市场周报0710-0714 | A股修复行情进行时，保持充足耐心，抓牢全球流动性预期波动
2023-07-17 15:53
海外方面，上周最为重要的数据为美国通胀数据，正如我们前几期与读者分享的美国通胀观点，通胀数据延续回落态势并略有加速迹象：6月CPI同比3%，低于预期（3.1%）及前值（4.0%），核心CPI同比4.8%，亦低于预期（5.0%）及前值（5.3%），已连续三月上升幅度低于市场预期，季调调整后的CPI环比上升0.2%，低于前值0.4%。数据显示核心通胀的上涨幅度回归至疫情前的均值水平，核心商品与核心服务的CPI同比增速均收窄。自5月以来原油期货价格一直在67-76美元/桶之间窄幅震荡，故能源对通货膨胀收缩的影响较低，6月核心CPI环比上升0.6%，高于前值-3.6%，其中汽油的环比增幅1%占主要权重。食品方面，同比增加5.7%，低于5月6.7%，环比增加0.1%, 较5月0.2%有所收窄，细分项中仅水果蔬菜与非家用食品保持增长，且增长幅度均低于前值，体现近期食品对通货膨胀的压力已逐步消失。同时，6月CPI环比增速中占比最大的因素仍是住宅，6月增速0.4%，低于5月的0.6%。结合6月不含居所的服务CPI增长环比从5月的0.1%上升至0.1%，我们可以推断下半年美国通胀的主要推动从住房转移到居民收入端的工资螺旋压力上。我们认为当下留给美联储的选项不多，最后阶段的通胀压缩或将是最为困难的，因为通胀压缩的上半段主要得益于能源价格的快速回落以及降温的食品价格，而最后阶段从3%到2%的通胀压缩将主要集中在服务价格上，这将需要软化的美国就业市场，而往往这一过程是曲折的，而且意味着经济增长的弱化配合才能得以实现。我们预计Fed将坚持"higher for longer"的货币政策，在就业数据基本健康的情境下，Fed主要目标仍然是压制住通胀水平，特别在24年大选年之前，治理好通胀或不容有失。与此同时，自3月SVB事件Fed快速响应通过扩表缓解了当时的市场流动性与信心问题以来，Nasdaq从3月低点10982上涨至目前的13660，录得25%涨幅，标普500从3808上涨至4398，录得15%涨幅。与之形成鲜明对比的是美国商务部发布的美国企业税前利润数据显示上市公司整体看23Q1利润率正在加速下滑，一方面随着疫情的过去许多供应链问题已成为历史，需求方面今年的消费者支出经通胀调整之后基本持平，这将给予产品定价与企业利润下修的压力，另外薪资水平在经济周期中较为滞后且具有粘性，超预期的时薪增速将加快蚕食上市公司的利润水平，结合联储的higher for longer的货币政策将短端无风险利率是从22年3月份首次加息并在6月开始加速，一般而言利息上涨对于增长一般具有1年左右的lagging effect，并且近期的高利息对于增长的负面影响更为显著，这些对于美国上市公司利润从总量层面上将产生较大压力；对比美股指权重股前期的大幅上涨，在当下位置我们建议投资人关注近期美股受业绩基本面影响的下修压力。目前金融市场对SP500预期盈利23年全年上涨10%，在美国名义GDP增长1.5%-2%的情境下，我们很难看到该盈利水平的兑现。前期带动美股指上涨的主要是美国的7家大型科技公司，他们的估值上涨解释了73%的指数上涨，然而这或许较难产生收入端的泛化效应。所以我们认为在美国真正实现货币政策转向以前，由基本面决定的美股市场上方有较大的压制。这或将利好目前处于低估状态的其他新兴市场风险资产。国内方面，各项数据显示，经济仍整体处于“弱复苏”象限。房地产继续”分化式弱修复“，6月份，70个大中城市商品住宅销售价格环比上涨城市个数减少，各线城市新建商品住宅销售价格环比持平或略降、二手住宅环比下降；同比方面，各线城市新建商品住宅销售价格有涨有降、二手住宅同比下降。随着海外衰退预期升温，出口继续承压，6月份进出口增速均低于预期，延续负增长。经济弱修复下，“通缩”压力进一步加大，内生增长动能仍不足。社融整体呈现“间接融资走强，直接融资偏弱”的态势，“宽货币”仍有待于进一步向”宽信用“传导。美元指数显著下行，人民币汇率企稳回升。需要注意的是欧元美元快速回升至1.13附件，这一价格基本回到了俄乌冲突之前的价格位置，受此影响美元指数上周继续大幅回落击穿101支撑位，下一阶段美元指数进一步下移的动能或将放缓，人民币汇率走势进入到下半场，关键变量为中国经济修复进一步深化以及在其带动下的风险资产价格修复。本周利率市场整体略有上行。央行维护流动性合理充裕的政策确定性仍较强。中短期内，市场利率仍会围绕政策利率波动，政策层面整体中性偏松。受宽松政策对复苏预期的提振，利率债收益率略有上行，但整体还处于政策落地的观望犹豫状态，短期内受情绪面影响波动或将有所加大；中长期来看，随着央行结构性政策发力力度的加大，若能带动复苏预期走强，会对债市形成较大压力；但目前经济内生增长动能仍弱、外部不确定性提升、风险偏好仍承压、配置机构资产荒仍存，短期内债市风险较小，市场利率中枢预期仍会在2.6%-2.7%区间震荡等待趋势性调整信号。一级市场，7月前两周债券市场城投债和产业债双双录得净融资，其中产业债净融资逾千亿，城投债净融资回落至500亿元左右。二级市场，投资者对后续各项稳增长政策有所防御，市场对于后续宽信用落地及经济逐步修复存在预期，短期利率持续下行空间受限，十年期利率债在2.7以下徘徊。信用债市场收益率继续全面下行，再触到历史低位，交易向短期内聚集,短期信用债下行幅度高于中长期信用债，各类资质的短久期债券，收益率下降到历史个位数分位水平。一旦经济企稳，风险偏好抬升，需要警惕短端过度拥挤的潜在风险。权益市场本周整体上涨，一方面由于美国CPI低于预期，加息预期缓解，人民币汇率本周企稳升值，外资重新大幅流入近200亿；另一方面，总理召开平台企业座谈会；市场风险偏好抬升，成交量上升至9000亿+，在外资大幅流入的背景下，大盘价值相对占优；分行业看，在外资大幅回流的背景下，净流入最多的两个行业电子、食品饮料领涨；因美元指数持续下行，原油价格迎来三周连涨，同时带动化工品价格也整体上涨，使得石油石化、基础化工板块在本周表现较佳；传媒则因为暑期档电影明显超预期而在人工智能板块率先企稳；而地产链则因迟迟没有强力政策，以及本周格力地产和融创的负面消息，地产及地产相关产业链跌幅居前。展望后市，无论从资金面、估值、基本面角度，当前市场已经涵盖了足够悲观的预期，以及非常低的风险偏好，如我们前期判断，汇率贬值在当前位置进入到尾声阶段，在美国CPI低预期的背景下，人民币快速企稳，外资也重新大幅流入，因此导致大盘价值阶段性占优，所以我们仍然认为当前位置不宜过度悲观，最新李强总理又召开平台企业座谈会，对于市场风险偏好也是明显的提振，因此我们维持前期看法，经济的自发企稳和政府的政策扶持会渐进式发生，中长期来看阶段性中弱美强的经济特征也难以持续较长时间，后续如果转向，大盘价值会延续更大的修复行情，建议当前阶段仍可适度乐观积极，在经济复苏还未证实的背景下，ChatGPT+中特估仍将作为主线占优，但人工智能因短期负面消息增多而下跌，同时市场也缺乏增量资金支撑，大概率走高波动震荡行情，而部分流出资金已经在转向中报季高景气，部分业绩超预期的行业板块有望形成新主线，并成为今年下半年的胜负手。目前我们可以看到权益资产的价格修复逐步进入第二阶段，也就是随着美国加息预期的软化，A股将先与全球其他风险资产价格共振向上，并且由于A股价格所处位置较低，向上的价格弹性优势凸显，在下一阶段我们认为随着中国经济的韧性显现，A股资产将逐步修正先前过度定价的悲观预期，在波动过程中缓慢修正与海外风险资产的价格差距；当然我们也提示在全球流动性预期转向过程中势必加大海外风险资产的价格波动，我们建议读者要保持充足的耐心，把握波动中产生的左侧建仓机会，并且配置到具有基本面支撑的行业板块。市场有风险，投资需谨慎。本资料所载信息为截至报告发布日前可获取的最新数据，信息基于相关数据方数据整理而来，资料内容及观点仅供参考，不作为任何法律文件。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但招商证券资产管理有限公司对信息的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。在任何情况下，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本材料仅供本公司客户浏览、阅读，未经招商证券资产管理有限公司允许，任何人不得将此资料或其任何部分以任何形式进行复制、转载或发布，不得对本资料进行任何有悖原意的删节或修改，不得另行转发。本材料内容版权归招商证券资产管理有限公司所有，招商证券资产管理有限公司对本材料拥有最终解释权。任何机构或个人以任何方式使用本材料，即视为已完全知悉、理解并接受本声明及提示的全部内容。本材料的观点、分析及预测仅代表作者个人意见，不代表招商证券资产管理有限公司立场，也不构成对阅读者的投资建议
