“FOF的发展，会推动资管行业进一步分工和分层，会让专注于做资产配置的FOF基金不断壮大，让那些关注某个领域的‘投资家’越来越专业、聚焦。”近期明晟东诚创始人徐刚在接受中国基金报记者采访时说。

徐刚是券业老兵，1998年加入中信证券，他曾推动证券行业卖方研究转型，引领中信证券财富管理转型，在券商行业戎马征程20多年。如今徐刚“奔私募”，创立北京明晟东诚私募基金管理中心（有限合伙），开启创业新征程。

徐刚认为，未来十年中国资管行业将进入资产配置的时代，今年是FOF基金启动的元年，希望能携手优秀的“投资家”，引领资产管理的新趋势，做从0到1的事。据悉，明晟东诚将推出第一支全资产类别的主动管理型FOF。

券业老兵开启创业新征程 实践FOF资产配置想法

公开资料显示，徐刚1997年进入证券行业，1998年加入中信集团，曾任中信证券执委会委员、中信建投证券董事、华夏基金董事、中信期货董事、中信集团首席研究员等职务，拥有20多年的证券从业经验，可谓非常资深。

在任职中信证券研究部负责人期间，徐刚将中信证券研究所打造成全行业的卖方研究服务体系标杆，连续7年获得新财富最佳券商研究所称号；在掌管中信证券经纪业务期间，打破传统经纪业务模式和制度约束，建立了一支坚持专业化导向的产品开发和研究团队，引领行业创造出金融产品代销制度，为中信证券财富管理转型打下核心基础；在担任中信兴业投资集团总经理期间，徐刚推动公司向国有资本运营型公司转型，开展了针对上市公司股权和非上市公司股权的多元化投资。

一壶浊酒，惯看秋月春风，在证券行业开疆拓土那么多年后，徐刚选择奔赴私募行业，创立了北京明晟东诚私募基金管理中心（有限合伙），主要做FOF投资，在资管行业开启新征程。值得注意的是，此次创业，徐刚还力邀了资管圈的7位好友入股，包括正心谷资本林利军、淡水泉投资赵军、千合资本王亚伟、煜德投资靳天珍、拾贝投资胡建平、源乐晟资产曾晓洁、睿泉毅信投资吕一凡。

关于创业的初衷，徐刚坦言，因为过去20年服务机构客户、高净值人群，在市场上见过太多的投资人，他们赚了大钱也赔过很多钱，却缺乏资产配置的理念。“我们觉得，就像当前市场的繁荣，有大量来自房地产、银行理财的钱，都在进入资本市场。这些钱背后都是企业，他们很少赔过钱，对风险不敏感，但实际上中国资本市场过去30年有十几次大的波动，全球股市过去15年20%以上的跌幅也有十几次。”

“所以，我们想要找到市场上最优秀的管理人，把他们的力量综合起来，为这些投资者服务。FOF是以资产配置为核心的投资策略，把风险控制放在第一位，通过选人选基金、仓位的控制等，进行多层分散，力争为客户实现相对稳健的收益。”徐刚说。

徐刚认为，FOF投资，本质上跟其他资产管理的投资是一样的，是主动式的资产管理业务，会有资产配置，也会有投资品种的选择，也会有风险。“唯一不同是我们不直接投底层资产，而是投基金。FOF想要给客户带来好的体验，千万不能把它作为一个销售导向、明星团购行为，变成底层基金的拼盘，而是要做好投资工作，肩负行业的使命，能够推动中国的FOF赛道有更大的发展。”

寻找资管行业优秀的“投资家” FOF推动资管行业分层

明晟东诚提出，做FOF投资要寻找资管行业优秀的“投资家”，徐刚坦言，“投资家”的概念，实际上是从“企业家”衍生而来的，“大家说投企业就是投企业家，比如买阿里巴巴就是买马云，买腾讯就是买马化腾，买特斯拉就是买马斯克，所以投资基金投的是基金经理。并不是每个企业主都可以称为‘企业家’，并不是每个管理人都叫‘投资家’。”

当然评价管理人算不算“投资家”，徐刚心中有一套标准，除了有多维度的评价模型，有两个点他最看重：一是公司的治理结构，治理结构是决定企业能否长久的最根本的东西，“我们最关心基金公司的治理结构是否稳健、合理、可持续，一些私募基金就是炒股的，不知道怎么经营公司，这样很危险”。

二是管理人的能力圈，无论是多牛的人，一定要承认你的能力是有边界的，要在你熟悉的地方做投资，“那样的管理人我们很尊重，即便短期业绩可能不好，但他长期在他熟悉的领域进行耕耘，就算市场的风没有吹到他那里，他能够坚守，而不是去跟风，我们觉得很重要。比如有些人擅长投小盘股，大盘股行情来的时候，他把握不了，有些人擅长做左侧的投资，他们不会因为新能源车热就去投新能源车，白酒热就买白酒。”

除此以外，业绩、团队、投资流程等，也是考察“投资家”的维度，徐刚表示，对历史业绩的评估，并不是简单地对历史数据做统计，更重要的是通过定性和定量分析的互相验证，看到数据背后，投资家的能力圈、风格、收益来源和风险度。另外，成熟的投资流程也是投资业绩的保障，它不仅关系到投资决策效率，也关系到风险控制、投资结果的稳定性等。此外，还会有一些相对主观的维度，比如热爱投资，关心投资者利益等。

徐刚告诉记者，专注于某个领域的优秀的“投资家”多了以后，对FOF管理人很有意义，他们会去做第二层的资产配置，在市场某一类风格特征比较明显的时候配置这类“投资家”。“我们认为医药和科技行业具有较好的投资机会时，会选择在这些行业里具有明显优势的‘投资家’；认为周期类股票有投资价值时，会寻找在周期股上的‘投资家’；认为商品市场具有趋势性机会时，会选择趋势捕捉型的管理商品策略的‘投资家’。”

所以，徐刚认为，FOF行业的发展，会推动资管行业的进一步分工和分层，“未来专注于做资产配置的FOF基金会不断做大，那些专注某个领域的特定资产管理人会越来越专业，他们不追求做大而全的事情，而是坚守小而美。”

今年市场将高位震荡 “老法师”表现会更好

作为FOF管理人，徐刚表示，他们会将精力全部专注在全球的大类资产配置上，“全球资本市场是一个整体，中国市场是其中一部分。美元指数是全球资本市场的一个锚，是一个资金流向的指导。尽管最近市场有点波动，但美元指数没有大幅波动，还在90左右，说明这个市场实际上还是相对稳健。”

徐刚认为，美联储是全球资本市场的重要参与者，美联储的决策和行动在一定程度上将影响美国乃至全球资本市场的走向。目前看来，美联储在今年内很可能保持既定政策不变，因此美国乃至全球资本市场很大程度上将受到基本面因素以外的，如心理因素、市场内部结构调整因素的影响，全年都有可能呈现高位波动的格局。

面对当前市场，徐刚认为，A股在经历2019年、2020年两年单边上涨行情后，很多股票是高估的，积累了大量获利盘，市场自身有内在调整的要求，核心资产的抱团瓦解只是时间问题，资金会从抱团的地方慢慢流出来，寻找新的方向。“今年市场可能是高位震荡，如果有外部事件的冲击，震荡会加大。”

徐刚认为，今年市场的机会可能在于大小盘风格的平衡，因为过去两年基本上中小盘股没有太多表现机会，尤其是疫情对实体经济、企业业绩产生很大影响，“所以我认为，今年市场大盘股有释放调整的要求，再加上基本面的逐步恢复，中小盘股有更多的机会。”

在配置层面，徐刚表示，基于大小盘风格平衡的逻辑，前两年持仓集中的、业绩较好的基金经理的产品，性价比不高，反而是“老法师”的产品，经历过市场波动，投资比较均衡，比那些年轻基金经理的产品更有价值。“这些老法师，首先风控意识比较强，过去两年他们基本没怎么满仓，也不会偏到某一类品种上，配置相对均衡；同时他们对市场非常敏感，而且选股、获取超额收益的来源比较多元化。将他们组合在一起的话，风险会得到进一步分散。”

徐刚称，今年在股票多头方面，会以老法师的产品为主；还有部分头寸，短期内会配置到量化基金，尤其是一些市场中性策略的产品，还有CTA、期权套利的产品。

“如果今年市场高位震荡，我们会保持一定权益仓位，并配置了一些套利策略，减少市场涨跌的关联度，能够降低波动率。FOF是组合管理，相对灵活，配置更多元化的策略，能够使得收益来源更加分散化，力争给投资者实现更加平稳的净值曲线。”徐刚称。

未来十年资管行业将进入资产配置时代

徐刚认为，FOF行业有巨大的发展空间，数据显示，美国共同基金和对冲基金规模大概有30万亿美元，FOF基金规模估计为3万亿美元，占比约10%。目前国内证券基金业规模大概是24万亿元（不含货币基金），FOF据估算大概是2800亿元，占比仅为1.2%。

“国内直接投资于股票、债券等资产的私募基金模式已经发展得较为成熟，行业内已经存在足够多的玩家，但FOF领域才刚刚起步。FOF以资产配置为核心投资策略，我们认为，未来十年中国资管行业将进入资产配置的时代。”徐刚说。

他还告诉记者，接下来明晟东诚会发一支涵盖证券市场全资产类别的、践行积极资产配置理念的主动管理型FOF，所投资的基金产品涵盖多种策略类别，包括权益、相对收益、跨市场、套利、另类、量化等，并且范围上包括公募类和私募类基金，提供多元化的投资解决方案。

在投研上，徐刚表示，明晟东诚将围绕宏观经济分析、政策与产业趋势研究、市场风格与情绪分析等维度，建立相关大类资产配置投资研究体系。同时，他们正在搭建一个基于“行业研究+基金研究”双轮驱动的FOF投研体系，“在这个体系下，我们把宏观和行业的研究、基金和策略的研究有机地结合在一起，不仅能够提升基金研究的深度，还致力于在资产配置研究方面引领市场。”

中国财富管理行业正在经历巨大变革，徐刚判断，未来十年金融产品的单一客户资金规模有可能在1000万元以上，甚至是1亿元以上。“这些超高净值客户、企业机构投资者存在较大的资产配置需求，他们需求个性化更强，常常对风险收益特征的要求更严格，这恰恰是FOF这类产品的优势领域。”

徐刚看好FOF发展前景，他说，一方面无论是高风险偏好的还是低风险偏好的，都可以设计出对应的资产配置方案，通过FOF的产品形式，借助于市场上优秀的投资家去实现投资目标，当市场发生变化时，随时可以通过调整不同策略的投资家，去实现更适应未来市场的投资方案；另一方面FOF的收益来源是多元化的，不同的资产拼在一起可能会起“化学作用”，所有弱相关的资产互相都会有对冲效果，可以在获取Alpha的基础上，将波动控制在合理的范围内。

对话明晟东诚FOF团队：没有一种策略是全天候的

2021年新年伊始，徐刚在朋友圈转发了明晟东诚的招聘广告《老兵募新兵 共创0到1》，“我们都是来自五湖四海的，为了一个共同的目标走到一起来。”徐刚说。

据记者了解，明晟东诚已经组建了一支在市场上非常有竞争力的FOF投资团队，成员主要来自中信证券金融产品部，是行业中最早的产品评估和开发团队，也是市场上较早开始管理主动型FOF基金的团队，平均从业年限超过15年。最近中国基金报记者对话明晟东诚核心团队，包括创始人徐刚、投资总监奚伟天、投资副总监刘洋，探讨FOF投资的专业问题。

中国基金报：明晟东诚团队过去几年调研过1000多个各类产品和投资管理人，形成详实的数据和方法论，能否讲一下调研的一些总结？FOF如何选人、选产品？

明晟东诚：在过去几年尽调过程中，我们积累了大量的数据，也在不断丰富完善方法论，整体而言我们对管理人的评价秉承着一些基本原则：

第一，承认每个投资人的能力圈是有边界的。每一个基金经理都存在一定的路径依赖，能力圈的建立与其成长过程息息相关，宏观经济和市场的运行有一定的周期性和规律，投资策略的适应性也很难是全天候的，包括量化策略亦是如此。

第二，良好的公司治理结构是企业长青的基础。资产管理行业是智力密集型的，人才队伍的稳定性和梯队建设关系到管理人业绩和管理的可持续性。

第三，对管理人特定策略产品的评估应该立足于底层资产。管理人策略可能会有所不同，但是其业绩表现一定与所投底层资产表现有很高相关性，只是资产表现可能是资产涨跌，也可能是资产的波动性、交易量等特征。对于管理人策略的评估应该从底层资产出发，判断其策略的适应性和收益风险。

因此，未来我们的FOF投资会基于对各类资产的研究，在充分评估管理人策略的基础上，考虑组合整体的风险收益特征前提下对各类产品进行配置。比如在组合的建仓初期，权益类资产比例会进行一定的限制，综合配置部分量化策略，降低组合收益来源的相关性，控制组合的回撤。

中国基金报：资管行业头部效应明显，你们在选管理人时，规模是否是考虑因素，会倾向于配置头部机构、明星基金经理的产品，还是会更警惕规模大的？

明晟东诚：投资更多要面向未来，而不是看过去。第一，我们要考虑这个管理人是否适合我们的投资目标，分析其过去规模增长的内在原因，是偶然的，还是靠其市场认知、长期能力获得的。

第二，回到对“投资家”的定义，更重要是公司的治理、管理人的能力圈边界，我们要判断一个投资团队能否持续创造超额收益，看其是否知行合一，是否对能力边界有清晰的自我认知。我们认为，好的管理人有较强的学习能力，比较勤奋，能够根据市场、产业结构、宏观经济等环境的变化，对自身的东西不断迭代。

不是绝对说规模大就不能投，有些百亿私募管理人规模大了以后，业绩也能持续，因为他们能对投资方法不断进行迭代，有的会增加金融工具使用比如利用股指期货套保，也有的会增加投资范围比如近年投资美股。但是对于量化策略来说，我们倾向于配置规模适中的、有持续策略研发能力的管理人，因为量化基金更需要考虑策略容量限制。

中国基金报：FOF产品如何做组合管理，如何选择不同风格的管理人产品？

明晟东诚：组合管理受到多方面的约束，比如产品净值的约束，在产品成立初期，我们对风险预算会更加严格，将控制权益类的配置比例；未来等净值上来以后，组合对风险波动的承受能力将会上升，届时会加大一些弹性比较高的品种的配置比例。如果市场不是特别好，又要保持一定的权益配置比例，我们会考虑从策略风格角度选择个别在整体风控、回撤控制能力尚具备优势的管理人进行配置。

这是一个持续的动态评估和调整过程，我们不会将不同类型的管理人放到一起比较，因为每个人赚钱的收益来源不一样，而且承担的隐含风险和潜在波动也不一样，所以我们在建立标的池的时候，会建立标签因子体系，什么样的管理人，什么样的策略类型，适合什么样的市场状态，需要精细化拆分评估。

中国基金报：你们团队在做大类资产配置时，权益和其他类资产配置的比例，如何算？

明晟东诚：第一，我们长期大类资产配置的核心锚是权益类资产，其能够提供长期较高的复利回报，但是由于权益类资产的高波动性特征，我们在市场不同阶段，资产配置的比例会进行动态调整。

第二，我们产品刚成立时会缓慢建仓，建立安全垫，在建仓阶段权益资产比例会更低，非权益资产比例更高，比如量化、套利、固收等，未来会逐步根据市场、建仓情况来进行动态调配。

中国基金报：作为FOF资产的配置的重要一部分，量化策略的基金该怎么选？如果市场风格突然发生变化，模型跟不上该怎么办？

明晟东诚：市场中性等策略的量化基金与主动权益类产品有天然的低相关性，所以在组合构建的时候，配置一定比例的量化策略，能够达到控制组合波动的效果。

当然，我们在建立评价体系时，秉承的原则是没有一种策略是全天候的，所有策略都存在市场适应性问题，包括市场中性、CTA。所以，我们会基于对宏观的判断和对资产的评估，去考虑策略适应性和未来预期收益问题。

比如配置CTA是基于看好商品市场的观点，今年中高频策略的CTA是可选的方向。同时，从组合角度考虑，我们更倾向于市场中性策略，因为贝塔的成份被剥离出去了，留下的是阿尔法。

中国基金报：FOF产品讲究对风险和收益的二次平滑，您怎么看待？未来在FOF产品的风险管理上会怎么做？

明晟东诚：第一，从组合构建层面来说，跟团购拼盘式的FOF不一样，我们是主动管理式的FOF，对全市场基金进行选择投资，首先从资产配置维度去构建组合，组合反映对当前市场的观点，考虑每类标的隐含的预期回报和潜在波动，对组合做一些定量的优化，有助于在组合构建阶段控制潜在波动。

第二，我们配置的不是单一资产，比较分散，包括股票、量化、套利、固收等各种类型的基金都会配置，比单资产策略相对风险要低。我们动态跟踪，结合对市场观点，对标的基金的持续跟踪，出于对市场观点的变化、对投资标的自下而上的研究，对投资组合标的进行调整。

第三，事后管理的条款是约束，本质是团队对风险是否充分认知，对风险认知的意愿决定了风险管理的结果。我们会结合主动配置管理策略构建积极组合，将会充分提升投资组合的风险收益比。