泰周刊：主要压制因素的边际变化可能带来市场的快速反弹

上周上证指数收于3017.78 点，上涨1.16%；深证综指收于1858.61 点，上涨2.66%；沪深300指数收于3562.39 点，上涨1.48%；两市股票累计成交4.21 万亿元，日均成交量较上周上涨8.98%。

上周表现最好的板块依次是农林牧渔、汽车、医药，表现最差的依次是通信、煤炭、银行；过去4周涨幅最大的依次是汽车、医药、电子元器件，表现最差的依次是餐饮旅游、房地产、通信。

行业涨幅比较图（按中信一级行业分类）

数据来源：Wind，截至2023/10/27

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数据来源：银河证券；时间截至：2023-10-27。

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上周被压制到极致的市场情绪有所修复，一方面得益于国内稳增长政策的继续推进，另一方面得益于海外美债利率的快速上冲暂缓。我们一直强调在国内外政策节奏的不确定性中，国内经济已经进入年内第二个企稳修复窗口，极端位置下政策的推进很有可能带来市场情绪的快速反弹，因此哑铃型策略布局是准备超跌反弹的较佳选择。首先从基本面来看，国内经济正处于年内第二个企稳修复窗口，8月下旬以来市场已经陆续看到高频经济活动、宏观经济数据的改善。实物开工率从8月开始沿季节性斜率从底部攀升，9月公布的通胀、出口、金融数据陆续从底部反弹，随后三季度GDP同比4.9%，中美制造业PMI共振触底回升。一系列数据证明制造业库存周期正处于被动去库向主动补库阶段，结合政策开始加紧发力，支持经济底部企稳修复。虽然当前修复强度还有限，但增长再度快速下行的风险止住。然而此前市场一度忽略基本面变化，国内政策反复博弈和海外美债利率的持续上冲，导致市场避险情绪升温。比如增发国债的发行节奏、巴以冲突的变化、中美外交的进展、美国经济数据和FOMC的表态等等。然而，在极端的市场情绪压制下，股票资产性价比已经进一步凸显到高位。在高位的股票资产性价比和极端的市场情绪下，主要压制因素的边际变化都可能带来市场的快速反弹，尤其体现在超跌的成长板块。比如中美地缘政治关系缓和、新一轮“房改”政策落地、约40家公司密集发布回购提案。另外，尽管短期我们看到市场存在较大的资金减量压力，但一旦市场估值来到低位，空头仓位的回补和绝对资金的重新入场，也都可能带来市场快速反弹。综合海内外因素，我们依然认为以哑铃型策略防守反击是较佳策略，并继续建议适度向成长风格倾斜。站在国内视角，基本面初步企稳，叠加政策进一步发力带来市场风险偏好的修复，初现底部反转且能够深度参与全球分工的成长行业有望受益，比如电子、医药、汽车、机械。但目前海外局势的不确定性依然存在，比如巴以冲突、美债利率和美股的估值压力，所以我们依然建议保有部分原油、黄金、银行作为底仓。

上周资金面压力趋缓，万亿国债增发落地，收益率曲线牛陡。具体而言，上周一资金面依然偏紧，债市情绪谨慎，当天十年国债活跃券上行0.2bp。上周二晚间，全国人大常委会批准年内新增发行1万亿元国债，作为特别国债管理，交易时段市场对此已有预期，当天债市延续调整，十年国债活跃券上行1.55bp。上周三，国债增发落地后，市场演绎利空出尽的逻辑，且资金面转松构成利好，当天十年国债活跃券下行1.25bp。上周四，受存单提价、A股止跌转涨影响，债市小幅调整，当天十年国债活跃券上行0.75bp。上周五，A股上涨，资金宽松，长端小幅震荡，当天十年国债活跃券下行0.25bp。周内十年国债活跃券230018累计上行1bp，十年国开活跃券230210累计上行1.3bp。

后市观点方面，国债增发终于落地，整体规模符合市场预期。我们认为当前债券市场的主要矛盾仍然是资金面，从上周周中以来资金较为明显转松，或将为债券市场带来牛陡行情的催化。资金利率在政府债券发行放缓以及公开市场大额投放下有望向政策利率回归。本周需关注全国金融工作会议以及PMI数据。海外方面，市场普遍认为本次美联储议息会议将按兵不动，但日本央行可能调整YCC政策，使得日债收益率上行。

截至上周五（10月27日），伦敦现货黄金报收2,006.00美元/盎司，上周累计上涨25.2美元/盎司，涨幅1.27%；上周金价继续走高突破2000点，金价最高上行至2,006.00美元/盎司，最低下探至1,970.40美元/盎司。回顾上周以来海外主要市场动态：美国三季度GDP增速、PMI、耐用品订单等多个经济数据超预期，但结构性看，企业投资、终端补库的意愿偏弱，市场对于经济的乐观程度并没有进一步抬升；美债收益率回调，对金价的打压有所缓解，加上中东局势再升级，以色列扩大地面行动规模、美国空袭叙利亚，避险情绪再度拉升金价，黄金价格站上2000点。中期看，美国经济继续呈现“滚动式交替下滑”趋势，加息见顶+经济下行的预期叠加避险情绪，金价中长期具有支撑，可继续关注本周FOMC会议及非农就业数据，持续关注巴以冲突发展情况。

上周美国三季度GDP增速、PMI、耐用品订单等多个经济数据超预期，但结构性看，企业投资、终端补库的意愿偏弱，市场对于经济的乐观程度并没有进一步抬升；10年期美债利率下滑7.9bp至4.83%，对金价的打压有所缓解，加上中东局势再升级，以色列扩大地面行动规模、美国空袭叙利亚，避险情绪再度拉升金价，黄金价格站上2000点。近期避险情绪主导近期金价走势，短期金价涨幅较快，一旦有停火的倾向可能会有回调风险。中长期看主导金价走势的可能还是美联储货币政策走向。美国宏观基本面看，短期来看美国通胀具有粘性，高利率的时间可能拉长，在宽松预期较为明确或是高利率的后果显现之前，可能金价短期依然横盘震荡。

内盘看，沪金近期与国际金之间的溢价持续回落，已至合理区间。长期看，全球经济衰退的总体趋势、全球央行加购黄金的需求上升，以及全球“去美元化”的趋势使得黄金有望成为新一轮定价锚，这三因素使得贵金属有望具备上行动能，可考虑逢低布局。

美国三季度GDP增速超预期，但是存在结构性隐患。美国PMI、耐用品订单数据超预期，但是企业投资、终端补库意愿弱。欧元区经济超预期疲软，欧央行首次暂停加息。中美政治、经济互动频繁，双边关系显现回暖信号。

股市方面，美股下跌，H股上涨。美股标普、纳斯达克、道琼斯分别下跌2.5%、2.6%、2.1%。周内美国23Q3 GDP、耐用品订单、PMI等数据超预期，但是结构性细节显示表观的经济韧性下仍有隐患，市场风险偏好没有提升，对经济的乐观预期“达峰”后回调。港股恒生指数、国企指数、科技指数分别上涨1.3%、1.8%、3.9%。中央在接近年末之际罕见祭出多项财政刺激措施，其中包括增发国债、提高赤字、提前下达地方新债限额，香港下调印花税。周内中美政治、经济互动频繁，双边关系显现回暖信号。十二大恒生一级行业中医疗保健（+6.1%）、必需性消费（+3.2%）、原材料（+3.0%）领涨，金融（-0.3%）、能源（-0.5%）、电讯（-2.6%）领跌。南向资金本周净流入63.4亿元。债市方面，10Y美债利率回调。10年期美债利率下滑7.9bp至4.83%。经济数据结构性隐患使市场对经济增速的乐观预期见顶回调，推动实际利率下行。根据联邦利率期货，本周市场对利率路径的预期无显著变化，年内大概率不再加息，明年首次降息时点未有明显变化（仍为24年中）。汇市方面，美元上涨。美元指数上涨0.4%至106.6，欧美经济差持续，巴以冲突的继续使地缘政治风险处于高位，美元避险属性支撑指数。美元对在岸、离岸人民币汇率分别微升至7.317和7.334。大宗方面，黄金上涨、原油下跌。COMEX黄金上涨1.2%至2016.3美元，随着以色列地面军事行动展开，巴以冲突带来的避险情绪降温后快速反弹，长端美债利率下行也助推了金价上涨。WTI原油下跌3.6%至85.2美元。美国上周EIA原油库存增加大超预期,前期计入资产价格的对中东石油供给受阻的过度担忧调整，美元上涨打压油价。

美联储将公布利率决定。美国将公布10月份非农就业报告。中国将公布官方和财新制造业PMI。中国领导层和金融监管机构据悉计划于10月30日至31日举行全国性金融工作会议，这是中国六年来首次针对金融领域召集这样高规格的闭门会议。第十届北京香山论坛将于10月29日至31日举行，美国国防部官员卡莱斯将率团参加。

● 两部门详解1万亿元增发国债投向何处

国新办10月25日举行的“增加发行国债 支持灾后重建和提升防灾减灾救灾能力等工作有关情况”的国务院政策例行吹风会上，财政部、发改委有关负责人对相关问题作出详解。此前一日闭幕的十四届人大常委会第六次会议批准了国务院增发国债和2023年中央预算调整方案，明确中央财政在四季度增发2023年国债1万亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，整体提升中国抵御自然灾害的能力。财政部副部长朱忠明表示，这次增发1万亿元国债的主要目的是落实8月17日中央政治局常委会会议部署，支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的项目建设，是补短板、强弱项、惠民生的重要安排。“当然，国债资金投入使用后，客观上也会有利于带动国内需求，进一步巩固经济回升向好态势。”朱忠明将增发国债的资金用途概括为八大领域，分别是京津冀为重点的华北地区灾后恢复重建、以海河和松花江流域等北方地区为重点的骨干防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、中小河流排涝能力建设等其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防洪能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。