中泰资管天团 | 王桃：可以喜欢红利，但别因为它最近顺风

去年以来，市场对红利型股票投资的关注度逐渐走高，有人把它当作避险策略，也有人当作类固收策略，但这些都不是我们理解的红利投资。近期在与投资者的交流中，大家关注度较高的有两个问题：一是这个风格还能持续多久？二是就算得到了不错的分红回报，但实际总资产却有可能因为股价下跌而缩水，这个策略的有效性如何体现？这里分享一下我对红利型股票投资的一些思考。

首先，我们的红利策略是长期持有高分红型股票以赚取分红和红利再投资价值，也就是说，我们希望选出的红利型股票，在股价不涨或下跌的情况下依然能有不错的长期回报。这个底层逻辑可以让我们远离类似“红利风格还能持续多久？”的问题。我们从未依据对板块后续走势的判断进行投资决策（不擅长此类判断），也不会因为股价涨跌影响对公司基本面的判断。我们的投研框架是致力于通过对企业商业模式和竞争优势的分析，找到那些真正能长期赚钱的公司，以合理最好是低廉的价格买入，红利产品是在此框架下，挑选出同时满足长期高股利和即期高股利的股票组合。

以赚取分红价值为收益来源的红利策略一定是长期策略，核心是利用红利再投资持有更多的优质净资产，从而提高组合的长期分红回报。我们挑选投资标的有三个关键标准：一是长期稳健的经营利润（不错的ROE），二是持续的分红能力和分红意愿，三是估值较低，三者缺一不可。在投资操作中，我们会根据实际情况对持仓进行合理调整和再平衡。如果股价涨幅较大，必然会降低股息率和红利再投资收益率，那我们卖出股票、兑现股价收益即可；如果股价不变或者下跌，也能通过分红再投资获得不菲的长期收益。

举例来说，A公司初始每股股利0.212元，EPS1.22元，假设ROE（13%）和分红率（20%）不变，每年分红全部用于买入股票，初始本金1万元，持有期20年。以下3种股价情景假设下，我们会发现投资该标的长期都有不错的总资产回报：

20年后，虽然下跌假设的股价仅1.79元，上涨假设的股价13.27元，但下跌假设的期末总资产却比上涨假设多。因为在高ROE和低估值的前提下，股价下跌最终带来了极高的股息率和分红再投资回报，这就是巴菲特说天天吃汉堡的人不会希望汉堡涨价的原因。当然，举例只是简单的情景假设（EPS逐年上涨的过程中，实际估值不可能这么低），但可以让我们认识到，投资长期获利并不依赖于股价上涨。

虽然无法回答红利股的行情能持续多久，但我们能确定的是，行情影响的只是短期产品业绩，而非长期持有人回报。粗略地感知一下市场估值水温，截至2024年1月22日，中证红利指数(000922.CSI)的市盈率（TTM）5.9倍，位于历史分位数11.5%；市净率0.65倍，位于历史分位数5.9%。红利型股票估值仍位于历史分位数较低区间，我们自下而上用“称重”的方式筛选出的优质标的大概率仍有不错的长期投资回报率。

从价值投资的视角看，成长股和红利股投资的根本差异是对企业盈余再投资的分配，成长股是公司对自身的盈余进行自主再投资，而红利股是公司把部分盈余以分红的形式给到投资者，使投资者有更多的再投资选择权。目前，不少标的都进入了较高股息率区间，但短期的高股息并不意味着长期高回报，价值是由长期的股利折现值来定义的，而不是由即期股利决定的。在波诡云谲的市场中，深度研究、勤勉跟踪是我们定力和耐心的来源；同时我们也会动态评估和调整持仓，尽全力避开价值陷阱。

条条道路通罗马，也许红利投资能成为您的心头好，但理由别是它最近“顺风”。

基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资有风险，基金过往业绩不代表其未来表现。基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。投资者投资基金时应认真阅读基金的基金合同、招募说明书、基金产品资料概要等法律文件。基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，请投资者根据自身的风险承受能力选择适合自己的基金产品。