嘉合基金债市月评 | 跨年扰动结束，春节临近资金需求走高

1月央行公开市场逆回购到期59240亿元，逆回购投放56190亿元；MLF到期7790亿元，当月MLF投放9950亿；公开市场全口径净回笼890亿元。跨年扰动结束，政府债券发行节奏偏缓叠加央行公开市场维稳流动性，全月资金面均衡偏松但分层现象延续。1月R001均值收于1.86，较上月上行11 bp，R007均值收于2.23，较上月下行27bp；R014均值收于2.34，较上月下行63bp；DR001均值收于1.69，较上月上行8bp，DR007均值收于1.86，较上月上行2bp，DR014均值收于2.09，较上月下行28bp。

开年以来，市场对政策和国内需求不足的担忧仍存，权益市场下跌带动债市乐观情绪延续；中旬随着10年国债下行至低点2.5%附近，叠加市场对货币政策宽松预期有所修正，机构止盈行为带动债券收益率小幅回调；月中MLF操作利率按兵不动但市场对降息仍有预期，债务负担较重省份严控基建项目的消息显示政策或在防风险和财政扩张之间有所权衡，股债跷跷板延续，债券继续走强；下旬资本市场政策频出，带动股市出现反弹，24日央行宣布降准和结构性降息，幅度略超市场预期，多空因素交织下长债收益率整体小幅下行；临近月末，一线城市限购政策放松对债券收益率带来一定扰动，但市场对全面降息的预期较为强烈，叠加权益市场表现再度陷入低迷，带动10年国债收益率快速下探。

资金面方面，春节临近资金需求走高，政府债券发行或逐渐提速等因素对资金面存在扰动，但降准在月初落地释放流动性予以对冲，在基本面修复偏弱的背景下，市场预期货币政策仍有进一步发力空间，综合来看预计资金面中枢继续保持平稳。基本面方面，1月末公布的制造业PMI数据环比小幅企稳，整体仍处于收缩区间。分项来看，生产端扩张快于需求端的格局仍在延续，显示需求不足仍制约基本面修复斜率，在此背景下，价格分项环比回落，等待政策进一步推动。高频数据方面，1月地产销售维持低迷，考虑到月末政策密集出台，范围涵盖一线城市限购放松和维护房企合理融资需求等，后续政策效果可能逐步体现；春节错位下产销时间拉长，汽车零售同比对消费提供有力支撑；集装箱吞吐量均值同比高增，PMI新出口订单环比上行，或指向出口有所改善但持续性有待观察。信贷方面，实体需求不足背景下政策持续加码提供支撑，降准叠加结构性降息等政策落地改善银行负债成本，“开门红”惯性仍存，此外去年底以来增量政策逐渐落地效果或在一季度逐渐显现。通胀方面，春节临近提振猪肉果蔬需求，1月CPI环比或延续为正，往后随着基数效应逐渐显现，或带动CPI同比读数修复；地缘政治扰动下，国际原油价格在1月出现上涨，国内方面受制于需求持续低迷，工业品价格震荡偏弱，PPI或仍在低位。