北信瑞丰基金基金经理 于军华

于军华，CPA非执业会员，中国人民大学世界经济学硕士毕业；20年汽车行业研究投资经验；原国家信息中心经济咨询中心汽车行业分析师，宏源证券汽车行业研究员，2014年4月加入北信瑞丰，负责制造业尤其是汽车行业研究投资工作，现任北信瑞丰中国智造、丰利、鼎利产品基金经理。

1、关于智驾，有一家外资Tier 1 供应商，在2025世界人工智能大会上说，高阶智驾必须收费，免费普及将致行业灾难，怎么看这个观点？

关于智驾，目前存在两种模式。

一种是收费模式，以特斯拉和华为为代表，另一种是走智驾平权下的免费模式。

第一类模式下的厂商代表了业内智驾的最高水准，这样才有能力从消费者手中获取费用。特斯拉的智能辅助驾驶（FSD）定价6.4万元，华为HUAWEI ADS（乾崑智驾）高阶功能包标准价格为一次性购买3.6万元。

第二类是一般整车厂商采取的方案，主要是比亚迪、吉利、奇瑞、长安这些主流车企。比如比亚迪今年首先提出了智驾平权概念，将搭载“天神之眼”的高级别智能辅助驾驶系统的车型下探到了10万元级市场。奇瑞发布“猎鹰智驾”，小蚂蚁智驾版首次将智驾平权的极限下放到了6万元级。

两种模式各有优劣。如果采取收费模式，主机厂或者核心智驾供应商可以从智驾系统中获得收入，从而摊薄研发成本，代价就是智驾推广速度慢。如果不收费，主机厂就可以不断扩大用户对于智驾的使用量，从而快速积累更多的数据用来推动智驾算法迭代，代价就是主机厂和供应商成本压力比较大。

作为一家全球知名的Tier 1的供应商，自然是希望能够推广收费模式，这是由他的立场决定的。商场，没有单纯的对错，只有利弊权衡。

2、从以上智驾两种模式的优缺点来讲，未来这两种模式哪种更可能成功？对我们当下股市的影响是什么？

现在的汽车市场，智驾方向的竞争异常的激烈。特斯拉和华为目前在智驾方面领先，但以比亚迪为代表的传统整车厂也在不断加大投入。

比亚迪的王传福早就表示，“汽车上半场是电动化，核心是电池，下半场是智能化，关键是芯片”。既然早早就选定了智能化的战略方向，那后续肯定会有源源不断的资金和资源投入，智驾的竞争，或者说军备竞赛，肯定还要持续很长一段时间。

到现在为止，我们很难判断哪种模式是终局。现在收费模式的龙头特斯拉，将来为了拉动销量，有可能推动FSD免费，同样，比亚迪哪一天规模上去了，也可能逐步对智驾进行收费。

对于消费者而言，这两种模式目前看影响不大，但对资本市场的影响比较直接。

关键是估值。因为两种模式带来的企业估值天差地别。

传统的整车厂，卖硬件的这种模式。根据wind历史数据，终局的估值基本上就是市盈率20倍左右。如果看市销率，一般也就是2，因为销售净利率10%，20倍市盈率，对应的市销率就是2。

但如果采取智驾收服务费的模式，根据wind历史数据，那市销率就可以提升到10。因为智驾收费是按软件估值的，软件我们都知道，固定成本高，但一旦过了固定成本线，剩下的基本都是利润。终局状态下，智驾服务可以做到50%的销售净利率，同样是市盈率20倍，市销率就可以做到10。

这中间就是5倍估值的差距。

实际上，在2015年的这一波TMT牛市中，根据wind历史数据，给的计算机公司的估值，市销率基本上都是50、100起。从想象力来看，显然智驾收费模式的上限更高，空间也更大。

3、测算智驾市场的总量及对成长性的判断。

智驾主题现在肯定不是牛市，因为大家现在还是按部就班的看市盈率，根据wind数据，大部分核心智驾供应链厂商市盈率还控制在30倍以内。

如果是牛市的主题，现在至少应该要看市销率了，10倍可能刚刚就是个起点。

对于智驾系统这个市场的容量，免费模式要比收费模式小得多，因为免费模式就是传统的汽车零配件估值思路。免费模式是TO B，主要从整车造价角度，评估一辆汽车上智驾系统的成本。

（以下数据来源中国汽车工业协会CAAM）

行业分析的角度，一般认为智驾系统的造价，不应该超过整车造价的4%，其中硬件软件各一半。也就是一辆造价10万的新能源汽车，整个智驾系统的成本，不应该超过4000元，其中各类硬件，包括传感器、芯片占一半，也就是2000元左右。

按照中国市场每年3000万汽车销量，平均造价10万计算，单车智驾系统4000元，这个市场大约1200亿。

这个1200亿是下限，上限是汽车电子的整车价值量。

目前有机构预测，到2030年，汽车电子将占到整车造价的50%，同样是中国市场3000万年销量，平均造价10万，上限是1.5万亿。

1200亿到1.5万亿，智驾市场的容量上下限差别很大。但目前通常的市场预测，基本都认为中国智驾市场的容量上限应该在5000-6000亿左右。

至于成长性，2025年刚刚处于智驾的下半场，可以对应电动化的起点2020年，未来每年20%-30%的增速只是下限，很多品类会出现每年翻倍的增速。

4、对现在的智驾系统做一下零部件的拆分介绍

汽车智能驾驶的软硬件按照层次自下而上可以分为感知层、决策层和执行层。

感知层一般可以分为环境感知、车身感知和网联感知这三部分。

环境感知大家都比较熟悉，就是传统的四大硬件传感器：摄像头、毫米波雷达、超声波雷达、激光雷达这些。车身感知主要涉及到导航，包括各类行车速度、车身姿态传感器。至于网联感知，则主要是汽车与外界进行通讯的一些设备。

市场目前比较关注的是传统的四大硬件传感器，比如说激光雷达就一直是市场焦点，因为这个配置比较直观。相对来说车身感知和网联感知就离大家的认知相对比较远。此外，网联感知这一部分，主要跟车联网，或者说车路协同相关，目前还处于比较早期。

第二层是决策层，主要是针对车载计算机。

怎么理解这一部分呢？可以参考手机的进化历程。最早的手机就是一个移动的电话，现在的手机是一个小型的计算机，只不过恰好能打电话。同样看汽车，汽车最初的功能是一个交通工具，未来的发展方向同样是一个计算机，只不过恰好有四个轮子。

决策层这一部分就是通常理解的车载计算机部分。主要包括异构计算硬件、系统软件和功能软件三大部分。其中异构计算平台就是把各个不同类型的芯片统一起来，包括CPU、AI单元，以及各种各样的域控制器。系统软件就是计算机上常用的操作系统，比如说Windows，只不过车载计算机操作系统通常用安卓，或者Linux。至于最后的功能软件，就是各类自动驾驶框架和程序。

第三层是执行层，针对的是线控底盘。

传统燃油车采用的是机械底盘，线控底盘主要是用电信号取代机械联结与机械能量传递，响应速度快，控制精确，还可以实现软硬件解耦。

线控底盘的问题就在于涉及到操控，属于安全件，难度有些大，当然产品的利润率也还不错，一旦攻进去很容易形成护城河。

从这三个层次来说，感知层最容易，其次是执行层，最难的是决策层，因为跟计算机行业直接相关，所以突破的难度最大。

5、关于激光雷达，马斯克曾经说过，“任何依靠激光雷达（开发自动驾驶）的企业注定完蛋。这些昂贵的传感器毫无必要，就像是长了个昂贵的阑尾”，怎么看这个观点？

以下部分数据来源：中国汽车工业协会CAAM

激光雷达是一个市场关注度很高的智驾品类。我们先看最新的数据。

禾赛科技刚刚公布了2025年2季度的数据，其中激光雷达总交付量达到 35.2 万台，同比增长 306.9%。

这个数据说明了，激光雷达市场正在高速增长。

马斯克代表的是纯视觉路线，这条路线的代表，除了特斯拉还有小鹏。

其他的中国厂商主要走的是多传感器融合路线，典型的就是在高阶智驾上采用激光雷达。

激光雷达到底有没有用我相信这已经不是一个问题，关键是成本。

马斯克支持纯视觉真的是情有可原。

Velodyne，翻译过来威立登，世界车载激光雷达的鼻祖。Velodyne主流的64线激光雷达，2017年官方定价8万美元一台，加上各种税费到中国接近70万人民币。而且一辆车一颗激光雷达还不够，至少两颗，这就是140万人民币。

2016年4月上市的特斯拉model3才卖3.5万美元，一颗激光雷达能买两辆特斯拉。这个价格，马斯克要是不支持纯视觉路线才不正常。

问题在于，中国降本的速度远远超马斯克的预期，有一种说法是：“欧美企业成本抹零是把零头抹了，中国企业成本抹零是把整数抹了”。

事实也证明了这一点。当下的中国厂商激光雷达的报价已经降到200美元每台，相比2017年时Velodyne单台8万美元的报价，直接抹掉了万千2个整数位。

禾赛的数据，也从侧面证明了，中国的智驾市场，正在高速增长。

6、为什么智驾需求增长很快，但相关股票却没什么表现呢？

我们其实是很难预测股市的走势的。

目前智驾整体表现疲软，原因很多，我们在这里不想硬去解释。

但我想说的是，目前没有表现其实并不是一件坏事。因为行业需求在，成长性也在，再加上估值离泡沫化还很远，甚至于现在很多主题一听说汽车股就避而远之。

如果从主题投资的角度，我们也一直认为，汽车智能化刚开始，这是一个至少5年的长主题。

机会只会迟到，不会缺席的。

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