市场周报0325-0329|PMI数据看服务行业景气向上,3月通胀数据将成为较为重要的宏观关注指标

2024-04-01 16:59

摘要


· 美股上周窄幅震荡,Nasdaq周度下跌-0.30%(上周上涨2.85%),S&P周度上涨0.39%(上周上涨2.29%),Dow指上涨0.84%(上周上涨1.97%)。美国利率震荡为主,3M震荡回落至5.360%(上周5.371%),2Y收于4.637%(上周4.604%),10Y收于4.207%(上周4.206%)。美元指数延续小幅上行至104.5070(上周104.4332)。境内人民币震荡于7.2215(上周7.2290)。A股延续震荡走势,上证指数下跌-0.23%(上周下跌-0.22%),深圳成指下跌-1.72%(上周下跌-0.49%),沪深300下跌-0.21%(上周下跌-0.70%),中证1000下跌-2.76%(上周上涨0.72%),万得微盘股指数下跌-0.45%(上周上涨4.37%)。
· 美国劳动力市场依然偏紧。就业韧性对经济增长及通胀粘性均带来一定支撑。
· 美国3月密歇根大学消费信心指数意外上升至79.4,高于初值76.5,找过经济学家预期76.5,该读数为21H2以来最高,未来一年通胀预期降至2.9(前值3.0),长期通胀降至2.8%(前值2.9%)。根据JP Morgan,通胀的趋势性回落有利于促使股债间的再平衡属性回归,央行应对负面经济冲击的能力将更少的受到制约或者限制。另外,根据彭博数据,在过去5个月中,S&P的盈利预期有明显的下调迹象,从23Q4的盈利预期的11%逐步下调至当下的9%。
· 上周我们与读者分享过,当下市场已经较为充分地修正了去年年底对于Fed进入24年将快速进入降息通道地市场预期,转而充分定价Fed“higher for longer”的预期引导,也就是说下一阶段市场预期差的部分或将转向,对于就业数据稍有恶化情景下的反向定价或变得更为敏感。
· 由于去年年底美股已经较为充分的定价了Fed今年的降息以及美股盈利的健康回升,目前美国多头过于拥挤的市场特征让我们不得不更加谨慎。根据高盛的数据,美国家庭正在将金融资产的48%分配到美股配置上,这与2000年3月的历史极值几乎一致。另外随着更多的投资人涌入美股,JP Morgan发布的动量策略拥挤度指数目前正处于99%分位数,这或许暗示着未来情绪一旦逆转将大幅提升市场潜在波动性而导致剧烈的价格调整。
· 国内方面,据统计局官网公布数据,1-2月份,规模以上工业企业营业收入同比增长4.5%;营业成本增长4.6%;营业收入利润率为4.70%,同比提高0.24个百分点,利润总额同比增长10.2%,前值(-2.3%)。从上下游产业来看,采矿业同比下降21.1%;制造业增长17.4%;电力、热力、燃气及水生产和供应业增长63.1%。
· 据统计局官网公布数据,3月制造业PMI为50.8%,比上月提升1.7个百分点,高于市场预期(49.85%);非制造业商务活动指数为53.0%,比上月提升1.6个百分点。
· 正如之前我们与各位读者分享的观点一致,3月PMI新出口订单迅速走强,这与出口订单在24年全球PMI回暖扩张的大背景不无关系。该数据印证了此前公布的24年1-2月出口美元累计同比增长7.1%的数据或更具有趋势性。
· 另外,3月服务业PMI为52.4,已连续3个月回升,创23Q3以来最高值,这无疑延续了对今年元旦开始至春节以后的国内消费景气度向上的数据印证。如果说23Q1是疫情后的报复性消费反弹,那么24Q1或许就是对新消费结构模式确认的开始阶段。
· 国内债券方面,资金面整体维持紧平衡。本周央行实现净投放8280亿元,缓解跨季资金压力。  债市收益率整体保持震荡下行态势。长期经济潜在增速下行仍支撑利率中枢大概率下移,短期供需失衡下“资产荒”进一步强化,均对债市本轮行情继续形成一定支撑。
· 权益方面,上周国内市场宽基指数多数收跌,临近季末,前期抱团AI的资金出现松动,上周大幅回撤,市场风险偏好出现下降,成交量萎缩至9000亿以下,悲观情绪下市场回归到前期有所调整的大盘价值当中,尤其是防御性显著的红利指数,而成长科技类则显著回撤,全周来看,红利指数、上证50和沪深300涨幅居前,科创100、科创50、中证1000跌幅居前。
· 分行业看,1)由于俄罗斯音乐厅遭遇恐怖袭击,俄乌冲突加剧,带动原油黄金价格大幅上涨,从而使得石油石化、有色金属板块领涨市场;2)由于前期受铜价影响调整充分,且多个龙头年度业绩分红超预期,带动家用电器大幅上涨;3)1-2月规模以上工业企业利润显示火电、水务、纺织服装景气度较高,拉动相关板块上涨;4)由于AI整体板块大幅下挫,相关的TMT板块全线下跌;全周来看,石油石化、有色金属、家用电器、公用事业和纺织服装涨幅居前;传媒、计算机、电子、通信和社会服务跌幅居前。
· 短期看,阶段性美元升值对于EM市场仍然构成扰动,但是国内资产价格仍然取决于国内宏观基本面改善情况。1月份市值因子的风险出清,2月以来的市值因子、质量因子、景气度因子之间与出口宏观因子的共振。
· PMI数据看服务行业景气向上,3月通胀数据将成为较为重要的宏观关注指标,近期上海核心地块销售回暖的持续性亦需要,方能确认下个阶段的宏观主线,当下市场或将延续运行在预期层面。整体看权益beta震荡为主,结构性行情可期。债券资产具备配置价值(仍然有降息预期),商品配置较为谨慎。





大类资产详细观点


美股上窄幅震荡,Nasdaq周度下跌-0.30%(上周上涨2.85%),S&P周度上涨0.39%(上周上涨2.29%),Dow指上涨0.84%(上周上涨1.97%)。美国利率震荡为主,3M震荡回落至5.360%(上周5.371%),2Y收于4.637%(上周4.604%),10Y收于4.207%(上周4.206%)美元指数延续小幅上行至104.5070(上周104.4332)。境内人民币震荡于7.2215(上周7.2290)。A股延续震荡走势,上证指数下跌-0.23%(上周下跌-0.22%),深圳成指下跌-1.72%(上周下跌-0.49%),沪深300下跌-0.21%(上周下跌-0.70%),中证1000下跌-2.76%(上周上涨0.72%),万得微盘股指数下跌-0.45%(上周上涨4.37%)。
美国劳动力市场依然偏紧。截至3月23日的一周,当周初请失业金人数21万,略低于前值(21.2万);截至3月23日的一周,持续领取失业救济金人数181.9万,高于前值(179.5万)。目前3.9%的失业率,仍处于历史较低区间。
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【来源:wind,招商资管】
就业韧性对经济增长及通胀粘性均带来一定支撑。美国2月个人消费支出19.19万亿美元,高于前值(19.04万亿);同期人均可支配收入6.16万,高于前值(6.14万)。数据表明居民端消费热情依然偏高,在很大程度上支撑经济增长。美国第四季度GDP(终值)环比折年率3.4%,亦高于预期(3.2%)。通胀虽下行,但仍高于美联储政策目标,且二次通胀风险仍未消除。3月核心PCE同比2.78%,低于前值(2.88%),环比增0.3%。服务通胀粘性、地缘政治冲突及自然灾害,均会引发二次通胀的风险,对美联储的降息节奏也会带来较大的不确定性。
美国3月密歇根大学消费信心指数意外上升至79.4,高于初值76.5,找过经济学家预期76.5,该读数为21H2以来最高,未来一年通胀预期降至2.9(前值3.0),长期通胀降至2.8%(前值2.9%)。根据JP Morgan,通胀的趋势性回落有利于促使股债间的再平衡属性回归,央行应对负面经济冲击的能力将更少的受到制约或者限制。另外,根据彭博数据,在过去5个月中,S&P的盈利预期有明显的下调迹象,从23Q4的盈利预期的11%逐步下调至当下的9%。
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【来源:S&P,Robert Shiller,JP Morgan】
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【来源:Bloomberg】
上周我们与读者分享过,当下市场已经较为充分地修正了去年年底对于Fed进入24年将快速进入降息通道地市场预期,转而充分定价Fed“higher for longer”的预期引导,也就是说下一阶段市场预期差的部分或将转向,对于就业数据稍有恶化情景下的反向定价或变得更为敏感。在极为强劲的经济预期下,我们也可以找寻到些许蛛丝马迹表明美国经济的压力亦在积累。亚特兰大联储的GDPNow模型显示2024Q1美国实际GDP增长率下调至2.1%(前值预测为2.3%),反映了个人消费支出与国内私人投资总额增长的边际走弱。微观数据方面,消费者债务违约率已攀升至近10年以来高位,特别是较低25%收入群体的信用卡违约率显著提升显示美国消费继续扩张的压力已显著提升,这些数据与此前公布的消费者信心指数走软之间形成了验证。
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【来源:Atlanta Fed】
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【来源:NY Fed,Equifax,Bloomberg】
由于去年年底美股已经较为充分的定价了Fed今年的降息以及美股盈利的健康回升,目前美国多头过于拥挤的市场特征让我们不得不更加谨慎。根据高盛的数据,美国家庭正在将金融资产的48%分配到美股配置上,这与2000年3月的历史极值几乎一致。另外随着更多的投资人涌入美股,JP Morgan发布的动量策略拥挤度指数目前正处于99%分位数,这或许暗示着未来情绪一旦逆转将大幅提升市场潜在波动性而导致剧烈的价格调整。结合历史数据看,Fed首次降息通常对于股市第一阶段更多的是利空压力,因为降息的本质是对于经济弱化的货币政策反应,而美股反应的就是美国经济预期最好的风向标,因此建议投资人注意对于美股高位追多的风险。不管怎么说,正常的市场反馈在当下时间点均有利于对美国资产的再平衡操作。
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【来源:Federal Reserve,GS Research】
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【来源:JP Morgan Research】
最后美国今年大选目前的情况是,拜登在7个摇摆州中的6个支持率有所提升,但是较特朗普的支持率相比,只有在威斯康辛领先,在密西根和宾夕法尼亚州打平之外,其他4周均处于落后。后续仍然需要密切关注两位总统候选人政治主张以及最新的执政党的对华举措。在3月初trump当选为共和党总统候选人,我们提示过读者今年美国大选年两党参选人选确认以后对于中国方面的压力将持续提升,目前看这个趋势正在形成,因此美国方面消息层面对市场风偏的压制亦不容小觑,需要监管更为精准的做好市场预期引导与对冲,化解风险的蔓延。
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【来源:Bloomberg】
日本周四发布的货币政策会议纪要显示,BOJ行长植田和男及其他委员赞成以缓慢的方式加息,即便在启动货币政策正常化以后,将继续保持谨慎立场。这与此前其在议息会议上的言论基本一致,日元继续承压。市场对于日本当局入市支撑日元有一定期待,从技术指标上看152yen为关键日元支撑位。
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【来源:Bloomberg】
瑞典央行(Riksbank)上周维持了4%的基准利率,但是央行强化了在24Q2降息的预期引导,并称今年可能会有3次降息,央行行长Thedeen称“我们希望在降息前进一步确认通胀正在趋于稳定,目前5月份降息25bp的可能性为50%,但仍存不确定性。受弱势的欧元与日元的影响,美元被动走强的压力仍在,建议关注美元走强,对于CNYUSD,以及EM市场形成一定的压制,建议读者持续关注美元阶段走强的外溢效应。
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【来源:Bloomberg】
国内方面,据统计局官网公布数据,1-2月份,规模以上工业企业营业收入同比增长4.5%;营业成本增长4.6%;营业收入利润率为4.70%,同比提高0.24个百分点,利润总额同比增长10.2%,前值(-2.3%)。收入利润整体修复的同时,结构上继续分化。从上下游产业来看,采矿业同比下降21.1%;制造业增长17.4%;电力、热力、燃气及水生产和供应业增长63.1%。从具体行业来看,计算机、通信和其他电子设备制造业利润增长2.1倍,电力、热力生产和供应业增长69.4%,有色金属冶炼和压延加工业增长65.5%,纺织业增长51.1%,汽车制造业增长50.1%,通用设备制造业增长20.7%,石油和天然气开采业增长1.8%,化学原料和化学制品制造业增长0.3%,煤炭开采和洗选业下降36.8%,非金属矿物制品业下降32.1%,专用设备制造业下降17.0%,农副食品加工业下降7.3%,电气机械和器材制造业下降2.0%,石油煤炭及其他燃料加工业和黑色金属冶炼和压延加工业亏损均增加。
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【wind,招商资管】
据统计局官网公布数据,3月制造业PMI为50.8%,比上月提升1.7个百分点,高于市场预期(49.85%);非制造业商务活动指数为53.0%,比上月提升1.6个百分点。从制造业PMI分类指数看,需求回暖下,生产持续修复,但企业补库意愿仍有待进一步提升。生产指数(52.2%,比上月提升2.4个百分点)、新订单指数(53.0%,比上月提升4.0个百分点)和供应商配送时间指数(50.6%,比上月提升1.8个百分点)高于临界点,原材料库存指数(48.1%,比上月上升0.7个百分点)和从业人员指数(48.1%,比上月提升0.6个百分点)低于临界点。
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正如之前我们与各位读者分享的观点一致,3月PMI新出口订单迅速走强,这与出口订单在24年全球PMI回暖扩张的大背景不无关系。该数据印证了此前公布的24年1-2月出口美元累计同比增长7.1%的数据或更具有趋势性。统计局数据中,汽车、计算机通信电子、化纤橡塑等行业外贸流量显著增加,木材加工及家具、计算机通信电子行业亦处于行业景气。此前,我们分析过从结构上看,美国制造业库存、批发业库存与中国出口相关性较高,中国对美国出口份额较高的行业集中在耐用品的电气设备、家具建材等,以及非耐用品的玩具、日用品等。而这些行业在过去2年均是对中国出口疲软最大的拖累项,因此有理由相信随着全球制造业持续进入修复周期,今年中国出口的顺风期将具备较强的持续性。值得注意本轮PMI的扩张具有显著的制造业/建筑业背离的特征,并且从目前政策的着力点上看分化仍将延续。
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【来源:Bloomberg】
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【来源:华创证券】
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【来源:wind,招商资管】
另外,3月服务业PMI为52.4,已连续3个月回升,创23Q3以来最高值,这无疑延续了对今年元旦开始至春节以后的国内消费景气度向上的数据印证。如果说23Q1是疫情后的报复性消费反弹,那么24Q1或许就是对新消费结构模式确认的开始阶段。随着人口结构的变迁以及居民对于消费理念的跃迁,如何扩大有效需求已经成为中央经济工作会议提出的我国面临的六大困难之首。从高频数据上看,24Q1国内消费数据表现出较强的韧性,下一阶段一方面需要看到消费数据的积极向上,另一方面亦需要看到居民的收入预期随着房价止跌以及股市企稳形成一定的共识。另外我们预计3月中国CPI数据受1、2月春节错峰影响将边际回落,但有可能维持在正值区间,如果该数据能够确认下游通胀价格的形成,结合3月上游PPI边际快速回落的影响,通胀链重启的态势亦或将延续,对于A股的利润形成将形成正向贡献。
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【来源:wind,招商资管】
国内债券方面,资金面整体维持紧平衡。本周央行实现净投放8280亿元,缓解跨季资金压力。财政加大发力力度会对资金面形成扰动,需要央行向市场释放流动性,货币政策整体的宽松基调维持不变。在“防空转”及汇率压力下,价格型政策实现难度较大,但不管是降准,还是公开市场操作,都有较为充足的空间,尚无必要大规模采取量化宽松(在二级市场购买国债的方式)释放流动性并带动经济持续复苏,央行大概率更倾向于采用结构性价格政策,直接作用于“宽信用”,由此资金分层效应或将更为明显,对杠杆策略仍会带来一定的压力。
债市收益率整体保持震荡下行态势。长期经济潜在增速下行仍支撑利率中枢大概率下移,短期供需失衡下“资产荒”进一步强化,均对债市本轮行情继续形成一定支撑。但鉴于海外货币政策宽松节奏不及预期,对我国货币政策仍有掣肘,国内宽松政策预期与现实政策错位的可能性进一步提升,对债市会带来不小的调整压力。在基本面对债市趋势行情仍有支撑的情况下,政策面及情绪脆弱性增强,或仍将导致债市波动幅度加大,需关注调整对估值的压力。但在财政发力不及预期,”宽货币“向”宽信用“传导仍存在一定时滞情况下,调整或意味机会。中长期来看,若在5%的增速目标下,货币、财政政策均加码带动宽信用,亦会对利率债(尤其是长久期)带来一定调整压力。需持续关注2024年货币财政政策的发力配合节奏。
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【来源:wind,招商资管】
权益方面,上周国内市场宽基指数多数收跌,临近季末,前期抱团AI的资金出现松动,上周大幅回撤,市场风险偏好出现下降,成交量萎缩至9000亿以下,悲观情绪下市场回归到前期有所调整的大盘价值当中,尤其是防御性显著的红利指数,而成长科技类则显著回撤,全周来看,红利指数、上证50和沪深300涨幅居前,科创100、科创50、中证1000跌幅居前。
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分行业看,1)由于俄罗斯音乐厅遭遇恐怖袭击,俄乌冲突加剧,带动原油黄金价格大幅上涨,从而使得石油石化、有色金属板块领涨市场;2)由于前期受铜价影响调整充分,且多个龙头年度业绩分红超预期,带动家用电器大幅上涨;3)1-2月规模以上工业企业利润显示火电、水务、纺织服装景气度较高,拉动相关板块上涨;4)由于AI整体板块大幅下挫,相关的TMT板块全线下跌;全周来看,石油石化、有色金属、家用电器、公用事业和纺织服装涨幅居前;传媒、计算机、电子、通信和社会服务跌幅居前。
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【wind,招商资管】
中期维度看,美国市场已从此前对降息过度乐观定价转向为克制谨慎,2Y价格对于今年Fed次数定价已明显下降,目前看欧元区或将相较于美国率先进入降息周期,日元尚未进入紧缩周期情况下,美元阶段性被动走强或将延续,叠加近期俄乌方面冲突有升级扩大的态势,对于资金避险需求均有提升。短期看,阶段性美元升值对于EM市场仍然构成扰动,但是国内资产价格仍然取决于国内宏观基本面改善情况。1月份市值因子的风险出清,2月以来的市值因子、质量因子、景气度因子之间与出口宏观因子的共振。A股本轮春季躁动行情已接近右侧阶段,近期发布的多项宏观数据正在提升市场风偏,企业端信贷需求有所扩张的同时,居民端需要夯实收入预期的引导,以支持相对有利的再通胀趋势。PMI数据看服务行业景气度依旧,3月通胀数据将成为较为重要的宏观关注指标,近期上海核心地块销售回暖的持续性亦需要,方能确认下个阶段的宏观主线,当下市场或将延续运行在预期层面。整体看权益beta震荡为主,结构性行情可期。债券资产具备配置价值(仍然有降息预期),商品配置较为谨慎。
我们维持前期对于国企投资价值的判断,预计国企因子的超额收益或将延续,因子内部不同行业有较大的再平衡需求。近期权益beta波动抬升,票息因子在经历前期小幅调整以后配置性价比有所提高。从行业比较景气度角度看,根据通联数据分析目前申万31个一级行业中有18个行业正处于景气度预期回升转好的区间,4个行业处于景气区间,24H2末行业景气度好转的行业个数将将进一步上升。建议关注近期行业景气度边际改善的行业的暴露,包括商用车、航海装备II、汽车零部件等行业;另外,我们建议扩大对财务质量因子的风险暴露。从动量角度看,建议关注油服工程、国有大型银行、燃气II等行业,从资金流向角度看,建议关注贵金属、航海装备II、小家电等行业。由于近期动量因子、资金因子均出现拥挤现象,建议关注行业再平衡机会。
本期主笔人:李圣尧 苏莉 叶岁华

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