北信瑞丰基金基金经理 王玉珏 

随着2025年半年报的公布，部分细分行业出现了一定的变化，这些变化也有必要向投资者做出汇报。本文重点展示A股机场行业近年财务数据并由分析其背后的投资机会，希望可以给专注于低波红利资产的投资者提供一些帮助和启示。 

1）数据来源说明

本文所有数据均出自上市公司的年度报告及其他公告、空管总局与区域空管局统计数据，并由作者按照机场行业的特征进行一定的加工处理，相关处理方法见文中注释。

本文所指的“机场”是指申万行业分类（2021版）“交通运输/航空机场/机场”三级行业所包括的上市公司，申万三级机场行业共包括4只股票，下文称之为“样本股”。

2）机场行业近年财务摘要

表1：机场行业近年财务数据摘要（样本股加总得到）

数据来源：4家机场股近年财报及相关上市公司公告

说明：[1]: 生产性资产=固定资产+使用权资产+无形资产。

[2]: 根据机场财报披露数据加总得到，其中2024年后某规模较小的机场变更年报格式不再公布航空收入、非航收入的明细，故24年、24年H1、25H1（图中黄色部分）数据为以2023年数据按比例估算得到，考虑到该上市公司营收在全行业的占比为7%左右，虽然估计有误差，但是对分析行业趋势的影响可控。

[3]：期间费用与税费=管理费用+财务费用+销售费用+研发费用+税金及附件+所得税费用。除本表所列数据外，上市公司还有其他收入和营业外收支，但由于其在港口行业中其所占比例不高，故没有单独列出。

[4]： 粗估非付现成本=固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧(现金流量附注) +投资性房地产的折旧及摊销(现金流量附注)+使用权资产摊销(现金流量附注)+无形资产摊销(现金流量附注)+长期待摊费用摊销(现金流量附注)。部分资产评估公司认为，净利润+粗估非付现成本大致可定义为公司的自由现金流。

[5]：资本开支即为现金流量表“购建固定资产、无形资产及其他长期资产所支付的现金”项目。

[6]：粗估净现金积累=净利润+粗估非付现成本-资本开支。对高速行业而言，本项目大致等于当年积累的可供股东和债权人分享的“钱”。

[7]：分红金额=利润表项目的当年分红额。

分析近年港口的财务数据及经营状态，作者观点如下：

① 截止2025年9月18日收盘，14只样本港口股总市值为1225亿；简单算数平均市盈率（TTM）为23.4倍、中位数为21.6倍；简单算数市净率（MRQ）为1.42倍，中位数为1.29倍，整体看机场的估值模式与其他交运行业有较大的区别。

② 机场业务模式与其他交运基础设施差异较大，机场中航空业务收入占总收入的比例在45%左右，而非航收入（主要是机场租金、广告、物流）占比在55%左右（历史上曾经更高）。机场，尤其枢纽机场，凭借其几千万、几亿的年客流密度、相对较好的设施环境和更长的候机时间，成为具有消费属性的“类商超”机构。市场也曾经将机场视为“消费题材”进行投资，致使机场行业的估值一度远高于其他交运行业，2023年以来虽然机场行业业绩复苏很快，但整体看仍然处于估值消化期。

③ 总体看，中国枢纽机场复苏周期大概率还会持续一段时间，这主要是由于近年宏观环境发生了一定变化。一方面，高铁的发展大幅压缩短途航班、低线城市航班的发展空间，非枢纽机场新建降低；另一方面，由于地方财政吃紧，部分低线城市航班的补贴降低，航司将更多的新增运力投入到核心城市、枢纽航线中；从数据看，十大枢纽机场大约贡献了70%左右的新增架次，行业集中度、尤其是高价值航线的行业集中度继续提升。

3）结论

机场行业是目前交运设施中成长性较高的一个细分赛道，未来随着广州、深圳新航站楼、新跑道的启用，以及枢纽机场建设的推进，枢纽机场可能还有一段较长的成长期。

虽然机场属于交通设施，但是其“交通”属性业务收入占比却低于“非交通”业务，因此过去很长时间市场将机场视为“消费题材”资产而非交运资产进行投资，一度给与机场较高的估值，2023年以来虽然机场行业业绩复苏很快，但整体看仍然处于估值消化期。 

北信瑞丰基础设施研究之港口海运研究：

北信瑞丰基础设施研究（7）——中国枢纽机场简介

北信瑞丰基础设施研究（4）——2025上半年航空机场业绩展望与投资分析

2024年民航回顾及2025年投资展望

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