发生了什么？

A股为何又跳水？

A股为何又遇下跌？挖掘基盘了盘，大概是以下几点原因。

第一，按照主板的信息披露规则，达到“有条件强制披露”要求（注：满足①净利润亏损；或②扭亏为盈；或③净利润同比+/-50%以上的沪深两市主板公司需要强制披露中报业绩预告，科创板、创业板公司不强制）的公司需要在7月15日前披露中报预告，部分公司业绩暴雷对部分热门板块带来不利影响，扰动了市场情绪。

第二，短期从热门板块撤退的资金，又暂时选择了观望。一个可能的原因是，当前市场对政策上的边际变化较为关注，尤其是即将到来的7月政治局会议。同时，今日披露的经济数据显示，二季度GDP增长6.3%略低于市场预期，但上半年GDP同比增长5.5%，比一季度加快1个百分点，又使得短期的政策预期扑朔迷离。

第三，北向资金7月13日大幅净流入135.85亿元，上周累计净流入198.44亿元，成为带动前期市场反弹的重要力量。今日受台风“泰利”影响，港交所暂停交易，前期北向资金持仓占比提升较多的食品饮料、基础化工等方向短期走弱。

第四，今年来居民提前偿还房贷现象明显，7月14 日，国新办举行2023 年上半年金融统计数据情况新闻发布会，央行针对居民提前偿还房贷等重点领域进行介绍，并建议“支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”，引发了作为指数权重的银行板块调整。

不过，目前掣肘存量房贷利率下调的核心因素在于银行的净息差较低、而居民贷款又是主要利润来源。基于此，实际上市场的降准预期又再起。

尽管市场陷入了短期“混沌”，但我们也要看到，一些向好的线索已经开始浮现，有望带动市场选择方向，逐步走出犹豫不决。

其一，市场前期经历了连续的缩量，两市成交一度缩至7000多亿的地量，创下5月以来的新低，磨底的意味已经比较浓厚；

其二，近期一些低位的方向，比如新能源有所反弹，但强势的方向比如AI+、汽车零部件一度出现补跌，也是比较常见的底部信号；

其三，美国方面通胀回落超预期，加息压力缓解带来美元指数回落，人民币被动贬值压力下降，美元兑离岸人民币汇率大幅反弹，从前期最高的7.28左右来到了目前7.18附近，对市场的压制明显缓解；

其四，近两周以来，平台经济、房地产、地方债务、中美关系等近两年来市场聚焦的因素出现集中性的积极变化，意味着需求放缓之下支持性政策有望发力，即便是将力度可能有限纳入考虑，不确定性的下降也有助于情绪的改善与市场的反弹。

（来源：国泰君安证券）

曙光何时现？

后市怎么看？

虽然市场什么时候可以完全走出来难以精准预判，但我们可以确定的是，在复苏大方向不变的今年，处于企业盈利上行期的A股的确在一个向下空间有限、向上反弹可期的位置。

首先，当前市场的确处于底部区域，相比年初的“底部信号”甚至更进了一层。

犹记得今年年初，市场对于“权益市场处于底部”这一点形成过心照不宣的共识，并引发了对于大涨的憧憬。

但是，不出意外的话就要出意外了。尽管指数层面在上半年的整体表现波澜不惊，创业板指相对弱势，三沪指表现尚可。然而，伴随着出现波折的宏观数据、得而复失的收益率、并不显著的赚钱效应以及踏空“AI+”的无奈，偏股基金收益率中位数回落转负，各类资产价格（商品价格、沪深300风险溢价、长债收益率、人民币汇率）均呈现出过度悲观的情绪。

那么，我们真的需要如此悲观吗？

事实上，当前市场处于底部区域的结论没有发生变化。以同样的标准来看，当下相比年初的“底部信号”甚至更进了一层。

一方面，沪深300和创业板指PE在近10年均低于当前的时间，已经下降至3%的“极端水平”；

图：近十年沪深300和创业板指PE均比目前低的时间由10%降至3%

（来源：Wind、华夏基金，2023.6）

另一方面，以我司策略组用来衡量市场位置的指标——真实股债比来看，目前真实股债比为2.45%，处于过去10年22.8%分位。复盘来看，在股债收益差达到1.5-2%区间时，全A未来一年正收益的概率约9成，中位数收益率为8%。

而目前位置仅略高于去年10月形成的低位，仍低于历次底部反弹时期的中位趋势，因此下半年市场仍处在高胜率的区间。

（来源：Wind、华夏基金，2023.6）

其次，库存周期见底的力量不容忽视。

近期我们也能明显感受到，每一个重要的内外宏观数据发布，时常伴随着资产价格较为明显的脉冲反应。国盛证券认为，这种“混沌”的状态，其实就是周期临近拐点处的正常现象。关于库存周期的解读详见《何为“库存周期”？与经济的关系是什么？如何影响投资》。

当前，关于国内经济存在悲观的声音将“长期问题短期化、短期问题长期化”，但事实上，在过去每一次周期底部，市场都会产生出这样那样的、在当时感觉完全无从下手的中长期悲观问题，极端的市场环境总会滋生极端的宏观叙事。

但是历史一次次让我们相信，周期始终存在，很多所谓的中长期悲观预期和逻辑，实际上是在短期盈利下行中经历了严重放大，一旦短期盈利上行市场回暖，这些中长期悲观逻辑大概率就都无人再谈起了。

根据海通证券的统计口径，2000年至今中国经济共经历了 4 轮完整的库存周期，平均一个周期历时39个月，本轮库存周期大致开始于19年三季度末、四季度初，高点出现在22年4月。（来源：Wind，海通证券）

尽管当前经济环境下需求和价格的恢复更多类似于“弱复苏”，但从持续时间、先行指标等分析来看，市场主流观点认为，本轮库存周期和价格周期（PPI）预期在Q3-Q4见到周期性底部，周期的力量不容小觑。

过往表现告诉我们：库存周期见底后一般无熊市，股市整体上行概率较高。

一方面，库存周期的回补往往伴随着大宗商品的回升，价格因素对A股盈利构成支撑；另一方面，库存周期的启动也伴随着企业经营状况的改善，从而映射到A股的非金融企业盈利能力的改善。

根据卖方统计，库存见底后一年，上证指数涨幅平均值为26%。（来源：西部证券、华创证券）

风格上，建议继续关注成长主线，短期仍以反转投资和主题投资为主要特征，但成长产业投资的特征逐渐增强，如遇情绪、利空等影响导致错杀不应悲观，反而值得逆势布局。

行业上，当前成长风格主要分布在TMT、医药、军工和机械，按照历史经验，三季度往往是景气投资更加有效的时间窗口。预计当前估值分位低、同时下半年较上半年提升较快的方向集中在电子、计算机信息化和医药的部分方向；人工智能性价比当前在均值附近，但对于AI所代表的第四次科技革命，保持积极态度。

市场越是捉摸不定，越是要远离情绪的波动，关注投资中最朴素的哲理。当前经济、政策、市场情绪三重预期均处谷底，预期足够悲观，便是为后市走出预期差留下了更大的可能性。随着库存周期持续演进，未来将进入盈利修复阶段，中期来看不过度悲观。

没有一个冬天不可逾越，没有一个春天不会来临，一场“融冰”之旅或许正在逐步开启。

今天先说到这里，祝大家投资理财顺利~