权益观点

A股仍将在更高中枢上有所表现，但短期向上空间或有限，短期市场情绪扰动将加大波动。即将公布的5月我国和美国通胀数据，预计仍较前期向上，届时通胀担忧可能升温。

此外，近期中美间贸易谈判的顺利进展，或将对相关行业的风险偏好带来改善。行业配置上，短期顺周期板块将有超跌反弹的机会，但过后，市场风格或将持续转向前期抱团的赛道型品种。

固收观点

货币市场方面，本周跨月后资金价格普遍回落，但周五开始明显反弹，预计6月政府债供给压力增大，未来流动性逐步“紧平衡”。

利率债方面，本周表现较为疲弱，利率短下长上，期限利差大幅走阔，债市环境从偏乐观转为偏中性，预计国债10年长端利率仍在3%-3.3%之间波动。

转债方面，转债估值近期有所提升，处于历史较高分位，需警惕高估值标的，择券方面建议结合转债估值、正股估值与正股盈利增速的匹配程度去寻找具体标的。

信用方面，本周各期限各信用级别品种收益率涨跌不一，信用利差整体下行；虽然市场欠配行情延续，但年内仍不建议投资者寻求信用下沉的投资机会。

1）商务部：中美经贸领域已开始正常沟通，双方同意，下一步要从有利于中美两国和整个世界的角度，共同努力，为生产者和消费者务实地解决一些具体问题，推动中美经贸关系健康稳定发展。(新华社)

2）财政部：下达2021年新增地方政府债务限额42676亿元。其中，一般债务限额8000亿元，专项债务限额34676亿元。此前，经十三届全国人大四次会议审议批准，财政部2021年预算安排新增地方政府债务限额44700亿元，其中一般债务限额8200亿元、专项债务限额36500亿元。(证券时报)

3）国资委：《“十四五”中央企业发展规划纲要》近期将印发实施；积极稳妥推进混合所有制改革，加快构建业绩导向鲜明的激励约束机制。（证券时报）

A股表现：震荡回调，成交额保持在万亿左右的水平。受外汇存款准备金率调整影响，在美元止跌企稳背景下，人民币有所贬值，但北上资金仍能保持流入。

本周市场风格较为均衡，主线不明显。以券商为代表的金融权重走弱，对市场热情形成一定打压；顺周期板块中，化工、煤炭领涨；白马抱团板块中，食品饮料、电气设备、电子、医药也有所表现。

国内债市：本周1年期利率债收益率有所下行，其他各期限收益率均呈现不同程度上行。其中1年期国债收益率下行1.66BP，3至5年国债上行约4-5BP；10年及以上国债收益率上行约1-2BP，期限利差有所回升。

本周跨月，隔夜资金成本较上周有所抬升，跨月后资金价格普遍回落，目前R001、R007利率分别在2.22%、2.14%附近，整体资金面平衡偏紧。

海外表现：发达经济体股市高位平稳，而新兴市场股市表现分化。

在美国就业数据喜忧参半、各国债券利率下行的背景下，欧美股市普遍在高位保持略有上涨；受益于台湾、印度等新兴市场国家疫情缓解，台湾加权指数持续反弹，本周上涨1.64%，涨幅全球领先；而全球范围来看，恒生指数、日经225、上证综指走势偏弱。

基本面

海外方面，美国5月就业数据喜忧参半，非农人数仅新增55.9万人，低于市场预期，相对于疫情前的趋势仍缺少1000万个就业岗位。耶伦和鲍威尔所关注的真实失业率指标录得8.6%，失业率下降幅度超预期，但下降部分反映了劳动参与率下降。5月份就业报告的细节显示美国受劳动力供应限制的影响明显。

国内方面，5月制造业PMI走强主要受益于大宗涨价，但部分中游制造业面临挤压，PMI新订单、库存等需求端分项均出现温和放缓，生产保持在高位，服务业消费修复向好。央行对外汇存款准备金率提升2%，自6月15日执行，旨在打压升值预期，前期人民币汇率表现主要受美元指数影响，近期美元有所企稳走强，亦带动人民币被动贬值。截止6月4日，美元兑人民币升至6.4072。

资金面

受外汇存在准备金率调整影响，在美元止跌企稳背景下，人民币有所贬值，但北上资金仍能保持流入，本周累计流入89亿元，较前期有所放缓。

本周央行公开市场累计进行了500亿元7天逆回购操作，累计有500亿元逆回购到期，因此本周全口径净投放0亿元。

本周资金面波动较大，周一因跨月资金面偏紧，R001加权上行至2.51%，R007加权上行至2.70%；跨月后资金面整体转松，周中三个交易日资金价格持续下行；周五资金价格反弹，R001加权收在2.22%附近，R007加权收至2.14%附近；全周来看隔夜资金价格平均较上周上行约1.5BP，7天资金价格平均较上周下行约31BP。

本周央行宣布自6月15日起，上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行的5%提高到7%，一方面是为了加强外汇管控，另一方面是限制近期人民币升值过快的速度，鉴于目前外汇存款规模相对不大，我们认为调整外汇存款准备金率对国内资金市场的影响很小，央行主要目的还是释放稳汇率信号。

下周央行公开市场将有500亿元逆回购到期，其中周一至周五均到期100亿元，无正回购和央票等到期。下周国债计划发行1461亿元，地方政府债已公布发行2973亿元，合计净融资2721亿元；缴款方面，下周国债计划缴款1461亿元，地方债已公布计划缴款2949亿元，合计净缴款2698亿元。从已公布的下周发行规模来看，6月政府债供给有较大压力，临近季末流动性将逐步转紧，资金利率的平稳或将越来越依赖于央行的主动投放。

估值面

各重要指数估值较前期保持平稳，除中证500和中证1000以外，各指数保持在50%-80%估值历史区间分位。

行业上，目前仅有食品饮料、休闲服务、汽车行业的历史估值分位超60%，成长板块内行业历史估值分位普遍不到60%。

注：1）单元格越红，代表同期数值排名越高，反之越低；2）历史分位取自2005年以来的历史数据，表现当下估值所处历史的位置，数值越高，所处历史估值越高。

情绪面

本周成交额较前期基本持平，保持在万亿左右的水平；各指数换手率有所回落，其中上证综指和沪深300换手率保持在历史中枢附近；创60日新高个股数量达260家（上周244家）。整体来看，市场情绪较前期回落，但仍活跃。

财经风向标

A股仍将在更高中枢上有所表现，但短期向上空间或有限，短期市场情绪扰动将加大波动。

后续重点关注，央妈政策变化和货币市场利率，追踪国内流动性预期变化；5月我国和美国通胀数据，预计仍较前期往上，届时通胀担忧可能升温；6月16日美联储议息会议，美联储释放Taper信号仍存不确定，市场情绪会受其扰动。届时这些因素均可能对市场反弹形成压制。此外，近期中美间贸易谈判的顺利进展，或将对相关行业的风险偏好带来改善。

投资策略

行业配置上，近期在5月PPI冲高的催化下，顺周期板块将有超跌反弹的机会，但过后，市场风格或将持续转向前期抱团的赛道型品种；对于新能源、医药等前期抱团的赛道型品种，应重点围绕性价比择股。另外，关注能通过自身产品涨价、溢价能力较强、需求旺盛对抗成本压力的部分中游制造业，尤其是行业龙头，包括家电、汽车、机械等。银行等高股息的“类债”资产，仍是中期看好的重要方向，券商有短期估值修复机会。

利率债：本周债市偏弱，利率短下长上，1年期国债收益率下行约1.66BP，3至5年国债上行约4-5BP；10年及以上国债收益率上行约1-2BP，期限利差大幅走阔。我们倾向于认为期限利差的扩大主要源于资金面预期差的强化。短期来看，本周流动性较为充裕叠加存单利率下行，机构对短端的配置需求依然旺盛，带来短端利率下行；但长期来看，虽然财政部下达的新增地方债限额比预算安排少2000亿，但由于前期发行大幅弱于预期，预计后续供给压力依然很大，因此并不能减弱市场对未来流动性收紧的担忧。另外从基本面来看，国内中采PMI数据偏弱而财新PMI超预期，整体来看对债市偏中性。

我们认为当前市场关注的重点在于通胀压力和利率债供给冲击，关键仍在于央行应对措施。虽然本周大宗商品价格有所回升，但我们仍然认为5月是上半年通胀上行压力最大月份，6月开始PPI将在基数效应下逐步小幅回落。从近期对黑色系商品价格调控方式来看，高层更愿意产业层面管控而非货币总量的收紧，因此短期内不必担心央行货币政策发生重大变化。而在利率债供给冲击方面，本周财政部下达 2021 年新增地方政府债务限额 42676 亿元，较此前预算安排额度仅减少约2000亿元，除非下半年经济韧性大幅强于预期，高层继续压降地方债务，基建弱运行下地方债发行持续偏弱，否则供给冲击一直将是利率向下突破的重要阻力。

综上，短期来看央行货币政策收紧和放松的空间有限，但供给压力可能会有所增加，在“稳货币”和“紧信用”背景下，债市环境从偏乐观转为偏中性，预计国债10年长端利率仍在3%-3.3%之间波动。后市需关注出口、地产投资是否会持续超预期，以及通胀二次冲高压力。

转债：本周一级市场新发1只转债，共计募资30亿元；二级市场新上市交易2只转债。

行情方面，权益表现震荡，转债指数小幅收涨。上证指数周度跌幅0.25%，创业板指数周度涨幅0.32%，转债指数周度涨幅0.14%；

板块方面，化工、新能源表现较好，银行、券商本周存在一定回调。目前市场存续转债371只，存续规模5939.6亿元；上市交易转债365只，存续规模5860.9亿元，总市值6756.9亿元；活跃可交债5只，存续规模518.7亿元。转债成交继续回落且回落明显，本周上市交易转债累计成交金额2540.25亿元，其中个券成交额前五合计654.88亿元，前十合计932.21亿元，前二十合计1356亿元。

风格方面，本周高价股性券表现弱于中低平价券，超高平价券（转股价值大于130元）跌幅0.35%，高平价券（转股价值在110-130元之间）涨幅0.64%，中平价券（转股价值在90-110元之间）涨幅0.03%，低平价券（转股价值在70-90元之间）涨幅0.22%，超低平价券（转股价值小于70元）涨幅0.07%。

整体来看，转债估值近期有所提升，处于历史较高分位，需警惕高估值标的，择券方面建议结合转债估值、正股估值与正股盈利增速的匹配程度去寻找具体标的。

信用债：一级方面，本周合计新发行信用债2762.09亿元，到期1448.68亿元，净融资1313.41亿元，较上周增加1922亿元。

二级市场方面，本周各期限各信用级别品种收益率涨跌不一。具体来看，受短端资金面较4-5月初收敛影响，1年短期品种收益率整体小幅上行，但市场欠配行情依旧延续，3年期品种整体下行，尤以AA品种下行幅度明显，5年期品种总体略有上行。

信用利差方面，以三年期中短期票据收益为例，本周信用利差继续下行，AAA信用利差下行2.87BP至28.83BP，AA+信用利差下行2.86BP至44.68BP，AA信用利差下行6.86BP至87.68BP。

展望后市，我们认为永煤事件后资质较弱国企的信用风险依旧不低；信用研究和投资也将更加回归经营和财务基本面的分析，因此对于债务负担较重、资质较弱的民企及地方国企仍需有所规避。建议投资者在信用下沉方面更加谨慎，更多关注经济发达地区中短久期城投债投资机会。

趋势在哪？

本周股票市场较为活跃，动力电池与原材料、白酒、顺周期等行业轮番有所表现，既可以感受到市场的热度，也能体会市场的不安。这一周，国内比较大的新闻就是放开三胎了，政府关于未来人口结构变化趋势的焦虑，与年轻人选择结婚生子时的各种压力，都是值得思考与重视的。

而回溯年初以来的重大事件，依然萦绕心头：印度疫情陷入失控，巴以之间爆发了激烈的战争冲突，地缘政治与阵营博弈日趋复杂等等。大宗商品方面，原油、铜、铝等价格震荡走高；比特币为代表的虚拟货币，其价格上蹿下跳。金融市场方面，春节前后曾牵动人心的美债收益率回落企稳了，美国股市随之创出新高，而中国A股卧倒之后缓慢爬起，A股市场关于风格转换的讨论一时间甚嚣尘上。

时至年中，面对复杂的政治经济环境，如何抽丝剥茧，寻找未来股票投资的核心趋势呢？

我的思考结果还是要在大的时代发展趋势中寻找答案。改革开放40年来，中国经济走过了外需与投资拉动阶段，出口、城镇化、重化工业、人口红利逐渐成了过去式，现在进入了消费驱动时期，科技发展动力与外部压力同样大。可以说，科技与消费升级是显而易见的趋势力量，未来的投资机会大概率也来自这两个方向。

向内部看，虽然2020年以来新冠肺炎疫情扰乱了一下中国发展节奏，绿色减碳、双循环是主要关键词，中长期依然看好科技与消费升级相关的行业，新能源汽车、半导体、生物医药、光伏、5G、高端白酒、医疗服务、免税等行业，都因其较大的成长空间或较大确定性，而受到持续关注。

向外部看，需要关注全球新冠肺炎疫情控制情况以及欧美经济复苏节奏，同时关注美版大规模基建刺激计划，其获批实施将推高大宗商品价格，而高位的通货膨胀率，可能会促发主要国家央行货币政策取向。

最后，投资是需要内省的一件事情，选择了你认定的趋势即方向，就要准备好应对可能出现的各种状况，修行就在股票市场钟摆的过程中。

金鹰基金权益投资部基金经理  韩广哲