五年规划是每五年制定一次的国家级发展蓝图，指导全国的经济和社会发展，是我国重要的中长期计划。2025年恰逢“十四五”规划收官之年，中国经济在复杂严峻的国内外挑战下交出一份满意的答卷。在外部风险与内部转型的冲击之下，中国经济总体平稳、稳中有进，高质量发展扎实推进，社会大局保持稳定。但在经济取得巨大成就的同时，我们也需要看到成绩单的背面，存在有效需求不足、物价水平持续走低、供给端产能冗余等现实难题。因此，展望下一个五年规划存在重要的现实意义。根据7月底重要会议的内容指示，即将到来的“十五五”时期是基本实现社会主义现代化夯实基础、全面发力的关键时期。二十届四中全会将于10月在北京召开,研究制定“十五五”规划相关建议。

早在2017年，党的十九大报告吹响决胜全面建成小康社会、全面建设社会主义现代化强国的号角。报告中提及“从2020年到2035年，在全面建成小康社会的基础上，再奋斗十五年，基本实现社会主义现代化。” 在向2035年基本实现社会主义现代化目标奋进的登攀之路上，“十五五”与“十四五”、“十六五”首尾相衔。其中，“十四五”夯基定向，一朝起势，“十六五”冲刺收官，一鼓作气。“十五五”递薪传火，承前启后，既把“十四五”的施工图纵深推进，又对2035年远景目标开展期中体检，是决定全局走势、制胜千里之外的关键一程。

中国经济当前正处于新旧动能切换的攻坚阶段，同时世界经济形势发生深刻变化，科技行业因人工智能技术突破迎来巨大变革。“十五五”规划不仅关乎中国经济未来五年的增速中枢，更决定我国能否在新旧动能切换、全球秩序重塑与科技竞赛三重考验中赢得主动，为2035年基本实现社会主义现代化奠定决定性基础。九方金融研究所认为“十五五”规划预期将对未来五年经济增速提出“隐形”目标，中国经济仍将维持中高增长速度。在经济增速保持稳定的同时，高质量发展将是政策的焦点，我们预期三大主线、五大方向将是本次重要规划的可能内容。

一、经济增长目标

十九大之后，经济增长目标发生变化，人均GDP成为政策制定者关注的重要指标。过去常见的GDP翻番目标消失，对增长速度的量化指标亦没有再提。背后反映中国特色社会主义进入了新时代，社会主要矛盾已经转变，发展不平衡不充分问题已经成为满足人民美好生活需要的主要制约因素，中国经济从高速增长换档到高质量发展的新轨道。根据近年的重要报告内容，我们发现《2035年远景目标》中的人均GDP达到中等发达国家水平逐步成为中国中长期经济增长的核心目标。新形式的目标指引有助于同步扩大中等收入群体、缩小城乡区域和居民生活差距，推动教育、医疗、养老、住房等公共服务均等化水平显著提高，共同富裕取得实质性进展。

“十五五”时期中国经济仍需维持中高增速。后疫情时代，每年制定的经济增长目标相比过去显得更具挑战力。笔者在2023和2024年年底对第二年经济增长目标进行预测时，都认为次年经济增长目标将设定在“5%左右”。我们做出该判断最重要的依据是，经济短期内维持5%增速是达成2035远景目标的必要条件。中国2024年人均GDP达95749元，约1.35万美元，如果要实现人均GDP达到中等发达国家水平的目标，人均GDP在未来十年需要增长约一倍，到达2.5-3万美元。经我们测算，如需按时完成经济中长期目标，未来十年中国实际GDP年均增速需达到4.5%，同期物价年均增速需达到2.5%。考虑到经济增速随经济规模扩大而放缓的现实，“十五五”时期的经济增速不能过低，短期内仍需维持中高增速。

经济维持中高增速存在挑战。尽管我们对经济增速的判断后续得到证实，但是与市场中部分声音存在出入。事实上，在2024年年底我们判断今年经济增长目标时，市场对于2025年中国经济增速的平均预测值仅4.4%，如今该指标升至4.9%。当时市场普遍担忧海外经济环境的不确定性和国内房地产冲击对经济产生的负面影响。事实上，中国经济在整个“十五五”时期面临多头经济“灰犀牛”，因此市场对经济的担忧客观上存在合理性。

图1 “十三五”和“十四五”期间的经济增速

数据来源：Wind，九方金融研究所。

总量视角下，两大因素支撑中国经济增速未来仍然能够达成目标。

首先，经济政策进一步偏向稳增长。2024年“924”新政以后，政策基调发生根本变化，当年12月的重要会议提及“要实施更加积极的财政政策”、“要实施适度宽松的货币政策”等内容，政策基调更加积极有为。历史上，财政货币双宽松是解决总需求不足问题的有效手段。次贷危机后，中国经济经历了三轮需求不足的阶段，分别是2008-2009、2012-2016和2020年。每次需求不足现象的终结都对应了财政货币双宽松的时间点。因此，总需求不足的难题并非无法克服，面对市场自发的螺旋式下降，以政策为代表的外部力量只要积聚到一定程度，就有能力打破该负循环。

其次，中国经济周期的历史经验指向经济有望进入复苏阶段。正常情况下，中国经济的一轮库存周期（短周期）持续时间约4年，下行段通常持续2年，极端情况如2011-2015年，当时经济处于结构转型期，进入增速“下台阶”阶段，该轮下行周期持续近4年。2021年下半年起中国经济经历阶段性下行，如今已超4年，从经济周期长度看，强复苏可能已临近开始节点。如今金融、增长、物价等指标都出现了一定程度上企稳的现象，为实现“十五五”年均增速目标打下良好基础。

图2 中国经济周期十年走势

数据来源：Wind，九方金融研究所。

二、经济转型期的挑战

 “十四五”初期，中国经济增长受到新冠疫情带来的负面冲击。2020年初疫情暴发，中国成为全球首个大规模封锁的经济体，一季度GDP同比下降6.8%，创历史最低值。得益于强有力的疫情防控和政策刺激，全年实现了2.3%的正增长，领跑全球主要经济体。2021年起，房地产行业流动性危机爆发，部分头部房企亦未能幸免，2022年新冠疫情出现大规模爆发，多重冲击之下，经济增速中枢下移。尽管2022年年底房地产“三支箭”政策及时出台，防疫政策大幅优化，疫情和房地产对经济的深层次影响在之后几年未能完全消除。

站在当前视角，中国经济仍然直面五大难题：社会总需求不足、物价下行压力 仍存、房地产行业无法企稳、地方财政压力和海外风险。

社会总需求不足仍是中国经济的主要矛盾，收入和支出的负循环尚未打破。纵观全球主要经济体的发展之路，当一个经济体完成工业化进程的初期及中期阶段，社会总供给大于总需求成为重要经济特征，经济体系更容易面临总需求不足的挑战。在正常的经济体系中，企业扮演投资主体的角色，居民是消费的主要驱动力。经济的循环本质是一个支出与收入相互创造的持续过程。一个部门的支出行为会成为另一个部门的收入源泉，各部门的收入均依赖于其他部门的消费或投资支出，而支出的水平又反过来受到收入的影响，形成了一种收入与支出的相互反馈机制。如果经济中的任何一个部门停止支出，其他部门的收入将受到影响，进而可能导致整个经济循环过程陷入停顿。过去三年，中国经济陷入增速阶段性下行周期，国内外负面因素是造成社会总需求不足的最初原因。但是，当需求不足的现象出现后，需求不足成为一个全新的问题，经济陷入“支出-收入”的负循环。该情况下，市场本身很难自发调节，中国经济强复苏的时点迟迟没有到来。

物价下行是经济陷入负循环的重要特征。后疫情时代，负循环效应对于中国经济的拖累效应越发明显。房地产危机爆发后，作为企业、政府抵押品的住宅和土地价格下跌，房企与地方政府被迫开启资产负债表瘦身模式，房地产及基建产业链条上的企业同步砍投资、缩产能，薪酬缩水抑制居民消费，支出收缩通过“支出-收入”负循环迅速外溢，各主体现金流相继受损，社会总需求阶梯式下滑，物价随之持续走低。数据显示，2023年6月，中国CPI同比增速降至零轴，与市场当时预期的短暂物价下行现象相反，CPI同比增速在此后两年多的时间内始终低于一个百分点。PPI同比增速同期低于零轴。

图3 “十四五”时期的物价增速

数据来源：Wind，九方金融研究所。

房地产行业尚未出现明显企稳迹象，未来仍将拖累经济增长。本轮房地产行业流动性危机中，房地产企业融资难题是核心。在经过多轮房地产刺激政策后，房地产企业融资难题没有明显变化。至今为止，房企到位资金情况并不乐观，房地产开发资金在经历连续三年快速下降后，2025年的累计同比增速在前八个月仍然达到-8%。因此，房企的经营风险在未来可能再次暴露，冲击居民购房信心，形成恶性循环，“十五五”初期房地产行业或将再次迎来负面冲击，拖累经济超预期下行。

图4 “十四五”时期的房企资金问题

数据来源：Wind，九方金融研究所。

地方财政压力尚存，制约财政政策发力。过去数年，我国连续实施积极的财政政策，通过组合运用多种政策工具，促进经济持续回升向好，预算赤字、专项债额度等关键指标都得到增加，另外特别国债发力修复经济。但是，受制于地方财政压力，广义财政仍然相对克制。现实中，部分准政府机构也扮演了政府的角色，通过准政府信用继续融资，进而拉动经济增长、投资基础项目建设。因此，在针对财政政策分析的框架中，广义财政赤字一般包括公共预算赤字、政府性基金预算赤字以及政策性银行债净发行额和城投债净发行额。2020-2021年，广义财政发力推动中国经济修复，但是在后疫情时代，中国广义财政并未像市场预期那样大幅扩张，核心原因可以归结为想发力与能发力之间的鸿沟。房地产危机后，土地出让收入连年两位数下滑，政府性基金蓄水池大幅缩水，同期税收收入下降，压缩政府可支配财力。在“十五五”初期，财政压力或将延续。

图5 “十四五”时期的广义财政

数据来源：Wind，九方金融研究所。

未来五年，海外经济风险仍将呈现复杂多变的态势。美国新一届政府的对外政策可能成为全球经济复苏的最大变数，单边制裁和关税威胁或加剧贸易保护主义。另外，美国对华高科技出口管制、投资审查、金融制裁工具箱继续扩容，与欧盟、日韩形成贸易联盟的概率上升。贸易摩擦推高生产成本，企业投资放缓。另外，俄乌冲突、中东变局等地缘政治变化可能反复冲击能源、粮食等商品市场，直接推高中国进口成本。第三，以美国为代表的发达经济体正在经历通胀中枢抬升和债务可持续性之间的艰难权衡，政策利率可能出现急转，导致人民币汇率、跨境资本流动出现脉冲式扰动。如果未来美国通胀预期抬头，美联储被迫进入加息周期，强美元周期再次启动，将加大新兴市场的美元流动性缺口。

三、经济高质量发展的三条主线

7月底重要会议的通稿提及“十五五”时期经济社会发展要“推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”。在全面建设社会主义现代化国家的重要阶段，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，是顺应时代潮流的必然选择。只追求速度而忽视质量，发展将难以持续，高质量发展也会失去动力。因此，尽管经济增速目标处于“十五五”规划的重要位置，但高质量发展将是经济发展的最重要一环，强调速度必须服从并服务于质量，通过质的有效提升引领量的合理增长，为全面建设社会主义现代化国家奠定更为坚实、更可持续的物质技术基础。

基于高质量发展的视角和针对经济的现实难题，我们认为新的五年规划或关注三大主线：从投资走向消费、从旧经济走向新经济、从制造业走向服务业。

扩大内需，提振消费。在中国，最终消费支出对GDP增长的贡献率已超过60%，是“三驾马车”中最稳定、最可持续的动力。作为经济的“稳定器”，相比于投资，消费具有更好的稳定性，在经济周期上升时不容易出现过热现象，在经济下行期可以平滑冲击。今年以来，多份重要文件提及消费的重要意义，从3月《提振消费专项行动方案》公布，到6月《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》推出，再到7月国常会部署实施个人消费贷款贴息政策与服务业经营主体贷款贴息政策，政策体现出规格高、工具新、方向准的特征，标志着政策进一步向“大力提振消费”倾斜。

居民消费率有望进一步回升。居民消费率是居民最终消费与支出法GDP的比值。2024年居民消费率回升至39.9%，已经高于疫情前水平。展望未来，居民消费率存在上升趋势。基于国际横向对比的视角，我国消费增长仍有较大的潜力，与发达国家相比，当前的居民消费率仍有15%至20%的差距。基于国内纵向对比的视角，2000年以来，居民消费率逐年下降，2010年触底后维持在40%下方。展望未来，在人口和经济转型的双重影响下，劳动报酬比重预计将提升，增加居民部门收入占比。同时，人口老龄化的加速将促使财政增加民生和社保支出，为消费增速提供支撑。随着中国经济转向高质量发展，投资率趋于回落，总需求结构中消费率有望提升，成为经济增长的主要动力。

图6 居民消费率

数据来源：Wind，九方金融研究所。

“十五五”规划的另一条清晰主线，是从“旧经济”走向“新经济”，核心抓手是新质生产力。新质生产力在“十五五”规划中占据核心地位，是推动经济社会高质量发展的关键引擎。早在2024年，发改委明确提出：“把培育发展新质生产力作为‘十五五’规划《基本思路》的研究重点。”，“在谋划‘十五五’经济社会发展主要目标指标、重大战略任务、重大改革举措、重大工程项目时，要充分考虑发展新质生产力的实践要求。”如今的中国经济总量已经稳居世界第二，但是我国的生产力发展水平与发达国家仍有不小差距。要克服经济的发展难题、解决经济的深层次矛盾，必须依靠发展新质生产力，摆脱传统增长模式，转入创新驱动的发展道路，实现经济的高质量发展。

中国如今在科技创新方面已经取得一定成就。年初以来，中国企业在科技领域取得显著进展。其中，DeepSeek开源大模型的推出改变了全球对中国科技实力的认知。事实上早在“十四五”初期，根据世界知识产权组织发布的全球知识产权申报统计数据，中国在《专利合作条约》（PCT）国际专利申请总量中的占比，已从2000年的不足1%增长至2020年的25%，并长期保持在这一高位，超越了美国、日本、韩国、德国等其他科研强国，位居榜首。经济数据也显示，高新技术产业在总量经济中的地位明显增强，已成为推动经济增长的重要新引擎。国家统计局公布的“三新”经济（即新产业、新业态、新商业模式）增加值数据，清晰地展示了这一趋势。从2020年2024年，三新经济增加值在GDP中的占比从17.1%攀升至17.9%，占比逐年提升。“三新”经济增加值年均同比增速在2020至2024年间达到了8.5%，远高于同期名义GDP的年均增速6.3%。展望未来，“三新”经济增加值的增速将继续高于名义GDP的增速，为中国经济的高质量发展注入更加强劲的动力。

图7 “三新”经济增加值增速与占比

数据来源：Wind，九方金融研究所。

 发展新经济，大力发展新制生产力，对于国家安全亦有重要作用。新质生产力对国家的重要性不仅体现在经济层面，更通过科技创新、产业安全和战略竞争力等维度，成为国家安全的重要守护者。新质生产力以科技创新为核心，通过发展人工智能、生物医药等战略性新兴产业，确保粮食、能源等国民经济命脉领域的安全。通过突破部分“卡脖子”、备份冗余产能、新能源替代旧能源、人工智能工具大发展等方式，新质生产力能将经济总量优势转化为科技优势，在未来的国际格局中，获得制裁免疫权和安全话语权。

“十五五”期间，中国服务业的地位将进一步提高。未来五年，中国产业结构将继续升级，但不会简单的进行从制造业走向服务业的单向转移，而是进入先进制造业与现代服务业深度融合的新阶段。基于规模的视角，制造业占比已经基本稳定，成为强国的基础。未来，我国制造业将朝着高端化、智能化、绿色化方向发展，向产业链中高端攀升。在制造业占比保持稳定的前提下，推动服务业发展将是“十五五”期间的一大特征。根据海外经济体发展轨迹的经验，我国产业结构调整将走上必经之路，即服务业占比逐步提升。当一个国家的人均GDP跨过1万美元后，居民对基本消费品的需求趋于饱和，居民新增支出自然转向体验型服务，“十五五”规划中对此现象将做出响应。

四、规划与改革

根据中国经济当前面临的现实问题和发展主线，基于近期高层声音，九方金融研究所认为“十五五”规划或聚焦以下五个改革措施。

首先，加大科研支持力度，鼓励创新和产业升级是“十五五”规划中最值得期待的内容。2024年三中全会定调“高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务”、“要健全因地制宜发展新质生产力体制机制，健全促进实体经济和数字经济深度融合制度”。科技突破有助于经济增速达成目标、提高居民收入刺激消费与服务业、推动经济动能转换和驱动制造业升级，是经济多重主线的焦点之所在。2024年全社会研发投入超3.6万亿元，较2020年增长48%，年均增长约10%，在“十四五”规划中，全社会研发经费投入年均增长目标是7%以上，目标成功达成。在“十五五”规划中，我们认为将再次设定超过7%的全社会研发经费投入增长目标，并且会超预期达成。具体来看，人工智能及应用、航天航空、创新药、新材料、高端装备制造业等将是发力方向。

其次，通过财税改革，提高中低收入群体在国民收入分配中的比重，推进共同富裕。疫情期间，针对有效需求不足的问题，部分发达国家采取直接现金补助的促消费政策并取得一定效果，但与中国国情不符。一个更加可行的方法是将财政资源精准投入到中低收入群体中，提高其收入水平。中低收入群体存在不少刚性需求有待满足，相较于高收入群体，低收入家庭的边际消费倾向更高，转移支付带来的乘数效应更大。参考海外经验，精准支持中低收入群体的政策手段种类多样，结合中国国情，可以通过财税改革，通过探索完善财产税制度、推出劳动所得税收抵免政策、提升社会保障水平等手段增加中低收入群体的收入。“十五五”规划中，“投资于人”是必不可少的一环，背后是坚持以人民为中心的发展思想的重要体现。要求坚持在发展中保障和改善民生，坚定不移走共同富裕的道路。

第三，户籍制度改革加速，刺激居民消费。当前，我国劳动力要素配置面临的主要问题是城乡和产业间存在显著的流动壁垒。张斌在《用超出市场预期的力量改变市场预期》一文提出，当前，我国仍有超过1.8亿的农村外出务工人员，其中的绝大多数在未来不会选择回归农村。他们遇到的难题是难以在工作所在城市落地扎根，无法同等地享受城市福利与服务。站在更高维度的视角，户籍、社会福利、公共服务等政策的改革将为上亿个家庭带来翻天覆地的变化，不仅民心所向，也将是推动社会公平与正义的重要一环。基于经济发展的视角，新市民的进城安家将促进城市的规模经济效应和消费能力提升，从而拓宽税基。具体措施上，可以采取放宽落户限制、深化农村土地制度改革、推动城乡基本公共服务均等化等方法。

第四，反内卷政策进一步发力，推动物价企稳回升。7月的重要会议内容显示，“十五五”规划将把“反内卷”上升为国家战略。相较于2015-2016年的供给侧改革，反内卷面临更为复杂的挑战与历史延续性问题。供给侧改革通过行政强制去产能、需求端刺激及市场化机制的协同，成功实现行业集中度提升与价格回升；而当前反内卷政策在执行层面呈现“政策强制性不足、需求端疲软、行业适配性差”三大核心矛盾。我们认为“十五五”规划中可以增设2-3%左右的CPI目标,作为物价合理水平的指引目标。同时，在反内卷政策上可以结合需求端结构性改革（如服务业扩容、精准补贴）与差异化政策设计（如环保标准强制、技术标准动态调整），推动竞争模式从“价格战”转向“技术战”与“服务战”，最终实现供需结构的适配升级。

第五，进一步绿色转型。与其他目标在“十四五”期间几乎全部取得成功相比，碳排放相关目标在五年内取得成果较初期目标尚有距离。“十五五”时期，中国绿色转型步入关键窗口。国内要破解产业结构调整、可再生能源大规模消纳的瓶颈，外部则面临全球供应链绿色标准上升、绿色贸易壁垒高企的倒逼。我们预期“十五五”规划以“双碳”目标为总牵引，中国将把绿色转型从攻坚战升级为全面突围战。产业是主战场，未来五年中国将以技术迭代为支点，在绿清洁能源、储能及动力电池、新型电力系统等核心赛道持续创新，锻造一批具有全球定价权与规则引领力的绿色产业集群，把绿色优势转化为出口竞争力和供应链韧性，在更高水平开放中掌握主动权。

五、总结

过去四十年，中国以全球主流经济体最快之一的经济增长速度实现了富起来和强起来的历史跨越。未来，中国向着实现社会主义现代化的目标全面奋进。在新的五年里，我们预期经济增速虽然并非重点，当仍是底层基础，维持中高经济增速仍有必要。尽管当前经济直面五大灰犀牛，但是风险可控。三大主线、五大改革将助力中国经济实现高质量发展。

站在更宏阔的文明视角，“十五五”规划不仅是中国的五年方案，更是全球其他国家探索现代化道路的方向标。当西方发达国家面临“高通胀＋高债务＋高撕裂”的困境，中国以“中高速＋高质量＋高科技”的并行方案，向世界提供另一种可能性。以共同富裕带动内循环，证明增长与分配可以兼得，效率与公平能够双赢；以国内市场消化绿色技术成本，让光伏、风电、储能成为全球公共品；以新型举国体制攻关“卡脖子”，打破技术垄断，让创新红利外溢。由此，中国故事不再是“独善其身”的奇迹，而是“兼济天下”的新范式，为那些既希望加快发展又担忧潜在风险的发展中国家，贡献可借鉴、可分享的宝贵经验。

风物长宜放眼量，中国的未来将以“十五五”为桨，以2035为岸，以人类命运共同体为海，在高质量发展的星辰大海中，驶向无愧于历史、无愧于时代、无愧于未来的崭新航程。

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