今年是投资环境相对复杂的一年，俄乌冲突带来了全球地缘政治焦虑以及石油天然气价格的大幅飙升，市场对中美关系的担忧也在加剧，国内奥密克戎的零星散发也给经济复苏带来了不少挑战。

今年前三季度的投资操作相对来说中规中矩，没有犯特别大的错误，但是也没有做出特别出彩的操作。我们的投资一直坚持做能力圈范围以内的事情，以科技+消费的投资为主，适当参与价值为辅。

今年我们比较遗憾的错过了涨幅较大的以煤炭为代表的周期性板块，这个一直是在我们能力圈之外的板块，我们给予的关注度并不高。因为我们一直坚信基金经理的超额来自于他的认知超前于市场，这个超前的认知并不是听几场卖方路演或者临时抱佛脚的去调研1-2次公司就可以获得的，而是需要几个周期的磨练和积累才可以获得。

但市场往往就是这样的，在你自身投资有短板的地方，往往会受到市场的重击，在未来我们期望通过投研工业化的方式逐步弥补周期板块的投资短板。

今年市场波动一直较大，展望四季度和明年，我们总体认为在这个点位对于市场的悲观没有意义，而是应该用积极的心态去挖掘市场的机会，我们会逐渐加强组合的进攻性。我们看好的科技方向包括新能源汽车、绿色能源、现代化军工、半导体设备材料、国产软件、人工智能；看好的消费方向包括高端消费、大众消费、互联网、医美、化妆品、免税、农业以及医药国际供应链。

近期市场比较担心的是美联储加息可能会给我们的市场带来比较大的压力，我们对此并不是特别担心。核心是我国的货币政策是以我为主，而且跟欧美国家不一样的是，我国的核心CPI并不高，在经济增速恢复到一个正常的增速区间之前，我们认为并不用担心流动性紧缩。欧美的加息的确会带来美元等资产的升值，可能会有一些资本的流出，但对于一个制造业大国来说，汇率的适当贬值，是非常有利于产品的出口竞争力的，这也是我们坚定看好我国制造业的原因之一。碳中和是全球的趋势，也是我们和欧美国家之间的共同认同点之一，电动汽车供应链和光伏供应链已经成为了我们出口的主要组成部分，我们相信这两个行业的外需会持续上行。

近期俄乌冲突充分说明只有强大的国家才有可能得到和平，先进的装备制造业和自主可控的科技供应链是基础，这些方面也包含了未来增长前景最为明确的几个行业，其中主要包含半导体设备和材料、现代化军工、国产软件以及人工智能。现代化军工的行业需求没有问题，只要相关上市公司可以突破技术壁垒和工艺壁垒，订单和业绩不用太过发愁。

半导体的行业需求周期下行，我们看好的是国产化逻辑，在一些市占率并不高的环节，国产化率提升的速度是远快于行业下行的速度的。软件的国产化进度受宏观经济的影响，今年推行的速度并没有预期快，我们看好明年是软件的信创大年，业绩将进入加速期。

消费股的投资都是看相对的中长期，在短期数据不佳的时候，往往是一个不错的买点。我们对于消费股短期的基本面并不乐观，但目前的股价或已经反应了短期的基本面，但对于中长期的基本面非常乐观，人民群众追求美好生活的趋势没有改变。高端消费、大众消费、互联网、医美、化妆品、免税、农业以及医药国际供应链都是我们看好的方向。

【个人简介】李晓星：银华基金业务副总经理、投资管理一部总监。5年500强实业经历，11年证券从业经历，超过7年基金经理任职年限，英国剑桥大学与帝国理工大学双硕士。

泓德基金副总经理、权益投资部总监王克玉：

四季度重点关注两条投资主线的优势领域

在过去一年多的时间里，经济环境的波动使得以往非常稳定的投资环境发生了很大变化，也对我们的投资带来了比较大的挑战。自2021年下半年开始，受供需错配影响，上游原材料价格开始大幅度上涨，特别是能源价格，进入2022年之后依旧持续上涨，对全球通胀造成巨大压力。二季度以来，随着需求逐渐收缩，工业领域相关的上游原材料价格已经开始下跌，但是与新能源相关的上游仍然保持在较高水平。

在外部环境波动比较大的情况下，中国经济增长虽然也受到疫情冲击和房地产萎缩的影响。但是，中国是一个产业链特别丰富且完整的经济体，A股市场投资标的丰富程度很高，这样的投资环境下，部分公司盈利情况会受到经济周期的负面影响，也有相当一部分公司受到的负面影响较小，盈利增速仍能保持较好的水平，特别是能源供给优势在经济波动的环境中优势尽显。

过去一段时间，尽管各方面都面临着比较大的波动和冲击，但我们看到，中国有众多特别专注、专业的上市公司在自身领域快速发展，推动了企业竞争力的持续提升。此外，随着疫情影响逐渐减小，不少地区制造业复产复工进度加快。货币政策预计将维持相对宽松，国内流动性持乐观态度。综合来看，我们对未来中国资本市场的投资机会非常乐观。

在市场整体估值水平比较合理的情况下，我们将重点关注终端需求空间大、竞争力持续提升的优质企业，短期市场定价有所偏离的行业，也将是未来阶段研究和投资的重点。

四季度重点关注和布局两条主线上的优势领域：一是，从经济发展角度，看好未来具有非常大成长空间的板块，包括先进制造板块中的汽车零部件、半导体和化工新材料，以及为各行业发展提供效率改善工具的工业软件企业。中国已经成为全球的最大的消费电子制造基地，目前众多企业也在智能汽车、VR等新兴智能终端投入大量的研发资源，有条件在相关产品领域占领先机，更关键的是中国企业有机会从设计、核心零部件、材料等方面全面突破，一方面大幅提高开发效率满足客户快速发展的需求，也将大幅提高企业的盈利能力。由于受到需求周期的影响，这个领域的众多优秀公司估值已经极具吸引力，有机会为投资者贡献比较好的回报。

二是，在经济短期存在下行压力的背景下，很多大型龙头企业的综合实力和抵御风险的能力很强，在复杂的环境下保持稳健的经营。值得关注的是，他们还不断推出提高投资者回报的措施，例如提高分红率、股权回购等，这类公司将是我们近期重点关注的方向。

投资理念和策略方面，我们坚信，资本市场长期收益来源于有竞争力的企业的持续涌现。因此，我们将继续自下而上挖掘那些经济发展过程中的、优势产业下的、具备估值保护的高成长企业，同时结合自上而下的宏观分析及自中而下的行业产业研究，通过行业相对分散、个股相对集中来追求组合的稳健平衡与价值成长，从而为投资者力争良好回报与相对低波动的较好投资体验。

【简介】王克玉，现任泓德基金副总经理、权益投资部总监、基金经理。2015年5月加入泓德基金，曾任长盛基金权益投资部副总监、基金经理，国都证券分析师，天相投资顾问分析师，元大京华证券研究员。具备超19年证券从业经验，超11年公募基金经理投资经验，曾获得业内权威奖项11项，业内稀缺的“双十”基金经理。

浙商基金研究部总经理邱骜：

经济触底后，A股出现高性价比的投资良机

回溯这一轮经济周期，2021年6月经济的动能出现压力，年底加速下行。2022年一季度积极的财政政策介入，开始托底。4月后国内经济正式触底，在高温、限电、疫情、外需下滑等外部因素扰动下经济仍在持续弱复苏，社融结构也在改善。

站在当下，经济、金融和货币政策都对股市有所支撑，经济的总量和结构上都有亮点。随着限电和疫情的弱化，预期10-12月PMI数据有希望重回扩张。我们认为高温、限电等外部扰动因素已经在市场上被过度的重估，外加美国加息带动热钱流动引发的A股情绪性下杀也是非理性的。当前是A股五年一遇的机会，部分港股公司10年一遇的机会。

考虑外部扰动，预期美联储将在今年11月到明年1月之间完成加息。贡献美国通胀的3个主要因素：

1.资源品价格已经在下跌，地缘冲突已经导致俄油和非俄油价差拉升到30，这一点也只有改善的空间没有恶化的空间了，这一轮原油价格预期会下降到50-70美元之间。

2.货币和财政刺激带来的财富效应：从增量上讲，现在美国居民储蓄只占到总收入的5%，明显低于疫情前的7.5%-8%的水平；同时政府“补贴”占居民收入比例也回到了疫情前的18%。美国居民已经开始消耗过去两年超发的财富。

3.国外长疫情影响：医护、酒旅和交运行业劳工缺口持续扩大，没有缓解；另外移民政策颁布后导致移民不畅，也一定程度上加剧了劳工荒。

在1和2同时弱化叠加08年之后美国经济内生增速低，美国通胀没有市场预期的那么难以控制，美国今年11月到明年1月之间完成加息后，美元兑人民币面临双杀，即经济和货币政策。人民币目前又处于相对低位，人民币走强叠加A股起底回升，A股于海外投资者的性价比非常高。

从资产类别上，看好港股、A股的投资价值，不看好国债和大宗商品。从行业上看，电动车和光风电对业绩的预期充分，未来需求还存在不确定性，性价比远低于受困于宏观经济，目前在底部的优秀消费和制造业板块。此外港股的创新药企业和很多其他成长股估值已经体现了极度悲观的预期，未来的空间非常大。长期看，2017年过剩产能问题被基本解决后，激进的财政刺激停止，经济的增速放缓，我们从追求量的增长转变成了追求质量。经济的增长从雨露均沾，变成了结构性的向新产业、受益于产业链迁移的公司和有竞争力的公司倾斜，所以有了“茅指数”的崛起，这一点在我看来还会持续。

国际贸易上，从2018-2022年看，用跨境贸易除以全球GDP来衡量的全球化率是没有下降的，另外中国在欧美中日印韩的出口占比还是提升的，我们没看到逆全球化和去中国化。贸易摩擦或主要来源于中国竞争力的提升，无法避免需要持续观察其影响，但个人保持乐观态度。

个人简介：

邱骜，浙商基金研究部总经理，美国佩珀代因大学金融专业硕士。自2013年起，历任Aegon荷兰全球北美资产管理公司保险衍生品分析师、美国地产富豪Ben Nehmadi家族办公室二级市场首席投资官，2017年起历任平安人寿投资经理、鹏扬基金绝对收益策略总监，2022年起加入浙商基金，担任浙商基金研究部总经理，迄今8年国内外多资产投资经验。

数据来源：公开信息整理、wind、浙商基金。

永赢基金权益投资部副总监姚宗辉：

测量市场温度，做“永久居民”

今年以来，受国内疫情反复、地产销售转弱、海外加息、地缘政治冲突等诸多因素的影响，资本市场整体受到比较大的影响，市场波动明显加大，除了部分周期板块外，大多数行业都出现了较大幅度的调整。四月底以前的下跌过程中，市场追求较高的安全边际，四月底之后的反弹过程中，市场追求高景气度，新能源、军工等长期景气度较高、估值弹性较大的品种表现占优。特别是六月份以后，随着复工复产的推进，宽松的流动性环境叠加新能源政策催化，反弹行情继续演绎，但结构上成长风格表现明显更好。八月份以后，在海外加息预期增强的背景下，一些地方疫情的反复加剧了市场对经济复苏节奏的担忧，前期反弹较大的一些赛道拥挤度明显上升，相关板块龙头开始下跌，并表现出对利好钝化、对利空敏感的特征，这也进一步加剧了短期市场波动。

过去两年，A股市场风格分化表现得比较极致，这种极致的风格表现非常考验市场参与者的定力。作为专业投资者，我们相信保持对市场的敬畏之心，谨慎拓展能力圈是非常有必要的，这或许会让我们在某些时候跑得慢一些，但也会让我们在面对市场波动的时候跑得远一些、稳一些。

市场情绪经常是随着指数涨跌在波动的，市场下跌的时候，怀疑的声音往往会越来越多。但决定短期股价的因素比较多，特别是当一些系统性风险因素影响较大的时候，短期价格大幅波动甚至是难以避免的正常情况。历史反复证明，长期市场是称重器，对于真正优秀的公司，市场最终会给予合理的定价。因此，相信时间的价值，逆风的时候，更要避免躁动。

展望未来，我们认为疫情对经济冲击最大的时候可能已经过去，虽然短期工业企业利润还存在一定的下行压力，但下游制造业和消费品行业已出现向好迹象，8月社零增速也开始持续改善，随着线下经济活动场景修复和稳增长政策效力的显现，经济有望延续复苏态势。在经历过去几年的冲击考验后，会有一批企业因缺乏竞争力和抗风险能力而被淘汰出局，过程中也会有一批优秀企业的生产经营活动和企业盈利会修复得更快更好。

政策面上看，尽管当前已处于较宽松状态，但是当前国内整体通胀压力不大，稳增长需求下未来一段时间宏观政策面有望继续维持平稳偏宽松态势。而从估值来看，经过前期调整后市场的整体估值水平已明显降低，多数行业的估值又回到了一个中长期赔率较高的水平。

近期，全球影响风险偏好的事件较多，中美利差走阔带动人民币汇率出现波动，A股市场资金面也因此受到一定影响，多项指标显示市场情绪面处于低位水平。但与此同时，A股市场风险溢价水平持续上升并处于历史较高水平。

当前市场的担忧理由或许集中在对经济前景预期、海外波动加大、美联储超预期加息和地缘政治风险等因素，我们无法准确的预测这些因素何时出现拐点，但结合内外部因素综合来看，我们有理由相信，当前市场大概率处在底部区域，继续向下空间预计相对有限，虽然市场波动较大，但这也为我们提供了较好的中长期建仓机会。长期来看，权益市场依然有望给我们带来较好的投资机会。

我们应该看到，无论是疫情反复导致的消费场景缺失，还是部分周期品价格的大幅波动，又或者是受政策影响导致投资者对某些行业的悲观情绪，这些让市场在当下感到不安的因素，在过往历史上都是多次出现过的。波动是资本市场的常态，着眼当下，我们经常会觉得这次不一样；但是拉长时间，每次其实都一样。

霍华德·马克斯在《周期》一书中，为投资者提供了一份《市场评估指南》，从经济现状及展望、资产价格和预期收益、投资人心理和行为等方面来“测量市场温度”，这些指标都不需要预测，只需要仔细倾听市场，就可以告诉我们市场当下所处周期的位置以及未来市场的走势。马克斯指出，从过度容忍风险到过度规避风险的过程，就是一个牛熊周期的转换过程，而在一个过度规避风险的“冰冷”的市场，投资者最容易犯的错误就是承受太少的风险、买进太少、甚至离开市场。正如巴菲特所说，股市是一个对过客不利，却对永久居民友好的地方，在市场出现较大幅度波动、投资者情绪普遍低迷的时候，更要坚定信心，敢于买入并长期持有赛道好、商业模式优秀、竞争优势显著、具备优秀的企业家、企业文化和公司治理、健康的财务状况、估值具有吸引力、在我们能力圈和认知范围内、做时间朋友的优秀公司，做中国经济和资本市场的“永久居民”，充分享受经济转型升级和大国崛起的时代红利！

个人简介：

姚宗辉先生，管理学硕士，18年证券相关从业经验，12年投资经验。现任永赢基金管理有限公司权益投资部副总监兼权益专户投资负责人。

长安基金权益投资部基金经理袁苇：

潜居抱道，以待其时，把握百年未有之变局

今年前三季度对于A股市场投资者来说，无疑是复杂多变的。全球通胀高企、美联储超预期加息、人民币汇率承压及“黑天鹅”事件等不确定因素给市场带来了一定扰动。但即便经历多轮次超预期的考验，资本市场仍然展现出了较强的韧性和生机。

回顾我今年的投资操作，前述的市场不可控因素并未过多影响到我所看好的锂矿板块的投资基本面。在去年底果断进场锂矿后，我们便一直在锂矿板块蛰伏，唯一一次的仓位调整发生在二季度末。彼时整体市场和新能源赛道都在持续调整，叠加对于投资者情绪因素的考量，我判断高弹性的锂矿板块将大概率承受下行压力。而后我选择了将手上的仓位略作调低，也因此有效回避了一轮净值回撤。

展望四季度，虽然现阶段国内市场受内外部环境的阶段性影响较大，但目前我国对稳增长的诉求意愿并未改变，我们的货币政策或将继续边际偏松，跨周期和逆周期宏观调控政策预计将更为坚定和明朗，流动性也将呈现宽裕的状态，经济面有望逐步回归正常的增长轨道。我相信A股市场风险有望在四季度前期充分释放，迎来权益投资风险收益性价比相对较高的入场时机，这也会是未来两到三年内较为最具配置性价比的“黄金坑”。从长期来看，我们坚定不移地相信市场的短期波动不会改变我国资本市场长期向好的大趋势。这个过程中也将会有更多的企业百家争鸣，大放异彩，涌现出更为丰富的投资机遇。

由于我在投资上主要采用的是行业轮动策略，通过对未来潜在风险和收益的分析，选出性价比最高的行业，然后再买入其中最有优势的那些个股，通俗来说，就是“赚细分行业上涨的钱”。基于这样的投资策略，我始终坚信新能源上游的锂矿板块将会是新能源如火如荼发展的浪潮中最为亮眼的存在之一。背后主要有四个大逻辑支撑：

一：需求端长期维持高速增长。从锂矿最大的需求端——动力电池来看，新能源汽车的产品力在不断提升，已成为当前新车渗透率提升的核心逻辑。此外，储能产业也对锂矿有需求，虽然目前体量较小，但增速很高，发展空间也很大。两者相加是锂需求高速增长的主引擎。

二：锂矿板块全年业绩同比和环比表现在所有细分行业横向对比中最佳，且在当前全球经济环境下确定性很高，这点非常难得。而四季度是年底备货的传统旺季，大概率还可以继续环比增长。

三：以成长的眼光来看，个人认为市场对锂矿的估值仍有较大的提升空间。考虑到下游需求的可持续性、高成长性，锂资源理应与其它资源品在估值上区别体现。

四：相比市场当前预期锂矿价格会在两三年内较快回落，我认为锂矿价格仍将维持高位震荡。目前锂下游需求的规模体量跟几年前相比，已经不可同日而语。

从全球发展来说，我们正处在百年未遇的能源转型新时代，新能源汽车和新能源发电是这场变革的两条主线，而在可预见的未来，电动车的技术路线非“锂”不可。作为清洁能源转型所需的关键材料，锂也是未来最有可能接棒石油、开启新时代的资源之一。相较于几年前技术不够成熟时靠政策补贴推动前行，如今新能源汽车已被越来越多的消费者认可。随着未来电动车渗透率进一步提升，锂矿作为“白色石油”将是决定未来能源争夺战中，我国能否弯道超车成为工业强国的关键一环。因此，战略意义上，我认为锂矿板块也将趟出一条和传统周期品截然不同的发展路径。正是基于这样的思考，我们觉得锂矿板块当下的股价和业绩仍然存在一定的背离。但我相信随着A股市场四季度逐步开启企稳，锂矿的逻辑也将收获越来越多的认同，继而被市场赋予新的估值，从而让锂矿企业有资金、有信心在全球范围内真正做大做强，也让国产新能源车产业链打赢这场资源争夺战。

写到这里，我还想再与各位投资者朋友们分享一些投资上的心得体会。每逢A股盘整震荡，很多朋友会执着于“蹲守”市场最低的时点：“哪天可以抄底？”、“没到底，再等等”，做梦都想精确地抄底和逃顶。坦率地说，没有人能够次次做对，并且盲目等待与追寻的最终结果往往是付出了远超预期的精力成本和机会成本。我觉得投资这件事，有时不求最精确的低点，但求“模糊的正确”，把视野拉远一点距离，在相对低的区间逐步入场，反而是更具性价比的选择。

潜居抱道，以待其时。正逢能源转型百年未有之变局，把握时代机遇，相信大国崛起的力量。

个人简介：袁苇先生，硕士，12年证券从业经验，9年投资管理年限，拥有丰富的券商自营及保险资管产品管理经验，现任长安基金权益投资部基金经理。代表产品：长安裕盛灵活配置混合、长安鑫禧灵活配置混合、长安鑫兴灵活配置混合。