最近，全球最大的资产管理公司贝莱德（BlackRock）在线上举办了一场2021年下半年的宏观市场展望的路演，贝莱德智库首席中国经济学家宋宇表示，全球经济处于重启，新常态下美国的政策仍然偏鸽派，但加息已经放到台面上讨论，预计明年底可能加息。而中国经济在经历之前的高速增长后有所放缓，中国有更多空间实行宽松政策，降准释放了宽松信号。关注长期结构性转型的机会，比如高科技发展、反垄断执法和脱碳进程。

全球经济处于重启 新常态下美联储政策偏鸽派

贝莱德智库认为，全球经济处在重启（Restart），而不是传统意义上的恢复（Recover）的过程。宋宇解释，过去几个月包括美国在内的一些国家经济恢复速度都非常快，是按了暂停键以后重新开始，而不是倒了以后重新恢复。“之前经济弱是由疫情影响的暂停，疫情没有了就可以开展经济活动，恢复速度很快，而不是像十多年以前全球金融危机，对资产负债表有很大影响，需要很长时间去逐步修复。所以，贝莱德智库认为，疫情对经济的打击，比国际金融危机的时候要小的很多。”

但是宋宇也称，尽管疫情对经济的打击是国际金融危机的四分之一，但是刺激经济的幅度却比金融危机时大四倍，“为了填四分之一大小的坑，美国等市场倒水非常多，导致短期需求在疫情稳定后迅速回升。总体来说，发达国家对疫情的下一步展望比较乐观，很大程度上是疫苗的研发和普及，使得经济活动逐渐正常化。”

关于海外政策方面，宋宇表示，以较强的宽松政策来解决相对较小的经济上的困难，美国以后的政策倾向仍然是偏鸽派的，“当然最近美国经济已经有明显恢复，通胀预期上升，所以美联储何时退出宽松政策，何时加息，加息多少，现在是大家放到台面上讨论的。”

贝莱德智库提出了新常态（New Nominal），政策有更加鸽派的倾向。宋宇表示，通货膨胀在未来会上升，或者已经上升了，预期美联储可能在明年年末正式退出宽松，启动加息，“现在看起来，美联储倾向于愿意容忍更高水平的通胀，未来就算加息幅度也可能比较小，导致真实利率依然保持比较低。而财政政策方面也是如此，过去对财政赤字等各方面的约束比较严格，现在倾向于有所放松。”

短期中国经济增长有所放缓 降准释放宽松的政策信号

宋宇表示，国内经济在最近几个月增长有所放缓，从工业增加值、零售、投资的同比增长数据表现出来；同时，出口增长放缓暂时表现没有那么明显，但随着下半年基数变得没有那么低，可能也会表现相对明显。

经济放缓有几方面原因，宋宇解释，一是出口正常化。去年底和今年初中国的出口增长异常高，环比增长达到50%以上。中国作为全球第一大出口国，由于疫情控制较好，且拥有完整的产业链，过去一年经济表现好，但随着海外疫情控制住了，很多一次性需求释放完毕，还有人民币升值的影响，未来出口会走向正常化，环比增长放缓。

二是国内宽松政策退出。贝莱德智库指出，实际上政策在去年通胀没有起来时就退出了，很大程度上体现了中国央行的政策倾向，只要经济看起来还行，政策就退出，保留弹药。其影响是中国去年债务水平有所上升，但是上升的幅度相对来说比较少，这也让国际投资者对中国经济长期的增长的可持续性变得更有信心。

此外，宋宇表示，伴随着短期经济放缓，通货膨胀的压力在今年初一度起来，先是大宗商品的价格传导，从PPI传导到CPI；但是在采取一些措施后，上游大宗商品价格有所下降；现在PPI虽然有所上升，但基本见顶，对CPI的传导效果也不明显了，现在CPI只有1点几。

近期央行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，宋宇认为，降准释放了一个信号，政策将要开始调整，倾向于宽松的方向调整。从短期的影响来看，国内政策不管货币还是财政政策，都会有所放松，放松的结果是对内需会有一个支持，包括消费和投资。

从战略性层面来看，贝莱德智库今年对中国资产给予中性评级，宋宇解释，贝莱德并没有调低对中国的评级，而是将中国单独列了出来，跟发达国家、发展中国家平行，“外国投资者这两年对中国市场比较重视的原因是，随着中国金融行业的不断开放，海外投资者认识到中国市场的重要性。过去30年，中国经济减去全球GDP的数值，最大的时候是这次疫情和上次金融危机，所以我们单独给予中性评级，中国市场有些亮点，也有风险。”

宋宇表示，“目前中国的政策空间在主要经济体里面是最大的，我们在去年就政策退出，之前一段时间关注点不在周期性问题上，而是在一些长期的结构性改革上，包括反垄断、发展国内技术，特别是跟美国有贸易战、科技战的背景下，如何把国内技术发展起来，解决一些卡脖子的短板。还有环境的问题，包括减排减碳，达到碳中和碳达峰的目标，还有收入分配，减贫的问题。”

总的来说，宋宇认为，对中国来说，重质的经济增长并不代表数量不再重要，预期在2021年第四季会有更重大的政策推出，与同比数据比较，届时经济放缓会变得更加明显，因为基数已不再处于非常低的水平。相比其他经济体系，中国有更多空间实行宽松政策，因为其在2020年时的宽松政策规模相对较小且短暂。因此，中国的增长前景的下行风险是未来三个月面对的主要问题。中国领导层主要关注长期的结构性转型，如高科技发展（尤其是与半导体相关的）、反垄断执法和脱碳进程，对投资者来说既是风险也是机会。

问答环节

1、提问：对于降准如何解读？

宋宇：我们认为，存款准备金的调整，跟别的手段不一样，降准被大家认为是一个重器，不是小水枪，不单是要放水，而且我要让你知道我会放水。

关于降准的目的，因为现在经济增长的压力在加大，如果没有政策应对，从就业等方面都有负面影响。一是经济增长有所放缓；二是通胀压力有所下降，带来更多放松的空间。

另外，我们认为，财政政策也会受影响。过去几个月政策倾向于保守。但是前不久国务院常务会议表明，财政政策也可能调整，下半年包括发债等财政政策的进度会更快。

2、提问：如何防止输入性通胀？

宋宇：中国是全球铜、铁矿石的最大买家，没有之一。上半年发生的情况就是上游价格涨了很多，把PPI推起来了，因为国内政策比较紧，把国内的内需主动抑制住了，PPI向外传导不明显。但现在如果因为增长弱了，政策有所放松，放松会带来的是通胀的可能性提高，但是国务院常务会议也强调了不搞大水漫灌，中国的政策倾向是能少放水，就不会多放。所以我们对通胀不是很担心，现在出现全面通胀的可能性不大。

3、提问：市场对下半年中国经济走势分歧比较大，您怎么看？

宋宇：分歧一直存在，下半年估计会有增长动力的转变，随着出口逐渐正常化，内需，特别是投资起的作用是加大的。从基本的假设看，投资要加大的话，导致流动性、社融多一些，利率低一些。现在给中国通胀方面的制约比较少，CPI只有1点几，政策空间很大。利率水平也很高，降低利率空间也非常充分。这种情况下，增长的动力有所转变，内需起来，出口正常化，可以看到相对平稳的增长。

今年GDP的目标定得非常谨慎，6%以上的目标，年初的时候经济增长太高了，到今年11月中国经济增长恢复正常水平。此前疫情挖坑，按照原来的线代表正常的趋势，到了去年第四季度差不多回到正常水平线上。现在政策放松以后，比这条线高一点低一点不确定，但严重偏差的可能性不大。国务院常务会议其中一个很重要的任务是消除了投资者的担忧。

4、提问：今年北向资金流入A股超2000亿？外资对A股的投资机会和风险的看法？

宋宇：外资的进入，对中国的担心集中在两个点：一是短期经济的波动，政策空间没有那么大，从周期性政策风险来说，更多是短期风险，长期风险其实比较低。二是去年经济恢复是在债务没有很多的情况下实现的，大家还担心汇率贬值，赚的息差就没有了，但实际上汇率升值了。

去年经济还有比较重要的一点是“全球化重组”，不是“去全球化”，本来在贸易战开始以后，很多人认为外资要离开中国，但是实际情况是出口异常的强，中国的外商直接投资（FDI）也是超出预期的。为了满足全球的需求，外资在中国扩大生产。

如今汇率还有升值的压力，贬值压力减少，外资更愿意来投资。这么多北向资金来了以后，增大了对人民币的需求，推动汇率的走强，有自我循环实现和强化的过程。

从大的面上来说，更多对整个市场政策的担心是暂时性的，监管政策加强更多是对某些垄断行为，对影响市场安全的行为进行更多的规范。而中小型上市公司可以投资，不受反垄断的影响。

5、提问：如何预测美国退出量化宽松？

宋宇：美国可能在明年退出量化宽松，可能在明年年末加息。但是这里面有很大不确定性，不确定性来自两方面，一是疫情的影响，疫情的演进对经济恢复可持续性、政策的变化有影响，二是美联储的政策，观点有分歧，多数认为大概会有鸽派的倾向，但是有动态的过程，过几个月要调整一次。美联储不会全面升息，但很有可能是明年年末升息。