邹维娜：综合分析基本面、单一资产的绝对估值、多资产的相对估值等因素，我们倾向于权益资产的排序更优先，股票可能优于转债、纯债。

张瑞：面对下半年市场，自下而上角度看，通过研究创造价值的选股框架，偏好估值向下空间有限、同时具备向上空间的股票。在结构上以均衡配置思路为主，现阶段以成长优先，在估值和未来业绩增长中取得比较好的平衡。

邹维娜：做投资不怕市场跌，如果跌得很剧烈，可能蕴含非常好的投资机会，但反过来如果涨得很剧烈，则暗含了更多的风险。

张瑞：二级债基属性上属于中低波动、中低预期收益的资产，它在产品序列的频谱上面位于性价比较高的区域。

王潺潺：团队的权益收益来源不光是选到牛股的收益来源，更多的还是来自于风格判断，然后再运用绝对收益思路选股票。

其实前面邹总在介绍下半年大类资产的展望时，已经详细介绍了对债券市场的观点，指出下半年整体还是维持在震荡的大框架中。

为什么维持震荡的判断，经济复苏既然是大概率，债券是否会相对承压？2020年债市的转折与去年底债市的巨大波动究竟是什么因素引起的？下半年会有类似波动的概率么？

邹维娜：做投资不怕市场跌，如果跌得很剧烈，可能蕴含非常好的投资机会，但反过来如果市场涨得很剧烈，其实就暗含了一些风险。这背后的逻辑是，涨得过快，体现了市场的极致预期，当预期到了很极致的情况下，就非常容易发生反转的剧情。

2020年年中，基本面向好的确超出了此前所有人的预期。我们虽然做了很多指标、数据库的跟踪，但可能只能是阶段性的、局部的时间或领域。现实中总有一些新的情况发生，比如大家之前没有判断到，2020年下半年开始出口呈现非常强势的恢复。估值过高，且基本面又变得不利，这是2020年债市剧烈且较长时间调整的原因。

2022年类似的情况再次出现，基本面预期反转，同时叠加债券估值水平偏高，但是这两点都没有2020年那么剧烈。但略微不同的是，2022年债市有交易拥挤度的问题。2022年是资管新规过渡期结束的第一年，理财产品开始真正净值化运作。随着净值化时代的全面到来，理财的规模在2022年前三个季度增长比较快。理财产品大部分要投资于固定收益资产，虽然名为固定收益类资产，但在二级交易市场中，价格是实时变化的。由于之前理财产品基本上能够提供比较稳健的投资回报，大家对于固定收益资产的波动没有那么习惯。当基本面和估值的原因导致债市出现一些调整后，理财产品净值开始下跌，可能超出此前的预判，投资人集中赎回理财产品，加大了市场波动幅度。

而现在，市场整个交易结构相对比较健康。今年以来，因为债券市场表现不错，很多理财产品的净值收益也不错，慢慢有一些资金回来，理财整体规模又开始出现增加，但是整体上大家的心态还是比较谨慎。从理财的投资行为上来看，确实也是比去年更加谨慎，基于这样的角度来看，潜在的交易拥挤带来的风险更小。

同时我们认为，今年基本面是逐步缓慢的恢复过程，可能不会像2020年那么快。结合这两方面，我觉得债券市场可能偏震荡，比如有一些预期的变化，但是不至于会出现过去两次那么大的风险。

王潺潺：债券确实跟股票不太一样，债券是天然的多头市场，因为它有票息，所以投资中不会空仓。即使价格上上下下回到原点，但有票息收益的成本，空仓的成本非常高。张瑞总，您有多年FOF多资产的管理经验，从专业的选基人角度，能不能给大家分析一下，现在最难的时候如何看待二级债基？

张瑞：二级债基属性上属于相对中低波动、中低收益的资产，它在产品序列的频谱上面位于性价比较高的区域。二级债基风险和收益比较对称，适合于能承受一定波动，同时希望获得一定弹性的投资人。

从长期而言，当前市场面临无风险收益中枢下行的状态，如果大家仅仅投资于理财产品或者存款，长期收益的高度是有限的。另外，对于多资产组合而言，如果在单一资产组合里加入另一类低相关性资产，或能拔高整体风险调整后收益。

王潺潺：结合下半年的市场行情，这种轮动的行情是否比较有利于二级债基？

张瑞：在轮动行情下，个人投资者买权益基金能拿得住是一方面，能选出来也是一方面。缺乏非常专业的、行业领域的理解，以及对于市场长期的跟踪，在热点轮动比较快，同时市场波动比较大的行情中，能把握市场的概率非常低。这种情况下，对于稳健的多资产组合而言，它的收益获得感更好。

王潺潺：展望下半年，总量的经济弹性相对比较有限，股票市场还是存量博弈为主，可能这种快速轮动、高度分化的格局还会持续。邹总有没有什么经验分享给大家，无论是纯债还是股债多资产，怎么样做到更有性价比的投资体验，以及有效的回撤控制？

邹维娜：首先我们介绍下团队控制风险的理念。在我们的投资理念中，风险与收益始终相伴而生。这是客观的情况，不承担风险肯定是没有收益的。我们一直强调，要先评估风险，先看风险再看收益，我们不会让不适合这个产品的持有人去承担过度风险。

同时，风险控制贯穿产品管理的始终，风险控制是一个隐藏属性，为了净值能够表现平稳，我们做了很多控制风险的工作。

当潮水退去，一些极端风险发生时，可能大家发现我们会表现得比较稳。比如2022年11月债券市场剧烈波动，虽然我们的产品也有回撤，但是跟同类产品比起来，控制还是比较出色的，这是隐藏的属性。除了正确的理念外，也要有明确的执行。简单来说，我们比较重视事前控制和事中控制。

经常有人会问我止损的问题，其实止损属于事后控制。我始终认为，更重要的应该是提前考虑，我们会把重点放到事前和事中的回撤控制。

事前我们对宏观研究非常细致。除了宏观之外，我们对于每一类资产、每一类策略的制定-跟踪-调整，团队里都有专人分工，在一些关键时点上的一些重大问题，我们也会集体讨论。

我认为事前的研究最重要。充分研究，结合产品的风险承受能力去做好投资组合，这是帮助控制回撤的起点。当起点站在一个没有那么大危险的地方，或者大概率适应于未来市场的位置，那么未来的回撤可能会相对小一点。

万一起点没有站好，或者明天发生了一些突发的事件，事中的控制就尤为重要。这应该是基金经理的核心竞争力。

我们的做法是，根据新的变化重新去思考、去分析、去研究，重新校准投资组合。这里引申出一个心理学上的问题，你愿不愿意去调整投资和结构，能不能理性地去做，避免自我干扰。我们要在脑海里对仓位清零，假设在没有仓位的情况下，理性地去判断，现在应该是怎么样的仓位和结构，并及时做出调整。

在执行层面的每一个环节，我们想得都很细。没有人能够做到绝对的理性，所以在做整个团队分工时，我不仅仅考虑每个人的专业性，同时也希望尽量帮助大家去克服人性当中的一些弱点和心理误差。

王潺潺：这两年，无论是生活还是学习、工作过程中，我们感觉到不确定性才是最大的确定性，发生了很多的变化，很多投资历史经验、范式好像在失效，大家都觉得有些迷茫。下半年的投资，能否请两位给大家分享一句话，能帮助大家更好地开启下半年的投资旅程。

邹维娜：我觉得投资最重要的还是保持平常心，基于价值去布局。我们很难做到今天买了，很快能有非常好的回报，但是只要我们基于价值在投资，时间一定会给出不错的回报。希望大家在投资上保持比较好的心态。很多时候，市场的调整反而在酝酿更大的机会。

张瑞：我希望大家对未来抱有希望，因为市场现在估值已经处于一个相对乐观的状态。同时我认为，资产配置很重要的一点是配置风险，做投资还是先理解风险，才能在风险的基础上获得应有的溢价。

王潺潺：谢谢两位，在日常的涨涨跌跌中，大家可能觉得很迷茫。但是拉长时间看，如果咱们跳出每天市场的涨跌，从大类资产的角度来看，确实各类市场中结构性的机会一直存在，而且客观来说，确实是越跌机会越多、越大。在股债混合策略产品的管理中，关键在于我们有一个非常完善的机制和系统，一个强大的投资能力去捕捉到这些机会，来找到最具有风险性价比的资产，由专业的管理人通过确定性强的策略，最后通过时间的维度来实现最终的投资效果。

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风险提示：基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金净值会因为证券市场波动等因素产生波动，投资者需根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，谨慎选择合适的产品并详细阅读产品法律文件，基金的具体风险请查阅招募说明书的“风险揭示”章节的相关内容。