从2002年正式出台至今，QFII制度走过了20年历程。20年来，得益于我国资本市场对外开放深入推进，QFII规则制度不断优化，QFII逐步成为资本市场重要参与者。目前，合格境外机构投资者数量近770家，持股市值约万亿元，成为A股增量资金的稳定来源之一。而作为海外成熟资金的代表，QFII的一举一动也备受市场关注。那么，在过去的20年里，QFII制度是如何一步步完善？QFII对中国资本市场发展带来哪些潜移默化的影响？汇丰晋信基金作为QFII投顾机构，如何做好外资和A股之间的桥梁？对此，近日中国基金报记者采访了汇丰晋信总经理李选进。

作为中国早期和外资合作的先驱者之一，李选进是QFII进入中国市场的见证者和实践者。他认为，QFII进入A股已经20年，之所以愿意长期投资中国，实际上是对中国经济的坚定看好，QFII大发展的20年，也是外资机构坚定做多中国的20年。

公开信息显示，李选进生于上海，求学和工作于香港地区、台湾地区、中国内地、新加坡和美国，获得休斯敦大学经济学硕士学位。李选进于2003年加盟汇丰投资管理（香港）有限公司，任亚太区企业拓展及中国事业主管，兼任执行董事。2004年，李选进参与讨论QFII、QDII等内地开放金融市场的各项举措。2005年，年仅33岁的李选进在上海主导汇丰晋信基金的筹办，并成为当时最年轻的合资基金公司总经理。

长期优秀业绩显示QFII制度成功

回首20 年，QFII的发展路径十分清晰，即将QFII打造成境外投资者，尤其是中长期机构投资者，全方位投资中国资本市场的主渠道。

李选进回忆到，2003年QFII刚推出的时候，自己非常有幸参与到了国内QFII业务的发展过程。最早在摩根，后来在汇丰，两边的QFII业务自己都有参与，同时也参加了一些政策方面的讨论。“2004年在香港时，记得当时公司邀请了很多机构投资者以及监管代表，在汇丰28楼举办了第一届QFII投资论坛。论坛期间，很多机构投资者向有关方面反馈了QFII的使用情况和建议。各大主流机构都来了，场面可谓盛况空前。那次论坛大家相互交流意见，讨论非常充分，当时大家对于投资中国内地市场都非常踊跃和期待，同时也希望QFII制度能够进一步开放。” 他谈到，“当时很多外资机构都想进入中国市场，但是在QFII制度设立初期，额度放开还比较谨慎，这才有汇丰翔龙基金募集第一天就有28倍超额认购的盛况。”

回过头看，QFII制度不断地发展完善，一路走来非常不易。“曾经有一段时间，海外的一些公募QFII机构一度会担心，如果有客户大额赎回，能不能把资金顺利地从国内转回海外。这种担心导致一些公募QFII机构在买A股的同时，也会同时配置一些港股，作为流动性的缓冲。”他谈到，“但通过QFII制度不断扩大开放，最终打消了海外投资者的顾虑，同时也吸引了越来越多海外机构通过QFII制度进入到国内市场。”

他认为，总体看，QFII资金大部分都是长期稳定的，他们带来了投资理念的改变，而且从中长期看，QFII投资A股的业绩不俗。财通证券研究显示，截至去年末，曾被QFII持股20个季度及以上的个股达到57只，其中被单个QFII机构持有时间较长的27只个股，持股时间处于20至41个季度不等，平均涨幅超过350%。

对此，李选进总结到，QFII更关注上市公司长期的业绩表现，而不太在意股价短期的波动。20年来，QFII额度不断增加，达到如今上万亿的投资市值，恰恰说明QFII获得了预期回报，整个QFII制度是非常成功的。

QFII持仓演变体现中国股市成长之路

市场上曾经流行过一句话， “跟着QFII走，吃喝啥都有”，很多投资者甚至专门研究外资持仓情况进行模仿，也由此引发关于外资影响A股定价权的讨论。对此，李选进认为，QFII没有争夺A股的定价话语权。谁在市场里的钱多，谁就有话语权。

Wind数据显示，现在公募基金总规模27万亿，但是QFII只有1万亿出头， QFII很难影响市场整体走向。截至一季度末，QFII现身718只A股前十大流通股东名单，持股市值约1659亿元。

他指出，QFII从一开始额度就相对比较少，不可能有真正的话语权，QFII的影响力和其长期、价值投资理念有关。“有一些好的股票涨了，大家一看，QFII早就埋伏在里面了，QFII的持仓演变，其实只是提前预期了中国上市公司成长之路。但总体看，QFII持仓的重点，从早期的大盘蓝筹到近年的中小创，无不体现了中国产业转型升级的特点。”他谈到。

李选进进一步分析道，早年QFII主要投资一些大盘蓝筹股，第一个主要原因是QFII分被动投资风格基金和主动投资风格基金，最早进入中国市场的，大多数都是被动投资者，而且海外投资者对流动性要求较高，因此诸如A50指数ETF等大盘股就成为了首选。另外，研究能力有限也是重要原因，对于QFII内部的研究力量而言，其团队的搭建、研究员的培养都需要至少五六年时间。因此早期比较仰赖卖方研究，而早期提供卖方服务的大型投行研究人员对中国市场覆盖度相对比较小，只能将有限的研究资源配置在蓝筹大公司上，导致QFII的投资方向也只能相应集中在大盘蓝筹股上。另外，当时很多海外投行也承接了一些国内大盘蓝筹股的海外IPO项目，因此对这些公司的基本面也更熟悉。

随着QFII投资机构不断壮大和研究力量的加强，其投资目标渐渐从大盘蓝筹向中小板、创业板转移。其中，主动管理风格的QFII由于更强调追求Alpha收益，因此更加趋向投资中小盘和创业板等能够带来高Alpha的股票。“中小板和创业板在过去贡献了非常多的十倍股，但一个大盘蓝筹股涨10倍就非常不容易。” 李选进告诉记者，欧美市场相对比较成熟，较难获取Alpha，所以机构倾向指数投资。但是中国市场尚处于新兴加转轨阶段，Alpha较高，偏股基金指数过去10年的收益远远高于上证指数，这个特点，吸引了很多追求高Alpha的海外机构来配置中小板和创业板股票。过去20年里中国经济的转型升级，包括消费、医药、高端制造、新能源等一大批新经济的崛起，也给予了海外投资机构非常多的获取高Alpha的机会。这是QFII持仓变化最根本的因素。

此外，QFII进入中国门槛的放宽是导致持仓变化另一个原因。李选进解释到，早期，只有海外头部机构才能通过QFII制度进入国内市场，门槛较高。但随着中国市场开放的逐渐深入，很多中小型机构投资者，尤其是一些投资某些细分领域的专业投资机构也开始进入中国市场，比如医药投资机构、新能源投资基金等，这些机构进入中国市场以后，配置的重点自然集中在中小盘和创业板上。

QFII投资理念为中国市场提供积极借鉴

QFII制度是我国资本市场对外开放最早也是最重要的制度安排，是境外投资者投资境内金融市场的主要渠道之一，如今这项制度推出已满20年。20年来，中国已经成为全球第二大股票市场、全球第二大债券市场，成为海外投资者投资组合中不可或缺的一部分，这其中，QFII制度功不可没。

李选进表示，QFII制度对于A股市场的发展是非常有意义的。早期海外投资者参与中国资本市场，主要是通过B股，但B股的投资者主要是个人投资者。从QFII制度开始，真正的海外专业投资机构才成规模地进入了中国市场进行投资。随着QFII制度的发展，投资限制越来越少、额度限制越来越小，目前国内的各类主要金融产品，QFII都能够投资。正是这种制度上的保证，使QFII的投资理念逐步为国内投资者所了解接受。

“海外专业机构投资者的引入，带来了长期投资、价值投资和风控的理念。汇丰晋信基金过去十七年通过借鉴海外成熟经验，打造了较好的权益投资平台和团队。” 李选进告诉记者，公司已经连续六年举办了汇丰晋信价值投资论坛，今年将举办第七届，汇丰晋信会持续推广价值投资的理念。

从目前来看，QFII的投资方法、投资理念与国内公募基金大同小异，属于同一套投资体系，研究方法本质一样，而QFII与国内公募主要的区别在于投资行为不同。他举例说，QFII整体的持股周期比较长，持仓换手率不到100%，而国内公募基金平均持仓换手率比QFII高好几倍。“导致这一现象，首先是两者客户群体不同：海外QFII的客户很多是偏长期的资金，比如养老金、家族基金等，它们的投资决策和投资行为能够更长期。此外，QFII与国内公募考核制度存在较大差异，国内很多都是按年度考核，而QFII的考核周期往往更长，因此它们的投资行为也会更长期。最后，国内公募基金行业竞争比海外激烈很多，海外机构的业绩能跑赢指数就合格，但是国内机构的业绩不仅仅要战胜指数，还要跑赢大多数同行才行，这种压力也是影响投资行为的重要因素之一。”李选进分析到，从本质上来看，机构内部的考核机制和客户的需求是相关的，所以如果客户的投资行为比较短期，那么就有可能造成投资机构的考核机制同样短期化。因此对于国内公募基金行业来说，投资知识普及和投资者陪伴的道路任重而道远，需要不断引导投资者进行长期投资和价值投资。

在A股市场中，QFII往往被当作“聪明钱”的代表。很多股票上涨之后，市场才发现QFII早已潜伏其中，对此，李选进认为，并非QFII真的更“聪明”，而是因为他们保持长期投资理念，一直持有有价值的股票，所以当市场涨起来时，也充分享受到了涨幅。此外，海外经历的经济周期或者产业周期比中国更早，比如像科技产业、半导体、人工智能等等。所以，当国内这些行业初期发展起来时，QFII投资机构能更早看到趋势，提前布局。

QFII制度仍需进一步发展完善

回顾过去20年，QFII主要经历了四个阶段。

第一阶段，QFII出台后迅速吸引了大量境外投资者的注意，全球主流投行几乎都申请了QFII资格。

第二阶段，中国在2011年推出了RQFII制度，允许境外机构投资者用境外人民币投资A股市场。

第三阶段，随着中国金融开放进程不断向前推进，自2016年起外汇局开始逐步放松，并最终取消了QFII和RQFII额度限制。

第四阶段，证监会在2020年进一步将QFII、RQFII规则合二为一，并拓宽了投资范围，允许QFII参与融资融券及商品期货等证券交易，投资者构成变得更加百花齐放。

记者注意到，中国证监会在2014年4月10日正式批复开展沪深港通互联互通机制试点，既可方便内地投资者直接使用人民币投资香港市场，也可增加境外人民币资金的投资渠道。在沪深港通机制下，外资进入A股的途径更为灵活。很多人不禁要问，在这个背景下，QFII继续存在的价值何在呢？

对此，李选进认为，沪港通开通后QFII存在的意义并没有下降，沪港通给了投资人更多选择的渠道，但两者各有优势。如果是香港的机构投资者，主要目的是想投资A股，那么港股通是不错的选择。但如果你是其他国家的机构投资者，而且在香港没有注册、没有开户，那么选择QFII投资中国更方便。

最重要的区别是，深沪港通的投资标的有范围限制，只能投资该范围内的A股或者港股。数据显示，截至2023年6月15日，上交所上市的2263 只股票中的1268只股票和深交所上市的2830只股票中的 1374只股票符合沪深港通的北向交易条件。“同时，港股通交易范围限于：A+H股上市公司的H股、恒生综合大型股指数的成份股和恒生综合中型股指数的成份股。但QFII能够投资全部A股和港股，包括科创板等等，海外机构都能够买。除了A股以外，QFII还能投资包括债券、期货等投资品种，这些都是沪深港通目前暂时不能投资的。另外，目前对于QFII额度的限制已经完全取消，当市场非常火爆的时候，沪深港通的单日额度可能会使用完毕，相对而言，QFII在额度上的限制会更小。”他谈到。

李选进总结到，QFII制度是我国资本市场对外开放最早，也是最重要的制度安排之一，促进了中国资本市场投资者结构的多元化，助推了国内金融体制机制的发展完善。今后，进一步发展完善QFII制度依然是重要战略。

讲好中国故事

为海外客户做好服务

20年来，QFII不但是中国资本市场“引进来”的重要成果，同时也成为中国“走出去”的重要载体，QFII已经成为看多中国和做多中国的一股重要力量，李选进认为，未来在新的历史机遇下，更应该多方合力继续“一起讲好中国故事”，让更多海外资金了解中国、投资中国。

“疫情防控进入新阶段后，和海外和客户的交流恢复了。要吸引海外长期资金投资中国，就是要去海外多交流、讲好中国故事。”李选进告诉记者，在疫情之前，自己每年都去欧洲、美国路演，介绍中国经济和市场的最新情况和投资机会。现在很多西方投资者对中国存在误解，或者了解的情况比较片面，这时候非常需要专业机构提供客观分析，改变海外投资的认知偏差。特别是介绍中国存在很多发展的机遇，比如高新科技产业，包括计算机、新能源、医药等等。“现在QFII已经不存在额度限制了，全球各国都已经重新开放了，怎么把海外对中国有兴趣的投资者吸引来，告诉它们中国的经济增长依然强劲，能够为他们提供不错的长期回报，这是我们当前最需要做的一件事情。”他提到。

（图：汇丰晋信基金总经理李选进在欧洲进行路演推广中国市场的机会）

李选进强调，讲好中国故事需要多方的参与，比如交易所、QFII投顾机构、国内卖方机构等等。这方面，欧洲对中国的了解可能更多一点，美国投资人要相对低一些，这就需要我们花更多时间消除他们的误会，提升他们投资中国的信心。

据了解，汇丰中国是首批获得QFII托管资格的外资行，也是目前市场上服务QFII客户数最多的托管银行。截止2023年4月，汇丰中国为全市场获得768家QFII机构中的271家提供托管服务。同时，于2022年9月与10月分别成为首家协助QFII完成股指期权交易的外资托管行和完成商品期货交易的托管行，协助实现境内衍生品市场实现了突破。

2007年, 汇丰晋信第一只担任投顾的QFII——汇丰中国翔龙基金发行, 2023年2月，该基金荣获汇丰晋信动态策略基金H（Fund Selector Asia Awards Hong Kong 2023 PLATINUM Award )。

李选进表示，海外机构由于团队规模、研究深度等原因，对于A股的了解往往没有那么深入，需要投顾机构帮助他们更好地去了解A股市场、行业、法律法规和政策等等。其次，投顾机构也需要配合外资机构，讲好“中国故事”，增进海外投资者对于内地市场的了解，提升海外投资者对于中国经济和中国市场的信心。最关键的是，投顾机构需要和QFII投资机构之间建立起紧密的合作和信任关系，这样才能更有效地帮助QFII投资机构去了解中国市场。