情加剧来看，也指向2023年1月我国本轮疫情将可能达峰。

图表10：各个国家和地区

第一轮疫情冲击的情况

伴随疫情影响加大，当前经济活动快速回落，消费活动受影响更大。11月中下旬全国各地陆续疫情升温，对11月国内经济已形成供需双弱的冲击，接近2022年5月华东疫情时水平。在此背景下，原有的地产下行问题也尚未观察到好转信号。从冲击程度来看，社会零售额（消费）>工业增加值（生产）>固定投资。具体来看，生产端结构上降幅：高技术制造>公用事业>制造业>采矿业，其中采矿业和制造业工业增加值同比增速并未回落，但汽车、计算机通信工业增加值增速降幅明显。投资端结构特征延续，即基建向上+制造业稳中有降+地产下行，11月地产房企资金边际恶化，政策效果有待观察。消费端11月社会零售额同比降幅进一步走阔至-5.9%，除药品（8.3%）、粮油食品（11.4%）等必需消费品保持正增长以外，其他均为负增长，体现出明显的疫情冲击及居家消费特征。相较下，通讯器材（-17.6%）、家电（-17.3%）、纺服（-15.6%）、建筑装潢（-10.0%）较餐饮（-8.4%）冲击更为显著。短期宏观数据较弱，疫情冲击市场已有预期，对市场而言并不重要，重要的仍是在弱现实中，后续政策如何对冲扩内需。

图表11：11月经济数据再次探底，

各项数据全面回落

数据来源：Wind，金鹰基金整理

2、国内政策：重要会议定调扩内需，稳增长政策有待加码

中央经济工作会议明确扩大内需、提振信心。12月15日-16日中央经济工作会议在北京举行，无疑这是近期最引人关注的政策观察窗口。此次会议对2023年的经济工作做出了全面部署，我们认为最重要最具决定性意义的就是明确了扩大内需、提振信心。

这是经过三年疫情后，经济本身疲弱之外，面对信心不足带来额外经济拖累的针对性政策回应。不同于去年以供给侧改革为主线，今年更强调把“扩大内需与深化供改有机结合”；去年对“六稳六保”有较多强调，今年改为“三稳”，即稳增长、稳就业、稳物价，体现出经济增长发展的一定要求。此外，会议强调切实落实“两个毫不动摇”，必须亮明态度，毫不含糊，“要从制度和法律上把对国企民企平等对待的要求落下来，从政策和舆论上鼓励支持民营经济和民营企业发展壮大”，该类表态也有助于微观预期的修复。与此同时，对于消费、地产、平台经济等市场关注度较高的产业方向，政策方面也给予了积极正面的回应。

当前国内经济趋于下行，主要城市正经历疫情“闯关”，同时出口增速已经降至负值，逆周期稳增长力度有必要进一步增加，1月仍是重要窗口。11月以来货币政策仅有降准25BP，没有调降利率，半次降准不足以推动LPR报价下调，尤其是考虑到近期同业存单利率快速上行，银行负债端成本有所增长。而当前货币政策的实施可能有以下三个方面考虑：一是外部压力，目前美联储加息节奏放缓，对新兴经济体金融账户资金外流的压力有所缓解；二是政策时滞，目前主要城市正经历“疫情闯关”，生产有阶段性停滞的现象，此时政策执行存在时滞，反而会加剧通胀；三是远期通货膨胀，人民银行11月16日发布《三季度货币政策执行报告》，提出“要警惕未来通胀反弹压力”。不过，目前前瞻性指标显示猪周期即将进入下行区间，虽然房地产市场修复与消费困境反转可能引发服务项价格上行，但通胀压力总体可控。

图表12：LPR改革以来报价调整情况

数据来源：Wind，金鹰基金整理

国内经济将有望充分消化本轮疫情冲击，叠加此前政策效果有待显现，围绕经济修复的预期或将得到持续改善。

12月由于社会面疫情的较快扩散，北京、成都等城市已迎来新增确诊达峰，并呈现向常态生活回归的较快修复，受益于此，过去疫情冲击明显的线下消费领域得到资本市场的明显修复。但在修复消费端的同时，制造业生产端的恢复亦值得重视。前期地产融资政策落地，后续政策效果对行业自身循环运转的影响有待检验。

新一年，新开局，新气象，为支撑国内经济的有序恢复，货币环境有望保持友好宽松。虽然当前外围美联储的紧缩预期依然未有明显改善，但后续随着核心通胀的下行，美联储加息放缓的方向将得以确认，过度乐观或悲观的外围流动性均有望被修正。

风险提示：数据来源wind  截止日期2022.12.29

本资料所引用的观点、分析及预测仅为个人观点，是其在目前特定市场情况下并基于一定的假设条件下的分析和判断，并不意味着适合今后所有的市场状况，相关指数、行业等的过往表现不代表未来表现，也不代表本公司旗下基金的业绩表现，不构成对阅读者的投资建议。基金过往业绩不代表未来表现，基金管理人管理的其他基金的过往投资业绩不预示基金的未来表现。投资有风险，投资需谨慎。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。本资料不构成本公司任何业务的宣传推介材料、投资建议或保证，不作为任何法律文件。本公司或本公司相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。