资金面

上周央行公开市场有500亿元逆回购和4000亿元MLF到期，进行了500亿元逆回购和1000亿元MLF操作，净回笼3000亿元。上周公开市场将有500亿元逆回购到期，到期资金合计为500亿元。

资金面表现方面，银行间资金宽松，主要回购加权利率波动向下。截至7月16日收盘，DR001、DR007、DR014、DR1M分别为2.08%、2.18%、2.15%和2.35%，较前一周收盘分别变动-8.93bp、-3.8bp、-2.3bp和-5.55bp。回购交易方面，上周银行间质押式回购日均量为4.60万亿元，日均量较前一周有所上升。

现券市场

同业存单

上周3M存单收益率下行4bp至2.30%，1年期存单利率下行9bp至2.73%。降准显著改善了银行负债端，银行发行存单需求进一步降低，而金融体系充裕的流动性导致对存单的需求并未下降，因此各期限存单收益率均出现下行。

利率债

上周发行国债1906亿元、政金债850亿元、地方债1014亿元，上周利率债发行量小幅回落，同时利率债到期量出现上升，导致利率债净供给转负。二级市场方面，上周降准带来的货币宽松预期仍在发酵，债市已经进入牛市思维。

具体而言，前周五盘后宣布全面降准后，部分机构预期货币政策全面宽松，上周一市场开始憧憬降息，债牛行情延续，当天200016下行3.75bp。上周二，超预期的6月进出口数据出炉，但债市仍然处在牛市思维，反应有限。下午市场关于PPI高点已过，美联储货币政策对我国影响较小的论述，使得当天200016进一步下行2.75bp。上周三消息面平静，市场情绪转向谨慎，止盈盘带动下收益率有所回调，当天200016上行1.75bp。上周四央行续作1000亿MLF且利率未调，市场降息预期被浇灭，上午公布的6月经济数据整体较好，基本面下行压力加大的猜测也被证伪，当天200016上行1.5bp。

上周五创业板大跌引发避险情绪升温利好债市，资金面平稳跨过税期也对债市构成支撑，当天200016下行0.45bp。上周十年国债活跃券200016累计下行3.7bp，十年国开活跃券210205累计下行5bp。从利差看，上周国债10-1利差走阔1bp至67bp，国开10-1收窄2bp至94bp，利率曲线整体下行，由于配置盘需求强烈，5年期下行幅度最大。

信用债

上周信用债共发行2510.74亿元，周环比升高22.07%，净融资304.53亿元，周环比下降57.49%。二级市场方面，受利率债收益率下行影响，产业债、城投债收益率均整体下行。具体来看，AAA产业债1Y下行9.42BP至2.7659%，3Y下行7.59BP至3.1480%，5Y下行13.45BP至3.4108%；AAA城投债1Y下行10.57BP至2.7287%，3Y下行8.41BP至3.1716%，5Y下行13.06BP至3.4463%。

可转债

上周中证转债指数上涨1.35%。其中，超高平价券（转股价值大于130元）涨幅均值为4.42%，涨幅高于中平价券（1.25%）和低平价券（1.65%）。高评级券（评级为AA+及以上）的涨幅均值为2.30%，表现优于中评级券（2.16%）和低评级券（1.93%）。转债估值方面，截至上周五市场转股溢价率为20.41%，分位值为48.29%，仍低于历史中性水平。上周，国微转债、隆利转债、蓝盾转债、健帆转债和百川转债涨幅居前。

市场热点

7月15日上午，国家统计局公布我国上半年多项经济数据。其中二季度GDP同比增长7.9%，略低于预期的8.5%，一季度增速为18.3%；6月规模以上工业增加值同比增长8.3%，预期增长7.8%，前值增长8.8%；6月社会消费品零售总额同比增长12.1%；预期增长10.8%，前值增长12.4%；上半年固定资产投资同比增长12.6%，预期增长12.6%，前值增长15.4%；上半年房地产开发投资同比增长15%，前值增长18.3%。6月城镇调查失业率为5%，与5月份持平，比上年同期下降0.7个百分点。从分项数据看，国内经济仍处在复苏通道之中，而GDP虽略微低于预期，但仍然保持了一定景气度，之前关于上半年经济基本面不佳引发全面降准的逻辑被证伪。由于经济恢复较好，当天十年期国债上行1.5BP。

央行超预期投放1000亿元MLF，但价格并没有向下调整。7月15日央行也开展1000亿元MLF操作和100亿元逆回购操作，而当日有4000亿元MLF到期和100亿元逆回购到期，叠加降准影响，实现流动性净投放约7000亿元。价格方面，MLF操作利率维持不变，这也使得某些市场参与者的降息预期落空，当日国债利率也有所反应。接下来需要关注上周二的LPR会否调整。我们认为由于涉及房贷，5年期LPR调整可能性不大。而1年期LPR是否调整不确定性较大，一方面央行通过全面降准为银行节约成本130亿元，包括存款加点改革也都为银行“让利”，从而降低企业融资成本创造了条件；另一方面上周四MLF利率并未下调，报价行也有充分理由不做调整。

整体来看，当前货币政策处在稳健偏宽的状态，从而助推利率下行。展望下半年，随着海外供给能力持续恢复，国内出口或将面临一定压力，而消费、投资很难对冲出口缩量带来的影响，因此需要一定的政策支持。在降杠杆化、严禁新增隐性债务的背景下，财政政策操作空间不大，货币政策或将成为主要选项，因此利率或已进入下行周期。我们认为直接对政策利率进行调整的可能性不大，后期需关注碳减排等结构性货币政策工具的出台，从而一定程度上达到降息的效果。

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