鹏扬市场观点：房地产“小阳春”，库存投资回暖，能否对冲高油价冲击？

内容提要：

• 政策持续出台推动商品房成交呈现“小阳春”，带动1-2月工业企业经营利润增速回升，企业存货投资回暖。

• 海湾国家因原油出口受限财政收支压力增加，市场担忧主权财富基金调整头寸将会冲击石油美元回流机制，10年美债利率回升至接近4.5%关口

• 目前美伊战争双方都释放出升级风险信号，考虑各国原油储备消耗和需求承接能力，当前100美元左右油价大概率并非终局，市场需做好油价“更高或更低”大幅波动的应对准备

一、国内经济

国家统计局发布的数据显示，1-2月工业企业利润实现高增，累计同比达15.2%(前值5.9%)，超出预期。此轮利润修复主要由上游原材料涨价及外需带动，特别是有色和TMT行业表现突出。

库存与周期跟踪方面，工业企业库存持续上行，验证了新一轮主动补库周期的到来，预示着经济复苏趋势的延续。然而，下游利润传导不畅、消费端复苏基础尚不牢固，表明经济修复并非全面繁荣。

不过值得注意的是，2026年以来，在中央及地方多项利好政策推动下，房地产市场“小阳春”行情持续显现，京沪深等核心城市表现突出。考虑到提升居民收入流量的政策传导漫长，以房地产的复苏来修复居民财富，被市场认为是能在较短时间内见效的促进消费扩大内需的举措。

政策端持续发力为市场回暖奠定基础，中央延续换购住房个税退税政策，地方因地制宜优化调控，上海出台“沪七条”、广东多地提高公积金贷款额度，京沪深同步下调房贷利率与首付比例，房贷利率降至历史低位，降低购房成本、提振市场信心。

市场端呈现量价齐稳、活跃度提升的态势。据媒体援引上海链家研究院数据报道，上海3月1-23日二手房成交2.24万套，同比增长11%，新房热门项目认购比超1，来访量较政策前提升70%；根据北京住建委数据，北京3月截至22日二手住宅网签量达12182套，超2月全月；地产中介协会数据显示,广州3月头三周二手房网签量“三连涨”，热门板块环比涨幅超五成。国家统计局数据显示，2月一线城市新房价格环比由降转平，二手房价格降幅收窄。

此次小阳春主要由刚需及改善型需求驱动，购房者决策加快，中介带看量、成交量显著提升。虽然政策红利、价格调整到位及潜在需求释放共同作用，但区域分化现象仍存。后续随着优质房源入市及政策效能持续发挥，房地产市场有望进一步巩固企稳态势，实现量价平稳、供需均衡格局，对居民消费的提振作用也有望进一步显现。

二、海外经济

地缘政治层面，美伊冲突的持续与僵局成为笼罩市场的最大阴云。冲突不仅推升油价，其引发的霍尔木兹海峡航运安全问题，更对全球能源供应链和资本市场情绪构成持续性扰动。日本等国在该问题上的两难处境，凸显了冲突的广泛外溢效应，给外向型、能源进口依赖型经济体带来了不利影响。

货币政策方面，全球主要经济体呈现显著分化。美国在油价、失业率同时攀升背景下，降息预期虽然下降但并不能排除，市场展望沃什就任美联储主席后可能会成为类似于格林斯潘式的人物，过滤能源供给侧冲击坚决降息。其他央行方面，日本凭借强劲数据大概率会坚持加息，欧元区则在疲软经济与高通胀夹击下面临两难。这种分化加剧了全球资本流动的复杂性。

全球商品市场风格明显转向能源类（石油、化工），贵金属走弱。油价和美元成为影响产业利润分配格局和大类资产节奏的核心宏观变量。

需高度关注全球流动性边际收紧的风险，这可能对过去依赖流动性溢价的高估值资产形成持续压制，包括在中东主权财富基金通过结构性债务融资支持下的科技股。

三、海外流动性

市场担忧，中东国家主权财富基金因原油出口受限可能引发的财政收支恶化，将会触发石油美元回流中断、全球美元流动性收紧、私募信贷募资收缩、科技股估值承压的连锁反应。

海湾国家财政高度依赖油气出口（占比80%–90%）。霍尔木兹海峡封锁令海湾国家原油出口受限，直接导致财政现金流萎缩，呈现“油价涨、收入跌”的反常局面——航运数据显示，2026年2–3月，海湾八国石油出口量骤降61%，日均能源收入下降40%–60%。同时，美伊战火波及周边国家，还导致国防、民生支出的刚性上升，相关国家为多元化经济结构费心打造旅游业、金融服务业所需的安全形象受到严重打击，进一步扩大财政缺口。

财政收支恶化直接倒逼中东主权财富基金调整投资策略，被迫“回血本土”：一方面停止新增对外投资，另一方面减持变现海外资产、回笼美元，资金转向国内安全、基建领域，进一步挤压对外风险敞口。

这种资金回撤若完成兑现，将直接影响全球美元流动性：中东作为美债最大海外持有方之一（占外国持仓10%–15%），持续抛售美债、撤回美元存款，推动10年期美债收益率逼近4.5%，回到2025年7月份的水平，同时收紧离岸美元流动性，推升美元融资成本（SOFR、信用利差）。更长期来看，中东资本加速“去美元化”并向东方转移。

中东主权基金作为私募信贷基金的核心LP（根据BIS、穆迪数据，占私募信贷投资者约7.2%，EMEA地区占比近14%），其资金收缩对私募信贷行业冲击显著。导致行业募资难度上升、信贷利差走阔，形成“流动性压力→违约风险”的负循环。

科技股领域同样受到直接冲击。2024–2025年中东对美AI投资超800亿美元，是科技股的重仓买家，尤其偏好AI、半导体、互联网行业。

这一传导逻辑并非首次出现，1979–1980年两伊战争引发的石油危机中，石油美元大规模抽离国际银行体系，直接触发1982年拉美主权债务危机，与当前“出口中断→财政恶化→撤资回流→全球流动性收紧→风险资产暴跌”的逻辑几乎一致。

中东原油出口受限对主权财富基金的影响虽然还在推演阶段，但对其相关连锁反应与历史先例佐证仍需谨慎看待。

四、资产策略

大类资产配置：在当前高油价、高通胀及全球流动性收紧的背景下，市场风格预计将由科技成长转向周期价值，广普能源、公用事业、制造业等具备硬逻辑的行业更具吸引力。

债市处于震荡区间，缺乏明确的上涨驱动。考虑到外部通胀及内部基本面不足以支持大幅降息，没有重大机会。未来需关注超长期国债发行及地产企业数据对信用债的影响。

货币市场：资金面整体平稳，短期无明显利空。

利率：上周，债市整体呈现先抑后扬、走势分化：周一受流动性冲击调整，超长端凸显性价比；随后随外部风险与权益波动反复震荡，长端偏弱、中短端受益资金面走强，周五股债同涨，短端收益率下行、期限利差走阔。

全周来看，利率债方面，截至上周五，30Y、10Y、1Y国债收益率分别较前一周下行3.84BP、1.27BP、0.5BP，收于2.35%、1.82%、1.25%。期限利差方面，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分别较上周下行2.57BP、0.77BP，至53.25BP、56.54BP，曲线长端维持陡峭态势。

展望后市，债市当前的核心矛盾在于两股力量的博弈与牵制：一方面，货币政策的支持和资金面的宽松对短端形成支撑；另一方面，中东局势引发的输入性通胀担忧持续升温，长端对此有所表现，未来最大风险点仍是PPI同比转正的时间点可能早于预期。整体而言，仍以票息策略为核心，对短端资产性价比中性看待，不过度杠杆，长端灵活交易。

信用：上周信用利差短上长下，1年期利差小幅上行，3年期变动不大或小幅下行，5-10年期利差下行2-3bp。按21年以来分位数来看，5年以内信用债利差分位数多数在10-30%之间，其中3年期信用债利差所处分位数略高。

后市展望，从定价角度看，目前信用债相对性价比仍处于低位，其中3年期城投/产业/券商无论是从供需还是利差角度都相对略好。对于票息较高的品种，如果后面市场行情稳定，不排除仍有微弱的压缩空间。在此情况下，参照合理定价参与一级市场投标换仓的重要性更加明显。二永债在上周快速下行，性价比有所下降，其表现受到股市行情和“固收+”基金申赎的影响。

权益：受美伊冲突影响，全球股市普遍调整，其中A股、成长股及小盘股跌幅较大。市场整体仍在消化短期冲击，进入调整过程。

能源安全与中国制造成为核心逻辑。中国的制造型产业链体系（如煤化工）和电力供应稳定性被视为供给冲击环境下的独特优势。行业方面，广谱能源（油气、煤炭、电力）、公用事业、制造业等“硬资产”板块备受青睐。

当前市场对TMT板块的风险认知不足，需警惕其回调；同时，需关注海外地缘政治风险可能引发的连锁金融冲击。同时有迹象表明，市场从对科技题材和成长性情有独钟，转向聚焦现金流、股息和估值安全边际等更加稳健务实的观测指标。对应行业策略方面，关注新能源、公用事业、高股息等板块。

中东战争局势暂无明显的缓和迹象，甚至还在加码，但考虑到全球经济难以承受持续的超高油价，未来大概率会演化出战局加速明朗或者是高油价反噬需求，都意味着当前100美元左右的油价大概率不是终局稳态。作为中期应对，投资者可以提前布局地缘冲突缓和后可能受益的领域，如中国供应链优势产业以及在前期市场科技成长风格环境下受到抑制的国内消费服务业。

鹏扬基金成立于2016年7月6日，由多位拥有20年左右经验的老将领航。截至2025年12月末，在优良业绩带动下，公司资产管理总规模1934亿元，创造投资收益312亿元，分红133亿元。

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