一、市场表现

数据截至2024/5/31，来源Wind。

二、重要资讯

1、中共中央政治局召开会议，审议《新时代推动中部地区加快崛起的若干政策措施》《防范化解金融风险问责规定（试行）》。会议指出，要始终紧扣中部地区作为我国重要粮食生产基地、能源原材料基地、现代装备制造及高技术产业基地和综合交通运输枢纽的战略定位，着力推进各项重点任务，推动中部地区崛起取得新的重大突破。会议强调，要坚持严字当头，敢于较真碰硬，敢管敢严、真管真严，释放失责必问、问责必严的强烈信号，推动金融监管真正做到“长牙带刺”、有棱有角，将严的基调、严的措施、严的氛围在金融领域树立起来并长期坚持下去。

2、上海出台“沪九条”优化调整房地产市场政策。上海市住建委等四部门联合印发《关于优化本市房地产市场平稳健康发展政策措施的通知》，自5月28日起施行。根据通知，非沪籍购房所需社保或个税年限调整为3年；首套房首付比例最低20%，房贷利率下限为LPR-45BP；二套房首付比例最低35%，房贷利率下限为LPR-5BP；多子女家庭可增购1套房；非沪籍单身人士购房区域扩大至外环内二手住房，取消离异购房合并计算住房套数规定；首套房公积金最高贷款额度调整为160万元，多子女最高可达192万元；对符合条件的“以旧换新”居民家庭给予适度补贴；探索通过国有平台公司等主体收购、趸租适配房源，优化住房保障供给。

3、国家集成电路产业投资基金三期于5月24日成立，注册资本3440亿元，由19位发起人发起。国有六大行首次参与国家大基金投资，建设银行、中国银行、工商银行、农业银行均出资215亿元，交通银行出资200亿元，邮储银行出资80亿元。国有六大行出资占比达33.14%。

4、国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》，围绕能源、工业、建筑、交通、公共机构、用能设备等重点领域和重点行业，部署节能降碳十大行动。行动方案要求，2024年，单位GDP能源消耗和二氧化碳排放分别降低2.5%左右、3.9%左右，规模以上工业单位增加值能源消耗降低3.5%左右，非化石能源消费占比达到18.9%左右。2025年，非化石能源消费占比达到20%左右。

5、证监会依法对恒大地产债券欺诈发行及信息披露违法案作出行政处罚决定，对恒大地产责令改正、给予警告并罚款41.75亿元，对恒大地产时任董事长、实际控制人许家印处以顶格罚款4700万元并采取终身证券市场禁入措施。同时，证监会正在推进对相关中介机构的调查。

6、新能源汽车龙头比亚迪发布最新一代插电式混合动力技术——第五代DM-i双模混动系统。比亚迪董事长王传福介绍，第五代DM技术发动机热效率达46.06%，百公里亏电油耗达2.9L，综合续航里程达2100公里。王传福表示，在插电式混合动力技术上，中国汽车产业已走在世界之巅。搭载该技术的车型——秦L DM-i、海豹06 DM-i同步亮相，售价区间均为9.98万元-13.98万元。

三、宏观快评

1、国家统计局公布数据显示，4月份，全国规模以上工业企业利润由3月份同比下降3.5%转为增长4%，增速回升7.5个百分点，企业当月利润明显改善。1-4月份，规上工业企业利润同比增长4.3%，增速与1-3月份持平，继续保持平稳增长。

点评：

2024年前4个月，工业企业利润营收稳步增长，增速与一季度持平。从收入和成本来看，1-4月工业企业营业收入同比增长2.6%，增速较前值2.3%上升0.3个百分点；1-4月工业企业营业成本同比增长2.8%，较一季度上涨0.3个百分点。从量价来看，1-4月工业增加值累计同比增速为6.3%，增速较1-3月加快0.2个百分点，生产端是盈利修复的主要动力；4月PPI、生产资料PPI同比为-2.5%、-3.1%，降幅分别较3月收窄0.3和0.4个百分点，价格微幅改善一定程度上反映出内需温和修复。从行业大类来看，延续分化格局。2024年1-4月，制造业企业利润总额累计增速略有提升，但动能不强，利润总额14439.8亿元，累计同比增加8%，仅增长0.1个百分点；电气水企业利润总额累计增速出现下降，利润总额2583.2亿元，累计同比增长36.9%，较一季度下降3.1个百分点；采矿业利润总额累计增速跌幅略有扩大，利润总额3923.9亿元，累计同比下降18.6%，降幅较一季度扩大0.1个百分点。细分行业来看，得益于“大规模设备更新”政策落地生效，高端化设备更新方向带动高技术、设备制造业盈利明显改善。2024年1-4月原材料加工业利润同比增速延续修复，但结构仍待改善。有色金属加工业是原材料加工业盈利修复的主要动力，地产产业链相关的黑色金属产业盈利仍较弱势，地产需求缺位仍将对原材料加工业有所影响。当前海内外经济回升预期升温，国际大宗商品价格整体上行，有望对国内采矿业盈利形成提振；国内经济有望在大规模设备更新改造、房地产政策等推动下逐渐企稳向好，新质生产力有望不断取得突破，企业利润有望延续增长态势。

四、流动性分析

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公开市场操作及资金面 

本月，央行公开市场开展了6460亿元逆回购、1250亿元MLF投放及700亿元国库现金定存操作，因有4820亿元逆回购以及1250亿元MLF到期，全口径计算，全周净投放2340亿元。资金方面，本月资金面均衡偏松，价格全面下行，跨月时点略有波动，央行久违展开大规模净投放，全月来看银行间隔夜、7天资金利率分别下行12.4、24.2BP至1.81%、1.87%。

数据截至2024/5/31，来源Wind。

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同业存单发行

利率债方面，本月利率债发行326只，总发行量25,128.25亿元，净融资16203.54亿元，分别较上周增加4698亿元、12992.07亿元。

存单方面，本月存单发行201只，总发行量31983.5亿元，净融资7137.4亿元，分别较上周增加3508.9亿元、3509.1亿元。

数据截至2024/5/31，来源Wind。

五、债券投资策略

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市场分析 

本月债市收益率承M形震荡下行，月初资金面平稳宽松，但上月末央行发声叠加供给扰动以及限购政策放松导致超长端表现偏弱，月中特别国债发行节奏较为平滑市场情绪有所好转，随后“消化存量”等地产政策频出但基本面弱修复基调下，在市场预期以及信心尚未有实质扭转前，收益率整体维持低位震荡，资金宽松推动短端表现好于长端，全月来看，曲线走陡。具体来看，月初资金扰动因素不多，银行间市场资金面均衡偏宽，1y国股行同业存单回落至2.08%附近，1y国债活跃券收益率上行1.5BP至1.7650%，长端受供给预、监管扰动以及地产松绑消息频出影响，表现偏弱，10Y国债最高上行至2.34%附近；中旬公布的特国债发行节奏整体较为平稳，缓解了市场的部分担忧，情绪开始转好，各期限国债下行1-5bp，中下旬的一线城市地产松绑政策债市走出利空出尽行情，长端表现偏强，10Y国债最低下行至2.28%附近，月底随着资金面波动以及央行再次提及对长债风险的关注影响下回调，10Y国债收益率收于2.29%。

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投资策略 

利率债方面，4月经济数据整体表现出生产端修复大于需求端，需求端外热内冷的特征，经济基本面仍在弱修复过程中，中央层面连出多项托底地产的相关政策，市场表现边际钝化走出利空出尽行情，月末收益率再度下行至央行合意区间之外，央行表述由之前“在公开市场买卖国债”转为“必要进行卖出”，再次提醒市场长端风险，对于央行表态，市场保持敬畏和警惕。短期内长端利率向上和向下的空间均有限，预计收益率回归窄幅震荡。

信用债方面，本月信用利差多数走阔，中长端表现优于短端，3y-1y期限利差大幅压缩，各品种收益率逐步修复至4月下旬债市调整前水平，债市整体仍处于利多环境中，银行禁止手工补息将带动部分资金从银行表内流向理财、货基等，同时银行存款利率下调提升货币基金、理财等资管产品对居民的吸引力，对信用债而言，从理财偏好品种来看边际上更加利好中短久期信用债，随着结构性资产荒演绎，配置盘带动下，银行二永债信用利差大幅压缩，二永债当前利差安全垫不高，考虑到其“利率波动放大器”特征凸显，二永债持有的体验感在变差，短期建议谨慎观望，城投债以及普通商金债的性价比可能相对优于银行二永债。

六、股票投资策略

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股票市场月度回顾 

A股市场整体表现：5月主要指数均有所调整，上证综指为-0.58%，沪深300指数为-0.68%，深证成指为-2.32%，创业板指为-2.87%，国证2000为-2.48%。

行业表现：行业涨跌互现，但红利和地产链表现较强，其中煤炭6.33%、房地产6.14%、农林牧渔4.33%、公用事业3.15%、银行2.96%；而科技和消费明显回调，传媒为-7.78%、计算机为-6.98%、通信为-6.13%、商贸零售为-4.63%、医药生物为-4.23%。

港股市场整体表现：港股分化，恒生指数为1.78%，恒生科技为-0.27%。

行业表现：红利和周期明显占优，能源业继续领涨为7.68%，其次为工业6.60%、电讯业6.40%；消费明显走弱，必需性消费为-5.50%、医疗保健业为-3.61%、非必需性消费为-3.39%。

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投研随笔 

五月经济弱修复格局不变，信贷下行的边际定价减弱，短期决定因素主要受流动性和政策偏好影响；因此在月初地产政策持续催化、国内外流动性边际宽松下迎来小幅上行，而在流动性边际收紧以及政策预期钝化市场开始下行，因此受流动性影响较为明显的科技消费明显回调，受政策催化的地产链和顺周期亦在5月下旬大幅回调。当前来看，6月不确定性强化，经济持续弱修复但5月PMI表明经济活力仍有所拖累，而地产政策包括上海、深圳等一线城市持续松绑但地产销售数据仍未明显改善，且地产估值已经修复至前期中枢，短期交易性机会或已结束，因而顺周期仍受拖累；消费主要受收入预期以及地产链影响，地产链仍未修复的背景下消费者信心指数持续处于低位，CPI仍在较弱区间波动，因而更多关注超跌修复机会；利率端央行表明当前相对合理进一步宽松有限且发债对短期流动性有所影响，美联储在美国经济韧性降息预期有所推后，从历史经验上看，中小盘受海外流动性影响较大，而科技成长类占比相对较高；6月为上半年考核最后一个月，实物量的落实或将加速发力，从历史经验上看，6月表现较强的行业往往为中游制造类，尤其是从工业企业利润的修复来看，制造业＞采选业＞供应业，而出口端上制造类行业包括汽车、家电、化工仍具有不错表现。相对具有确定性的方向，我们仍推荐红利；PPI持续处于负增长，核心是需求偏弱，这个问题积重难返，短期难以明显改善，因此作为制造业大国，工业弱通胀导致实际利率走高，红利仍是不错选择；而从目前的股息表现上看，煤炭、银行仍显著高于GDP的名义增速，而家电同时具有出海属性，公用事业（电力、水务等）受益政策端改革盈利具有保障，因而作为推荐重点方向。

港股5月呈倒V型走势，前期受海外资金回流叠加国内政策预期持续走强创2023年8月以来新高，但政策预期钝化和美联储降息预期退后使得市场大幅回调；港股的核心定价逻辑并未发生改变，只是由于AH溢价处于历史的绝对高位带来的估值修复程度较高；从行业的表现上看，和A股具有很高的重合性，红利占优成长回调。但从指数层面上看，本轮的调整主要受恒生科技拖累，但龙头个股如腾讯、网易、美团等业绩均表现较强；而单纯从股息角度出发的话，港股的性价比显著高于A股；因此高股息方向尤其叠加龙头效应的个股仍是港股的优选。

文中涉及国内外时事、公共政策、社会事件等相关信息内容来源：Wind（陆家嘴财经早餐）。

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