核心观点

毒株变异，海外疫情大幅反弹。2021年3月以来，全球疫情再度反弹。4月25日全球新增新冠肺炎确诊病例突破83万例，连续数日突破历史新高，其中印度4月26日公布过去24小时新增确诊35.3万例，连续4天刷新印度疫情暴发以来的单日最高新增纪录，也刷新了全球单日单个国家新增病例的最高纪录；印度累计确诊1731万例，新增死亡超2812例，累计死亡人数超20万人，均创历史新高。随着变异病毒肆虐，全球疫情呈现急剧恶化态势，日本东京都、大阪府、京都府和兵库县四地4月25日启动第三轮新冠疫情紧急状态，欧洲疫情仍在蔓延，将对资本市场产生哪些影响？

四因素推动印度疫情严重恶化。一是防疫措施不到位。印度从2021年1月就开始逐步放松疫情防控力度，从政府到居民都淡化疫情风险，为了迎合选民，部分地区总统政治选举放松封锁，以及百万人沐浴恒河水等各大传统节日都出现了大规模人群聚集，大规模聚集导致个人防护措施缺失，致使疫情加速蔓延。二是毒株变异加速病毒传播。2020 年底在印度境内发现的新型变异病毒 B.1.617，具有双重突变特征，同时带有 E484Q 和 L452R 两个突变，具有更强的传染性。三是印度疫苗接种率较低。目前，印度疫苗接种率仅为8%，接种率远低于美英和欧盟两大梯队，亦低于巴西的12.4%。四是卫生系统瘫痪，疫情爆发后医疗挤兑现象明显，新冠死亡率迅速上升。

受疫情冲击，印度2021年经济增速将不及预期。2021年1-2月，印度单日新增病例稳定在1万例左右，疫情趋于缓和。4月份IMF《世界经济展望》中预测2021年印度GDP增速为12.5%，远超其他经济体。但印度疫情状况在3月份开始恶化，国内多地延续或重启封锁措施，经济遭受新一轮疫情冲击，加拿大、英国、阿联酋等国对印度实行航班禁令，印度未来经济状况不确定性增大。新一轮疫情之下，印度消费活动减少、服务业萎缩，若后续疫情控制不力，将明显拖累新兴市场经济体。高盛全面下调印度经济增速，将2021年4月至2022年4月这一印度财年的总体增速下调为11.7%，低于IMF预期。

印度疫情蔓延拖累我国上中游产品出口。有机化学品、颜料、蚕丝、纺织、肥料等对印出口占比较大的行业受印度工业生产停滞影响较大。印度是我国第八大出口目的地以及第十大贸易伙伴，我国对印度出口占总出口约3%。从出口类别看，主要集中在与上游生产原料的有机化学品，中游电机电气设备、锅炉机械器具等，下游出口需求如塑料、家具、车辆零部件等占比相对较小。此次疫情蔓延或致印度政府采取较长时间封锁政策，对印度国内生产活动造成一定打击，导致对我国工业生产设备及原材料采购需求下降进而一定程度上影响我国中上游产品出口。从具体品类对印度出口依赖程度来看，有机化学品、颜料、蚕丝、纺织、肥料等对印出口占比较大的行业受印度工业生产停滞影响较大。其中有机化学品和肥料即在对印出口中占较大比重，又对印度市场出口依赖度比较高，因此受此次疫情冲击或许较为明显。

投资建议

二季度，国内需求亟待修复，推动企业盈利与居民收入上行形成正向传导作用，目前债市安全边际较强，依然处于筑顶阶段。海外疫情反复短期提振医药板块，建议关注后疫情时代全球经济共振对中下游产业影响，顺周期与低估值板块值得重点配置。

风险提示

海外疫情二次扩散；政策落实不及预期；

报告正文

01 毒株变异，海外疫情大幅反弹

2021年3月以来，全球疫情再度反弹。4月25日全球新增新冠肺炎确诊病例突破83万例，连续数日突破历史新高，其中印度4月26日公布过去24小时新增确诊35.3万例，连续4天刷新印度疫情暴发以来的单日最高新增纪录，也刷新了全球单日单个国家新增病例的最高纪录；印度累计确诊1731万例，新增死亡超2812例，累计死亡人数超20万人，均创历史新高。随着变异病毒肆虐，全球疫情呈现急剧恶化态势，日本东京都、大阪府、京都府和兵库县四地4月25日启动第三轮新冠疫情紧急状态，欧洲疫情仍在蔓延，将对资本市场产生哪些影响？

02 四因素推动印度疫情严重恶化

一是防疫措施不到位。印度从2021年1月就开始逐步放松疫情防控力度，从政府到居民都淡化疫情风险，为了迎合选民，部分地区总统政治选举放松封锁，以及百万人沐浴恒河水等各大传统节日都出现了大规模人群聚集，大规模聚集导致个人防护措施缺失，致使疫情加速蔓延。

二是毒株变异加速病毒传播。2020 年底在印度境内发现的新型变异病毒 B.1.617，具有双重突变特征，同时带有 E484Q 和 L452R 两个突变，具有更强的传染性。

三是印度疫苗接种率较低。目前，印度疫苗接种率仅为8%，接种率远低于美英和欧盟两大梯队，亦低于巴西的12.4%。发达国家疫苗接种率较高，截至4月25日，以色列接种两针的比例已经接近120%，英国接种第一剂疫苗的人群占比达到67.14%，美国为67.47%，以 70%的接种率为标准，英美最早可与上半年实现“两剂”群体免疫，相比之下，印度的疫苗接种进度受制于美国出口管制，导致生产原料短缺，出现供给不足“卡脖子”局面，致使印度4月以来疫苗接种速度明显趋缓。印度为了满足国内需求，也在限制疫苗出口。

四是卫生系统瘫痪，疫情爆发后医疗挤兑现象明显，新冠死亡率迅速上升。印度医疗基础设施不足，如呼吸机、氧气等基础医疗物资存在供需缺口，病床数出现严重不足等均增加了疫情恶化的不确定性。短期来看，印度疫情防控十分严峻，5月中旬将达到印度此轮疫情的峰值。

03 受疫情冲击，印度2021年经济增速将不及预期

印度经济增速可能不达IMF预期。2021年1-2月，印度单日新增病例稳定在1万例左右，疫情趋于缓和。4月份IMF《世界经济展望》中预测2021年印度GDP增速为12.5%，远超其他经济体。但印度疫情状况在3月份开始恶化，国内多地延续或重启封锁措施，经济遭受新一轮疫情冲击，加拿大、英国、阿联酋等国对印度实行航班禁令，印度未来经济状况不确定性增大。新一轮疫情之下，印度消费活动减少、服务业萎缩，若后续疫情控制不力，将明显拖累新兴市场经济体。高盛全面下调印度经济增速，将2021年4月至2022年4月这一印度财年的总体增速下调为11.7%，低于IMF预期。

04 印度疫情蔓延拖累我国上中游产品出口

有机化学品、颜料、蚕丝、纺织、肥料等对印出口占比较大的行业受印度工业生产停滞影响较大。印度是我国第八大出口目的地以及第十大贸易伙伴，我国对印度出口占总出口约3%。从出口类别看，主要集中在与上游生产原料的有机化学品，中游电机电气设备、锅炉机械器具等，下游出口需求如塑料、家具、车辆零部件等占比相对较小。此次疫情蔓延或致印度政府采取较长时间封锁政策，对印度国内生产活动造成一定打击，导致对我国工业生产设备及原材料采购需求下降进而一定程度上影响我国中上游产品出口。从具体品类对印度出口依赖程度来看，有机化学品、颜料、蚕丝、纺织、肥料等对印出口占比较大的行业受印度工业生产停滞影响较大。其中有机化学品和肥料即在对印出口中占较大比重，又对印度市场出口依赖度比较高，因此受此次疫情冲击或许较为明显。

05 全球经济复苏分化

对印度及发展中国家冲击明显。印度疫情恶化短期内对全球经济造成扰动作用，如3月全球主要经济体PMI都出现回落。美元指数从3月31日冲高之后，一路杀跌，截至4月23日收盘，美元指数已经创出本轮调整新低，报90.83；与此同时，10年期美债收益率从1.76%高位一路震荡下行，截至上周末已经跌到了1.56%下方。欧盟和英国均出台对印旅行禁令，与印度联系紧密的阿联酋也停飞了所有与印度往来航班。欧美与印度客运往来趋于冰冻。在欧美群体免疫进程正常甚至加速的环境下，预计印度4月疫情不会对欧美国家带来经济冲击。但印度国内全年经济复苏将不容乐观，结合近期大宗商品走势，大概率“复苏未起，通胀先行”。印度加入世界卫生组织COVEX计划，2021年一季度累计向亚非拉国家提供6400万剂疫苗。但4月由于受原材料供应影响速度远不如预期，截至25日仅提供120万剂，将对发展中国家疫苗供应链造成冲击，从而令亚非拉等国家免疫时间延后，经济复苏放缓。预计全球经济发达国家与发展中国家经济差距会有进一步拉大。

06 投资建议

二季度市场趋势向上，节奏改变，重点配置顺周期与低估值板块。目前经济运行基于顺周期中段逻辑，理想传导链为从总需求上行出发并传导至生产回暖、上市公司盈利改善、居民收入提升，再次推动总需求上行。但是本轮顺周期逻辑始于海内外复苏周期错配下全球需求对中国产能的依赖，导致总需求分化为国内外两端，顺周期需求促进生产及相关投资活动活跃，行业体现为顺周期板块呈现高景气。二季度，国内需求亟待修复，推动企业盈利与居民收入上行形成正向传导作用，目前债市安全边际较强，依然处于筑顶阶段。海外疫情反复短期提振医药板块，建议关注后疫情时代全球经济共振对中下游产业影响，顺周期与低估值板块值得重点配置。

07 大类资产观察（2021.04.19-2021.04.25）

股票市场

拜登政府拟提高资本利得税，三大股指全线下跌。上周，基本面方面，随着新冠新增确诊病例稳步下降，加快疫苗接种速度，经济活动和就业市场复苏势头强劲，大规模的财政刺激计划也将有利于经济重回正轨，周期股成为经济运行恢复正常的最大受益者。上周，据报道，拜登政府计划将把年入百万美元以上者的资本利得税从目前的20%提高到39.6%。加上现有的3.8%的投资收益附加税，意味着联邦资本利得税最高将达到43.3%。目前美股估值已经很高，主要股指均处在接近历史最高的水平，这使投资者的热情受到抑制。即使经历了周四的下跌，主要股指距离各自的历史最高水平差距也未超过1.5%。上周三大股指全线，其中，道指跌0.46%报34043.49点，标普500指数跌0.13%报4180.17点，纳指跌0.25%报14016.81点。

欧洲股市全线下跌。上周，法国CAC40指数周跌0.46%，收于6257.94点；德国DAX指数周跌1.17%，收于15279.62点，英国富时100指数周跌1.15%，收于6938.56点。亚太股市全线下跌，韩国综指周跌0.31%，收于3186.15点；日经225指数周跌2.23%，收于29020.63点；上证指数周跌0.10%，收于3474.17点。

债券市场

长端美债收益率迅速攀升，收益率曲线持续陡峭。美债收益率上行源于名义经济增速预期回升与通胀预期升温。一方面，财政刺激政策，利好美国经济，美国经济持续不断修复；另一方面，随着疫情接种的不断加速，美国疫情在不断改善。本周，美债收益率冲高回落。美债收益率21日冲高回落。受加拿大央行减少每周资产购买至30亿加元影响，10年期美债收益率在纽约时段早盘一度刷新日高。不过由于此后20年期国债发行结果较佳，美债收益率脱离了盘中高点。在没有太多经济消息的情况下，指标10年期美债收益率自3月30日触及1.776%的高位以来一直走势低迷，本周徘徊在1.552%-1.633%的区间内。本周，欧债收益率多数上涨。英国10年期国债收益率涨0.3BP报0.741%；法国10年期国债收益率跌0.BP报0.079%；德国10年期国债收益率跌0.6BP报-0.261%。

国内债券市场：资金面超预期宽松，市场情绪偏暖，国债期货延续涨势。本周央行公开市场共进行600亿元逆回购操作，期间有500亿元央行逆回购和561亿元TMLF到期，实现净回笼461亿元。此前，央行已对本月到期MLF和TMLF进行了一次性续做。资金面方面，面对4月税期高峰，资金面韧性再次得到展现。3月末财政支出补充了流动性的“池水”，在一定程度上消化了财政税收等因素影响，当前政府债券净融资额不高仍是关键所在。随着地方债发行继续加快，财政因素对资金面的影响可能进一步加大，央行已滚动开展两月有余的百亿元逆回购操作将发生变化。金融数据方面，受资金面稳中偏松影响，国债期货延续涨势，10年期主力合约累计涨0.15%，5年期主力合约涨0.14%，2年期主力合约涨0.09%。

外汇市场

美元指数走跌，非美货币集体走强。由于欧元在美元指数中权重较大，欧元上行直接导致美元下滑。上周，美元指数跌0.49%报90.8295，创3月初以来新低，周跌0.77%。非美货币集体上涨，欧元兑美元涨0.67%报1.2098，周涨0.97%；英镑兑美元涨0.29%报1.388，周涨0.3%；澳元兑美元涨0.5%报0.7746，周涨0.13%；美元兑日元跌0.08%报107.88，周跌0.84%；美元兑加元跌0.22%报1.2477，周跌0.25%；美元兑瑞郎跌0.37%报0.9137，周跌0.67%；离岸人民币兑美元涨50BP报6.4897，本周累计涨373BP，在岸人民币兑美元调贬48BP收报6.4936，本周累计上涨292BP。今年以来人民币汇率总体稳定，呈现出窄幅波动、双向波动特征；人民币汇率弹性增强能非常有效释放市场压力，防止单边预期。

大宗商品市场

美债券收益率上涨，削弱了黄金吸引力。目前黄金走势仍疲弱，主要原因，在于此前互相牵制的多空因素。随着全球新冠疫情缓和、美国劳动市场改善，经济复苏超出市场预期，黄金的支撑因素减弱，黄金价格因此承压下跌。周五金价下跌，随着美国强劲经济数据点燃人们对全球经济复苏的乐观情绪，债券收益率上涨，削弱了黄金吸引力；基准10年期美国国债收益率四天来首次上涨，使无息的金属的吸引力下降。COMEX黄金期货收跌0.3%报1776.7美元/盎司，本周累计跌0.2%，COMEX白银期货收跌0.5%报26.05美元/盎司，本周累计跌0.21%。

全球需求复苏前景不平衡，油价录得周跌幅。印度等国家新冠疫情蔓延抵消了美国和欧洲的积极迹象带来的乐观情绪；周五纽约市场原油期货创出一周多来最大涨幅，但未能收复全周1.8%的跌幅。本周美油6月合约涨0.99%报62.04美元/桶，本周跌1.82%；布油6月合约涨1.13%报66.14美元/桶，本周跌0.94%。全球需求复苏前景不平衡，油价录得周跌幅。国内商品期货收盘多数上涨。能源化工品表现分化，纯碱涨2.27%，苯乙烯涨1.81%，纸浆涨1.47%，20号胶跌2.67%，橡胶跌1.57%，聚丙烯跌0.86%。黑色系多数上涨，焦煤涨2.95%，焦炭涨1.13%，动力煤涨1.05%，热轧卷板涨0.69%，铁矿石涨0.33%，螺纹钢跌0.21%。

08 风险提示

海外疫情二次扩散；政策落实不及预期。