市场回顾

行业情况

A股市场自周二开始横盘震荡，同时成交维持低量，17-20日成交额日均仅为1.47万亿元，指向市场在选择方向上仍然犹豫不决。而拆分市场结构来看，科技和顺周期板块涨跌互现。科技板块表现亮眼，SW半导体指数和人工智能指数分别累计上涨7.48%、2.47%。顺周期板块行情承压，SW房地产指数累计下跌3.75%，白酒同期下跌1.03%。由此来看，市场横盘震荡的背后，是科技概念炒作热度和基本面弱预期之间的角力。考虑到基本面仍处于缓慢修复的过程中，而科技板块的热门概念——字节链的炒作方向（与苹果合作等）基本处于预期或早期阶段，综合来看，后续市场受科技行情提振的幅度有待验证。

从资金行为的角度看，在18日、19日的横盘中，股票型ETF资金分别净流出64亿元和30亿元，在一定程度上反映偏配置型的资金在流出。而融资余额则分别上升13.14亿元和7.67亿元，意味着偏交易型的资金可能是行情的支撑力量。结合近期科创50放量上涨，可以推测交易型资金主要在参与科技板块的博弈。然而交易型资金往往会受制于板块上涨后的兑现压力，特别是涨至筹码密集区时，堆积筹码的做多意愿将影响行情方向。事实上，科创50今日收于筹码峰附近，指向科创龙头品种来到了选择方向的关键点位。若继续上涨，则这部分筹码做多意愿相对充分，在短期内可能可以作为支撑；而若开始回调，科技行情则可能缩圈至小盘品种，对整体行情的带动作用或将减弱。

整体来看，周二开始行情持续横盘，主要是成交额持续维持在阶段性低位，科技的上涨和顺周期的下跌的情绪均未扩散到整个市场。往后看，市场进入方向抉择的阶段，需要关注量价关系的变化。具体而言，放量上涨意味着市场可能进入反弹区间，而缩量下跌则是行情或将继续回调的提示；放量下跌指向市场避险情绪处于释放过程中，缩量上涨则可能是市场行情继续分化的表现。

回顾过去一个月，市场再度上演了近年来屡见不鲜的“冲高回落”式走势，兜兜转转又回到了一个月之前的起点。我们在11月下旬便提示，对政策过强的预期可能依然不现实，市场并没有完全摆脱震荡格局，维持在低迷的底部介入、在亢奋的右侧获利的策略。过去一段时间的表现也印证了这一看法。

上周美联储的鹰派降息导致美债利率与美元指数快速攀升，而国内货币宽松预期却推动国内利率的大幅走低。我们认为，新高的美债往往对应着美元流动性收紧，从分母端对港股估值形成挤压。而新低的中债即便从分母端对冲美债走高，但分子端则反应增长预期压力。因此综合来看，“新高的美债+新低的中债”这一组合对港股而言是一个中性乃至偏负面的影响，历史经验也往往如此。

综合来看，我们依然维持港股市场整体震荡格局的判断，主要原因有三点：首先随着国内重要窗口期落下帷幕，市场进入两会前的政策真空期；其次外部扰动尤其是美联储未来路径上不确定性犹存。不过技术指标显示港股目前正处于一个相对中性的状态，恒指ERP、卖空占比与RSI等均处于9月底反弹初期的水平。这一背景下，配置层面建议关注1）供给出清，2）政策支持与3）稳定回报三个方向。

往前看，外部冲击尤其是特朗普就任后关税不同情形或决定市场路径与国内政策应对。1）若关税采取渐进式（初始关税30-40%）预计对市场影响有限，建议投资者维持当前震荡结构操作；2）若顶格加征60%关税，市场可能面临较大扰动。不过我们认为反而可以提供更好的买点。

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金融资本

◆【证监会：将香港互认基金客地销售比例限制由50%放宽至80%】

为深化内地与香港资本市场务实合作，更好满足两地投资者跨境理财需求，促进资本市场高水平制度型开放，巩固提升香港国际金融中心地位，中国证监会进一步优化内地与香港基金互认安排，修订发布《香港互认基金管理规定》，自2025年1月1日起实施。《香港互认基金管理暂行规定》（证监会公告〔2015〕12号）同时废止。

此次规则修订主要涉及三方面内容：一是将香港互认基金客地销售比例限制由50%放宽至80%。二是适当放松香港互认基金投资管理职能的转授权限制，允许香港互认基金投资管理职能转授予集团内海外关联机构。三是适当增加规则制度弹性，为未来更多常规类型产品纳入香港互认基金范围预留空间。（中国基金报）