海外方面，美国就业市场整体仍具韧性，但结构上有所分化、边际上亦有所弱化。5月美国非农就业人数新增33.9万人，远超市场预期（19.5万）及前值（25.3万），职位空缺数亦大幅反弹。但不同行业周期错位继续加大。制造业持续降温，新增就业减少2000人；服务业仍是支撑就业及需求的重要动能，新增就业的33.9万中有25.7万人来自服务业。失业率有所上行，劳动力市场或将边际走弱。5月美国失业率3.7%，高于预期（3.5%）及前值（3.4%）劳动参与率62.6%，与前值持平。

景气度边际走弱，弱衰退风险或有所显现。5月，美国ISM制造业PMI46.9，低于预期（47）及前值（47.1）。同时，工资通胀螺旋虽依然存在但边际有所走弱，通胀预期继续回落，故维持higher for longer的基本判断。

本周最为重磅的消息是美国政府与国会与5月27日就提高联邦政府债务上限达成原则协议，于5月31日由众议院表决通过协议，并于6月3日由美国总统拜登签署关于联邦政府债务上限和预算的法案，使其正式生效。该法案暂缓债务上限生效至2025年年初，并对2024年、2025年限制联邦政府非国防支出费用等。就这个问题我们之前与读者分享过无论是共和党还是民主党在本次债务上限问题上的处境与Obama时期有较大不同，在大国博弈的背景下两党谁都不会愿意去承担打击美元信用体系的担当风险，所以说这次关于美国债务上限的事件看上去更像是一场党派政治之争的戏剧，与美国当下偿债能力无直接关系。

从金融市场角度，美债没有进入技术性违约将在近期进一步推高美元的价格，人民币短期仍然有较大压力。但是我们观察到高昂的无风险利率已经将美国各类型企业的融资需求下推至2010年衰退时期大致水平，NFIB的商业乐观指数也正在接近全球金融危机的低点，所以有理由相信，伴随美国核心通胀的下行，美国经济衰退终将临近。Timing is everything。所以从中期视角看，人民币美元的走势仍然取决于后续中国的经济增速。

国内宏观方面，5月中国官方制造业PMI48.8，低于预期（50.8）及前值（49.2）；而非官方制造业PMI50.9，高于前值（49.5）。考虑到二者之间的统计口径差异，背离印证我国复苏型分化的特征：投资边际回落、消费有所企稳、出口仍具韧性。不同规模企业也出现分化，大型企业PMI为50.0%，比上月上升0.7个百分点；中、小型企业PMI分别为47.6%和47.9%，比上月下降1.6和1.1个百分点。分类指数层面也出现分化，供应商配送时间指数高于临界点，生产指数、新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。数据说明在内生需求仍然不足的背景下，企业减少生产、减少招聘、降价去库存，整体仍处于“主动去库存”阶段。

央行维护流动性合理充裕的政策确定性仍较强，周内资金面整体偏宽松。中短期内，市场利率仍会围绕政策利率波动，政策层面整体依旧偏向中性。当前处于数据和政策真空期，市场亦进入观望胶着期本周10Y围绕2.7%窄幅震荡。周五观察到早盘9:30随权益市场风偏显著抬升，10Y现券快速上行3bp左右之后维持在2.73%附件。我们认为目前，国债价格目前处于相对高位，无风险收益率处于相对低位，只有在经济现实持续不及预期，或者类似2022年系统性风险情境下会有更好的表现，在当下流动性承压的情况下配置性价比不高。

权益市场，本周五市场大幅反弹，我们认为核心原因是当前市场已经较为充分地price in了经济的弱现实。体现在尽管中采PMI低预期，市场下行动能趋弱，而周四财新PMI数据略超预期，市场则选择在周五大幅上涨。数据表明经济的疲弱主要来源于上游重工业，而中下游均开始逐步企稳。

市场表现看，人工智能的龙头板块传媒和中特估龙头建筑板块在调整3周之后，本周在中采PMI低于预期的基础上带领AIGC+中特估领跑市场，而光伏硅料、猪价、煤炭价格的大幅下跌则是导致相应板块出现明显下跌，反映当前市场对于基本面的变化反应程度也确在提升。

财新PMI的超预期反映了当前经济的结构问题，经济的核心压力主要来自于上游重工业的放缓，部分提前出清的中下游开始企稳回升，周五的市场表现符合我们此前判断后续市场对于利多事件的敏感性将显著提升，并且我们始终认为政府对于今年经济增长仍然持底线思维，因此后续经济的大概率演绎路径是6月自发企稳或新的刺激政策，中长期来看经济的复苏仍是大概率事件。展望后市，随着经济数据正式兑现走弱，权益资产尚在筑底阶段，建议投资人关注左侧布局具备与宏观因子共振和良好盈利基本面的板块，以期后续能够与经济基本面修复共振上行。

此前政治局会议对于经济的表态反映出政府的底线思维，维持托底政策的基本判断，我们认为社会面的消费、投资信心恢复，资金从金融向实体传导都需要时间，权益市场已经进入左侧击球区，受流动性影响的估值下修斜率或将缓解，景气扩张的中游板块在此轮下跌后将处于较好的布局位置。