宏观层面看,2021年一季度数据显示国内经济整体仍处在良性修复的轨道上，并呈现出生产强于需求、出口好于内需的特征，其中制造业供需景气度相当高，服务业则重回复苏轨道，地产投资韧性依旧较强。往后看，全球长期通胀预期上行趋势相对明晰，而国内PPI可能会阶段性加速上升；随着欧美疫苗接种覆盖率的提升，全球经济复苏进度可能会超市场预期。但值得注意的是，随着美元走强、美债收益率上行、通胀预期走高、加上全球经济复苏“冷热不均”，新兴市场或将面临较高的资本流出、本币贬值压力，全球金融市场波动将可能会加大。

今年1-2月，国内工业恢复甚至超出了疫情前，而服务业基本回到了疫情前正常增长轨道上，除了餐饮类消费外，社会消费品零售总额增长好于市场预期，总体看生产端、消费端需求复苏均好于预期。考虑到2月企业经营活动预期和企业中长期贷款都较好，预计后续制造业投资和基建投资增长动能将增强。3月PMI更是强势回升，需求牵引生产走强，经济动能明显改善，随着海外生产秩序恢复、全球制造业景气回升，外需复苏背景下国内出口形势依然乐观。

着眼海外，目前美英两国新冠疫苗接种覆盖率超过40%，服务业加速重启。美国政府1.9万亿美元财政刺激落地，进一步推升已在快速回升的总需求，同时也推升了市场通胀预期，导致美元长债收益率易上难下。值得注意的是由于新冠疫苗接种“冷热不均”，发达国家和部分新兴市场国家经济重启可能存在着错位风险。全球总需求回升或将拉动全球工业和贸易周期回升，包括中国、欧美在内的制造业出口国将明显受益，但有进口依赖度高、疫情防控不力、债务负担等特征的新兴市场国家可能面临较大的输入性通胀、资本流出、本币贬值压力。实际上，面对通胀压力骤增与资本外流冲击，巴西、土耳其、俄罗斯三大新兴市场国家近日不得不选择紧急加息。

展望二季度，我们认为全球经济可能会进入通胀上行、共振复苏的节奏，金融市场波动可能会加大，国内经济政策稳中偏紧，以美联储为代表的欧美央行，在操作上也可能类似2020年第三、四季度中国央行的“不急转弯”货币政策态度。投资策略来看，对债市仍保持谨慎，可关注地方债发行供给放量、央行货币政策OMO操作等对市场的影响。