近日，荷宝（Robeco）发布第12份年度《收益展望（2023-2027）》，对后疫情时代的经济走向作出预测，并为投资者解析未来五年各大主要资产类别的前景。荷宝预测，欧元未来五年的资产回报率仍将低于长期历史平均水平。对于拥有国际投资组合的美元投资者来说，投资前景更为乐观。美元牛市将在未来五年内结束，其他货币将对美元升值。另外，荷宝将股票预期回报率略降0.25%，以欧元计算的发达市场股票组合的几何总名义回报率因此调为4%。

荷宝（Robeco）是一家国际资产管理公司，1929年成立于荷兰鹿特丹。荷宝为投资者提供从股票到债券的主动型投资服务。截至2022年6月，荷宝的资产管理规模达到1860亿美元（折合约13236亿人民币），并在全球拥有16个办事处，雇佣员工达1028人。

未来五年

宏观经济“三大情景”

荷宝认为，随着宏观波动加剧，未来变得越来越不可预测。基于此，荷宝在报告中预测了三大情景，分别为基准情景，最优情景和最差情景。

图片来源：《荷宝收益展望（2023-2027）》

其中，基准情景意味着“硬着陆，抗通胀”。2023年，美国经济衰退使需求降温，消除高通胀带来的负面影响，全球经济开始曲折而漫长的复苏。尽管如此，由于2023-2027年的平均通胀率预计为2.6%，介于高通胀与低通胀之间的模糊区域，美联储（FED）在下一次经济衰退期间将采取“鹰派”降息政策。为恢复供应链而进行的投资活动韧性增加，但效率受挫。低实际利率、超额储蓄及住房可负担性三大传统增长引擎已开始隆隆作响，未来五年将使发达经济体的消费增长维持在趋势水平之上。因此，我们把美国未来五年的年化实际GDP增长预期从2.3%下调至低于趋势的1.75%。

另外，最优情景意味着世界经济将迎来“白银二十年代”。，在这种情况下荷宝预测，2024年美国实际GDP增速将回升至3.75%，2023-2027年美国五年几何年化GDP增长率将达到2.75%，保持在趋势水平之上，实现健康增长。这一预测的根据是，我们认为绿色资本支出和后疫情资本支出热潮带来的创新成果最终将呈现在生产力数据中。美国近期颁布的《降低通货膨胀法案》将促进绿色资本支出周期性上升。通过建造液化天然气（LNG）进口终端并签署配套LGN长期购销协议，欧洲正加速摆脱对俄能源依赖，掌握战略独立。同时，欧盟推出REPowerEU计划，助力实现“减碳55%（Fit for 55）”目标。

最差情景则意味着世界经济将迎来“滞涨的二十年代”。在金融市场和实体经济中，存在着大量反身性以及随之产生的实际风险。1980年代，沃尔克（Volcker）领导的美联储引发了两次经济衰退来抑制通胀，历史将重演。在此轮紧缩周期中，美联储对经济增长表现出高度敏感性。而且，与基准情景相比，美国将在2023-2024年经济衰退期间加大政策利率削减力度。经历高通胀后，消费者信心较其他情景恢复更慢，导致经济衰退持续时间更长。地缘政治冲突加剧，供给侧问题挥之不去，2025年核心通胀率将再次加速上升至4.75%。届时，美联储忧心忡忡，开启新一轮激进的紧缩周期。美国收益率曲线再次反转，约在2026或2027年陷入更深的经济衰退。美国五年几何年化GDP增长处于历史低谷，2023-2027年美国GDP增长率仅有0.95%。

从宏观来看，美国通胀率创下40年来新高，俄乌冲突引发能源危机及粮食危机，导致发达经济体的通胀率升至两位数。面对持续不断的多重冲击，债市大幅震荡，致使投资者迷失方向。据荷宝（Robeco）观察，今年至今，金融市场已经历过名义国债收益率上升与信用债利差收窄（追逐风险状态）、国债收益率下降与信用债利差扩大（规避风险状态）、国债收益率上升与信用债利差扩大（量化紧缩状态）、国债收益率下降与信用债利差收窄（量化宽松状态）。

荷宝（Robeco）认为，现在世界经济已经迎来“混乱时代”。市场参与者需要同时应对多种变化因素，因此迷失了方向。据分析师预测，未来12个月全球盈利波动较疫情前水平或将翻番，由此可见市场不确定性加剧。近来持续不断的多重冲击以及市场的反身性，即市场对冲击作出的反应，驱使全球进入“混乱时代”。我们发现，“混乱”或“失去方向”主要发生在三个重要方面：对通胀认识不足、货币政策的转变、关于“大缓和”时代是否已经结束的持续讨论。

在“混乱时代”，投资者应如何避免决策偏差？答案是通过多重冲击的持续性以及金融市场的反身性观察经济发展。从金融市场角度来看，随着推动套息交易的流动性过剩浪潮逐渐消退，“混乱时代”很可能最终为深谙积极投资之道的投资者带来超额回报。

荷宝预测，欧元未来五年的资产回报率仍将低于长期历史平均水平。主要原因在于，无风险利率无法达到稳定状态，以及在某些情景下，除大宗商品外的风险溢价受到抑制。对于拥有国际投资组合的美元投资者来说，投资前景更为乐观。美元牛市将在未来五年内结束，其他货币将对美元升值。另外，荷宝将股票预期回报率略降0.25%，以欧元计算的发达市场股票组合的几何总名义回报率因此调为4%。自2021年9月以来，名义无风险利率飙升，推高多种固定收益资产类回报率，发达市场的欧元主权债券回报率显著提升了1.5%。

图片来源：荷宝投资官方微信公众号