鹏扬周度观点：微观先于宏观修复，等待资金宽松共振

一、国内经济

宏观经济面临总需求不足的格局，新旧动能转换还处在修复旧动能、培育新动能的阶段。就业方面，劳动力市场供求关系不紧张，但失业率也处在温和范围，或与较高的劳动参与率有关，结构性压力可能更主要体现在青年就业压力和薪资增速回落的现象。通胀方面，较为宽裕的劳动力市场格局，叠加大宗商品价格目前压力不大，因而不太会构成政策宽松的约束。

在高质量发展的指引下，部分行业可能会迎来发展机遇，我们看到了Q3以来消费板块的企业盈利改善，科技领域的重大技术突破，出口市场由点及面打开空间与结构升级，意味着中微观的修复要早于宏观面总需求的修复，中微观的亮点要比经济数据呈现的图景显得更积极一些。而中微观的矛盾则顺应了全面深化改革的政策诉求。

政策面，监管指引今年平滑信贷投放，但是商业银行从自身商业逻辑考量，愿意早投放早收益，并且全年来看贷款利率存在降低的预期，银行开年有积极投放信贷的激励，因此一季度内信贷仍有前置倾向。

值得关注的是，上周新华社报道省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班召开，会上强调了中国特色金融发展之路既遵循现代金融发展的客观规律，更具有适合我国国情的鲜明特色，在实践中继续探索完善。这预计会成为未来金融工作的指导性意见。

二、海外经济

过去一周，全球债券利率上行，美元站上103，美股回升，黄金和原油震荡。美国抵押贷款的回落和零售数据走高，美国住房市场指数超预期回升，都意味着美国经济衰退风险进一步下降。美联储转向鸽派的态度明确，市场通胀预期上行，美债利率回摆但力度预计有限，10Y美债在4.12%附近。欧洲工业生产依然较为疲弱，受到金融条件收紧和中国进口需求偏弱的双重影响。

市场对美联储3月降息的预期回落，基本上处在50/50对半状态。经济数据的超预期带来的利率回摆只关乎年内的降息节奏，预计不太会带来带来资产波动率的显著抬升。其次，红海局势主要影响物流，没有对原油供求产生重大冲击，原油的地缘政治溢价抬升幅度有限，当前影响主要体现在Brent和WTI的价差。

三、资产配置

大类资产策略：股市关注经济稳增长何时能兑现，短期的反弹随时可能会出现，积极寻找结构亮点，中期关注增量资金、外部流动性、企业盈利三大变量能否改善。债券依然处在基本面的顺风期，短期内取决于有无增量政策和资金面变化。

货币市场：税期资金利率中枢整体小幅抬升，资金面分层现象仍然存在。DR007 在1.8%-2%区间波动，央行在“防空转”的同时呵护资金面的态度明显。

利率：短期内，5Y内的机会可能还要等待，随着曲线超长端下行，利率曲线平坦化已经处在较为极致的情况，但不排除未来还会进一步平坦的可能性，30-10Y利差不排除进一步压缩的可能。另一方面，市场预期增发超长期国债，有望支持实体经济，可能影响中长期的供求。今年“大行放贷、小行买债”格局延续，配置盘仍将对债市起到支撑作用。

信用：中长期看，信用利差中枢将趋于下行；但短期看，目前信用债利差已经很快压缩到很低水平，对投资提出了更高的要求。品种方面，高等级、短期限的地产债、商金债可适当关注。

可转债：短期受到股市结构性产品交易的影响跟随调整，当前可转债的配置偏向债底属性的方向，中期机会取决于股市反弹。全年来看，在低利率环境下，可转债将是为中低风险偏好投资者在资产配置中调节组合风险收益特征的较好工具。

衍生品：债券基本面有支撑，目前的主要影响因素在资金面，短期资金面有扰动，国债期货会维持目前基差基本平水或升水的状态，曲线也在平坦化状态。债券收益率突破下行需关注资金利率的变动，资金利率下行会改变目前基差的结构以及平坦化的曲线状态，这个角度来看5Y期限债券颇具价值。利率互换隐含了一定资金面宽松预期。

股票：当前市场存在交易层面的尾部风险释放，但意味着中期布局结构亮点的空间更大，反弹随时可能出现。当前情绪短暂低点，进攻视角可以考虑逢低买入，防御视角需要时刻关注情绪修复后的回升机会。中期来看，我们关注需求稳健增长，供给格局良好的行业，或者行业头部公司能够保持显著的领先地位和盈利能力的投资机会。我们关注那些已经经历了严酷价格竞争和行业亏损，完成了行业产能供给侧调整的公司，或是在海外打开市场空间的公司，这些标的可能迎来行业景气的回升，或者取得更好的竞争卡位。

（观点仅供参考。所列示投资品种仅为当下看好的方向，不代表任何投资建议或承诺，也不代表未来长期必然的配置方向。投资有风险，入市需谨慎。）