北信瑞丰基金基金经理 王玉珏

综合比较中国基础交运设施（高速、港口、铁路、机场、民航、海运、陆运）各细分行业，民航可能是相对具有更大成长空间的细分行业；其中民航业受限于油价、航线布局等因素，A股航司现阶段短期博弈价值可能高于投资价值；但相比之下，除浦东机场外，其他上市机场的扩建将于未来2年左右完成，随后由于经营杠杆的作用，相关机场可能先经历几年营收、盈利相对高速增长期，后续转为现金牛资产，成为未来数年的稳健成长资产，值得投资者投入更多的关注。

1）《关于推进国际航空枢纽建设的指导意见》

自2002年国务院出台《民航体制改革方案》，特别是2004年机场交接给地方政府以来，中国民航与机场发展迅猛。2004年底，全国机场旅客吞吐量2.42亿人次，货邮吞吐量552.6万吨，飞机起降266.6万架次；2024年底，全国机场旅客吞吐量14.59亿人次，货邮吞吐量2005.8万吨，飞机起降1239.8万架次，同2004年相比分别增长603.3%、363.0%、465.0%。2004年底，颁证运输机场为137个（其中千万级机场6个）；2024年底，颁证运输机场达到263个（其中千万级机场40个），同比增长91.97%，航空服务覆盖全国93.2%的地级行政单元、91.6%的人口、94.5%的经济总量。

虽然中国民航业取得了巨大的成绩，但也暴漏出一些问题，例如，民航航线较短，在于高铁的竞争中处于不利地位；中小机场盈利能力堪忧，甚至相当一部分千万级机场长期亏损；机场、航司数量太多，在“内卷”中难以更进一步。针对机场的上述问题，2024年8月，民航总局、发改委联合发布了《关于推进国际航空枢纽建设的指导意见》，意见指出：

1）《意见》主要为解决我国国际航空枢纽战略谋划不深、枢纽竞争力不强、协同运行效率不高、国际运输服务能力不足等问题，意在高水平建设国际航空枢纽，提升民航国际竞争力，更好发挥民航国家重要战略产业作用。

2）加快推进“3+7+N”国际航空枢纽功能体系建设。即，强化北京、上海、广州等国际航空枢纽全方位门户复合型功能；提升成都、深圳、重庆、昆明、西安、乌鲁木齐、哈尔滨等7个国际航空枢纽区位门户复合型功能；提升大连、南京、杭州、合肥、福州、厦门、济南、青岛、武汉、长沙、南宁、海口等若干区域航空枢纽功能，稳步推进专业和综合性航空货运枢纽建设。

3）优化资源配置，提升运输服务能力。要求政府主管部门要尽力提供适于国际航空枢纽发展的政策环境，充分考虑枢纽运营人航权需求，根据不同国际航空枢纽的功能定位，采取相匹配的国际航权开放政策，在航权开放及单项航权自由化试点中予以相应支持。

综合各方面信息，以及2024年、2025上半年相关机场的数据，我们认为上述工作正在加快进行。2024年十大枢纽机场贡献的飞机起降架次增量占比在70%左右，今年上半年增量集中度继续提高，枢纽机场，尤其是洲际枢纽机场的起降架次增长率大超行业均值，我们未来几年枢纽机场的增速具有较强保证，加之由于经营杠杆和财务杠杆作用，枢纽机场的财务改善大概率会超过市场预期。

2）部分枢纽简述

2.1 五跑道机场

目前国内共规划了2座五跑道机场，分别是广州白云机场和上海普通机场，其基本信息见下表所示。

2.2 四跑道机场

目前国内共规划了4座四跑道机场，分别是重庆江北、西安咸阳、北京大兴、昆明长水，其基本信息见下表所示。

此外，重庆璧山机场也规划为4跑道机场，但由于各种原因，璧山机场尚未开工。

2.3 三跑道机场

目前国内共规划了11座三跑道机场，其基本信息如下：

1．拉萨贡嘎，建成跑道4000米（3条），建成航站楼11.5万方。

2．武汉天河，建成跑道3200米、3400米、3600米，建成航站楼65万方。

3．乌鲁木齐天山，建成跑道3200米、3600米，新跑道已经开工，建成航站楼50万方。

4．长沙花黄，建成跑道3200米、3800米，在建3600米跑道大概率近期竣工，建成航站楼26.7万方，在建航站楼50万方。

5．兰州中川，建成跑道4000米（2条），近期第三跑道开工，建成航站楼40万方。

6．济南遥墙，建成跑道3600米，在建3600米（2条），建成航站楼16.4万方，在建60万方。

7．成都天府，建成跑道3200米、3800米、4000米，建成航站楼71.1万方。

8．台湾桃园，建成跑道3660米、3800米，在建4000米，建成航站楼53.8万方，在建58万方。

9．深圳宝安，检测跑道3400米、3800米，在建跑道3600米，建成航站楼69万方，其他扩建再审。

10．香港国际机场，建成跑道3800米（3条），建成航站楼66.8万方，在建53.5万方。

11．北京首都，建成3200米、3800米（2条），建成航站楼143.8万方。

3）结论

客观讲，长期以来中国机场的建成规模相对其运力而言过大，这给机场带来较大的折旧、运维、水电费等成本压力，因此长期以来中国机场相对其他“坐地收钱”的公用设施而言，利润水平较差。

此外，历史上也曾经将机场和免税业务紧密挂钩，将机场视为消费设施而非交运设施，进一步拉高了当时机场的估值。

基于上述原因，虽然最近2年机场的盈利恢复速度远其他交运设施，但整体看可能给还被市场打上“消化估值”的标签，并没有引发市场的关注。我们认为，随着《枢纽机场建设意见》的发布，已经今年明显的机场扩建审批放慢，中国机场整体进入资本开始下行周期，尤其是上市机场，可能除浦东外，大部分机场的资本开支周期将于近几年开始明显降低，加之政策支持，未来几年核心枢纽机场可能会获得超过市场预期的盈利改善。

相关文章

北信瑞丰基础设施研究（6）——中国主干高速出行强度分析

北信瑞丰基础设施研究（5）——全球海运综述（航线与运力篇）

北信瑞丰基础设施研究（4）——2025上半年航空机场业绩展望与投资分析

北信瑞丰交通运输研究（3）——2024年全球港口业综述

北信瑞丰交通运输研究（2）——2025年1-2月航空运输业研究报告

北信瑞丰交通运输研究（1）——2024年民航回顾及2025年投资展望

风险提示：

基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利。基金投资有风险，基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成本基金业绩表现的保证。此文仅供参考，不作买卖依据。本资料中全部内容均为截止发布日的信息，如有变更，请以最新信息为准。投资者购买基金时，请仔细阅读基金的《基金合同》和《招募说明书》，自行做出投资选择。基金有风险，投资需谨慎！