国内公募投资江湖中，权益领域的女性基金经理占比一向不高，主动权益类的女性基金经理更是寥寥。摩根士丹利华鑫基金旗下基金经理徐达便是为数不多的主动权益女将之一。徐达有着10年的证券从业经验、近6年的基金管理经验。

用徐达的话说，“出道于2013年的市场风格，从业以来心态上一直战战兢兢，谨慎为上。”无论市场主流投资风格如何变化，她始终坚持研究发现价值，坚持深入的基本面研究，坚持独立的价值判断，深耕大消费和高端制造板块，通过对内生增长行业中优质标的的挖掘和均衡配置，得以为投资者创造长期价值。

在徐达看来，中国经济转型持续发展，经济增长潜力进一步释放，第三产业持续高速稳定增长，成为拉动经济增长的第一支柱。疫情之后，第三产业增速稳步修复，以现代服务业为代表的第三产业蕴含无限增长潜力，与之相关的大消费、高端制造板块机会值得把握。

深度基本面研究创造价值

翻阅徐达的履历，可以看到一名典型的基金经理成长之路：美国弗吉尼亚大学经济学和商业学学士，毕业即加入摩根士丹利华鑫基金，先后担任研究员、基金经理助理，自2016年6月起开始担任基金经理，至今已有近10年的证券从业经历。

在多年的投研实践中，通过构建严谨、完整的投研体系，徐达逐渐形成了可持续的基本面投研实力，力求在不同的经济环境下，洞悉市场基本面变化，寻找符合产业发展方向且具备良好盈利能力的最优投资标的。

徐达表示，预判公司股价表现需要从两方面出发，其一是提炼公司的基本面要素，其二是判断价值和价格的关系。

“投资最基础的逻辑是看基本面和增长趋势，公司高质量经营带来的业绩增长是核心收益来源。”谈及基本面分析，徐达介绍称，“基本面分析所涉及的分类特别多，关注的因素也很繁杂，因此提高跟踪效率的关键在于角度及提炼的重点。我最深的体会是，在不同的市场环境以及公司不同的发展阶段，需要把握的基本面要素并不相同。例如针对一家处于新兴行业的成长初期的公司，我会更关注它所处行业本身的景气度以及公司竞争优势和盈利能力的可持续性。然而对于一家处于竞争格局稳定行业的龙头位置的公司，原材料的价格波动、公司产能、投放进度等更加细致的因素会更值得关注。”

通过近几年的投资实践，徐达直言自己对价格的认识更加深刻，“股票的价格反映的不是过去，也不是现在，而是人们的预期。从基本面研究出发找到公司与市场共识之间往往存在偏差，如何平衡价格与价值的关系，是投资必修课”。那么徐达是如何解决这一问题的呢？

徐达介绍道，市场走势是由大多数人的认知和行为决定的，而非某个人或机构，尤其当前资本市场越来越有效，因而投资守则第一条就是敬畏市场，“如果我认为一家公司未来几年的利润增速是每年15%，那他的合理估值就是20倍市盈率，但在实际应用PE估值时，到年底可能会出现‘估值切换’，期间涉及的变量很多，包括行业业绩增速等。估值不是一个准确的值，它不但与投资者对业绩的看法有关，也与投资者的预期收益有关。”

但她同时强调，不能随波逐流，自下而上对公司的基本面做深入研究仍然是核心。正如她所言，“要搞清楚公司经营带来的业绩增长，注重企业的护城河、管理层和商业模式，关注个股业绩的确定性和稳定性。” 基于对基本面的敬畏，面对增量信息时，徐达倾向于将自己放在传播链的下游，不过度依赖“超前”于市场的认知，更多基于个人及团队的优势方向进行决策，较少涉足远离常识或是信息不够透明的行业。

在此基础上，要适当倾听市场的声音。徐达坦陈，“A股估值体系一直在变化。以2013年我刚入行时看的家电行业为例，当时龙头估值水平最低到6倍左右，之后估值一路修复，上升至 20 多倍，市场中有不少声音认为‘与其它大消费公司相比，好便宜’。因此需要重视市场反馈，基本面与市场趋势共振是最好的投资机遇。”

在这样的投资理念及方法的指导下，徐达在选股中尤其注重数据支撑，扎实分析股价对公司质地的反映程度，寻找恰当介入时点。对于挑选标的，她会希望标的能在1到2年内就兑现盈利的裂变。同时她也会通过高频的产能数据、价格指数去不断跟踪预判上市公司的业绩，在做决策时，尽量做到有客观数据支撑。赚取成长收益的同时，尽量控制回撤。”

“影响股价的因素有很多，但在长周期上最重要的还是盈利能力。只有持续跟踪企业的盈利能力，才能不断地收获良好的收益率。”徐达多次强调。

均衡配置，“适度逆向”投资

公开数据显示，徐达自2016年6月管理大摩资源优选混合基金至2021年末任职回报达136.89%，超额收益为87.17%，业绩表现亮眼。

基于上述投资体系，徐达的操作特点主要体现在以下几个方面：均衡配置、注重挖掘有内生增长的行业中估值与业绩相匹配的优质标的、倾向分步逆向投资。

具体到投资实践中，组合配置方面，徐达强调均衡性和安全性，兼顾进攻与防守，选择持有在股价表现上非同向而行的行业及公司构成投资组合。“我长期跟踪的行业主要集中于大消费和高端制造板块，板块内细分领域属性不同，同一阶段股价运行方向也有差异，对冲后可以达到降低风险的目的。对个单个行业，我的持仓比例一般不会超过20%，持仓的行业通常不超过10个；持仓的个数一般在30到40之间，前十大重仓股占比不超过60%。”

徐达介绍道，这种配置特征与她的入行时点有关。“我刚入行时既没有赛道型的产品，也没有太多200亿规模产品，基金经理需要把握多个赛道的机会。当然，行业均衡的风格决定了无法通过重仓个别行业获得进攻性极强的表现，但也意味着不太会出现严重跑输的问题，超额收益核心还是要依靠选股，投资者的持有体验会相对舒心。”

在持仓风格分布方面，徐达倾向于对大小盘风格做均衡的持仓。“我一般不会全仓千亿市值公司或全仓50亿市值的公司，目前这个比例基本上是各占一半。当前中小盘的行情应该还能够持续，如果演绎到尾声，市场达到中性的状态后，会将中大盘公司的比例调升至六至七成，因为在同样的市场情况下，中小盘的流动性风险较高。”

将大消费、高端制造等具备多年研究经验和独到见解的板块作为长期核心品种之外，徐达还会紧密跟踪市场动态，敏锐洞察市场风格和情绪变化，保留部分仓位灵活调整，操作风格稳健不失灵活。

细分行业选择上，徐达看重经济转型带来结构性机会，优先配置具备内生增长性和政策驱动提供发展动能的行业。个股选择上，她注重公司整体经营质量、估值与业绩相匹配，还会通过多番实地调研以及与管理层的紧密沟通考察公司实力与发展前景。

以2020年四季度起连续四个季度位列徐达代表基金第一大重仓股的公司为例，徐达的投资逻辑如下，“行业层面，需求端而言，一方面，防水材料的价格波动较小，公司的利润主要和产能投放及客户拓展有关；另一方面，国内房屋施工中防水材料用量普遍不足，房屋漏水成为常态化的问题，存量的维护需求巨大。供给端而言，行业集中度在逐步提升，龙头公司市占率提高。客户层面，下游中小地产商面临出清，大型地产商对于供应商的较高要求加速着建材行业洗牌。公司层面，公司是行业龙头公司之一，在防水材料这一领域的弹性相对较高，管理层与投资者交流态度积极，风格踏实。”

在操作上，徐达不盲目追逐短期热点，倾向分步逆向投资，严控下行风险。她强调，“这种逆向并不代表我赞成完全左侧的操作，更强调做右侧的时候不要做得太过。”

“逆向并不意味着一切投资行为都与市场反着去做，这是对逆向较为片面的认知。逆向过程中最大的挑战可能是，看好了但没涨。对于这类资产，如果在买的时候就已经是经过深思熟虑谨慎思考而作出的判断，那我们应该分清楚当前的不涨，是市场风格等偶然因素导致的，还是基本面或是投资体系出问题而导致的。除了必须认错的情况下，我们需要给自己、给个股，多一份耐心。投资如同长跑，心态是投资成功非常重要的支柱之一。”徐达说道。

正是基于“适度逆向投资”的原则，徐达管理的基金组合能够捕捉到潜力股。以其曾买入的啤酒板块上市公司为例，这家一度成为“过街老鼠”的公司后来成长成了“大牛股”。时过境迁，昔日的明星股纷纷退市，消失在水面之下，而该个股却悄无声息地复活了，甚至重返消费白马股的行列。其凭借的自然不是疫苗，而是老本行啤酒。

2018年底，彼时中高端啤酒扩容空间大，行业消费升级趋势确定，而且行业竞争趋缓，公司在行业高端化趋势中有望持续扩大市占率。此外，重大资产重组完成，控股股东将中国区的优质资产注入，公司治理也很规范。正是基于以上理由，徐达“逆向布局”该股，为组合贡献了可观的收益。

把握现代服务业投资机遇

展望2022年的宏观经济与A股市场，徐达认为全年而言经济面临增速下台阶，波动收窄的趋势，A股或将整体呈现震荡上行趋势，重在把握结构性机会，与现代服务业投资方向相关的高端制造业、大消费板块值得持续关注。

徐达预计，2022年全年GDP实际同比增速5.5%左右，四个季度节奏上先下后上，二季度可能是全年的低点。而中央经济工作会议定调要“稳字当头，稳中求进”，稳增长仍然是当前政策主线。在此背景下宏观环境在一二季度偏宽松，下半年有望转向偏稳健。

“结合信用周期与盈利周期来看”，谈及A股市场走势，徐达表示今年市场将整体呈现震荡上行趋势，机会主要在一、三季度，预计一季度末到二季度市场将有对ROE下行的明显调整。行业配置方面，上半年流动性宽松，社融企稳回升，一季度稳增长政策持续发力，有望带动市场整体震荡上行，金融、成长占优，下半年则主要关注消费板块。”

为布局2022年投资行情，拟由徐达管理的新产品摩根士丹利华鑫现代服务业混合基金于2月8日起公开发售。据介绍，现代服务业全产业链的投资机会，包括随着技术发展而产生的新兴服务业态，以及运用现代技术对传统服务业进行提升的行业。在徐达看来，现代服务业有望成为未来贯穿短期与中长期的投资主线。“中国经济转型持续发展，经济增长潜力进一步释放，第三产业持续高速稳定增长，近六年来以季度同比7%的平均增速超越其他产业及 GDP6.3%的平均增速，成为拉动经济增长的第一支柱。疫情之后，第三产业增速稳步修复。以现代服务业为代表的第三产业蕴含无限增长潜力。概括来说，现代服务业为主要包括面向消费者类（To C）的新消费以及面向企业类（To B）的高端制造业的上市公司。”

基于当前市场判断，面向消费者端（To C），徐达中短期重点关注以新消费为代表的企业，站在当前时点，相对看好疫后复苏的消费类企业以及必选消费品类。受疫情影响行业尚未完全恢复，赛道布局正当时。而在今年宏观经济承压的大背景下，市场将更关注公司盈利的稳定性和持续性，因此今年上半年将重点挖掘必选消费品类的投资机会。

面向企业端（To B），徐达表示，“通过高科技手段提升传统行业效率的公司，最典型的就体现在智能化和自动化领域，大多数是偏高端制造业的公司。他们在现代服务业中扮演了“卖水人”的角色，如果没有高端设备的辅助的话，很多现代服务业企业其实并没有办法为大家提供服务。”她进一步分析，在今年成本压力减缓、疫情缓和的趋势下，相关上市公司的利润弹性值得期待；同时，受益于国内疫情控制得当，出口类公司在国际供应链里的相对份额不断提升；加之，国产替代加速趋势未改，现代服务业相关的高端制造产业链值得重点关注。