7月以来，债券市场在超预期降准和流动性合理充裕的环境下，全部期限的利率债以及各个等级的信用债都出现了大幅度、快速的下行。不仅收益率的绝对水平明显降低，各类期限利差和信用利差也进一步压缩。

在这种环境下，债券投资的预期收益率必须有所下降。另一方面，想获取相对的超额收益更加困难。静态的看，超额收益的来源来自拉长投资久期或信用资质下沉。在本文中，笔者将简要分析一下两者的取舍。
我们以8月17日的收益率矩阵为例：

若买入其中某期限、信用等级的债券，并持有一年，假设收益率曲线不变，那么持有期收益为:

简单的看，若想实现3.5%以上的收益率，需要至少投资2年期的AA债券、3年期的AAA债券或5年期的国开债。但是也不是拉长久期就一定获得更高的静态收益，如持有10年期国债1年，收益率只有2.51%，主要是由于7-10年期的国开债存在一定的收益率曲线倒挂。

如果投资增加25%的杠杆（资金成本假定2.5%），并且收益率曲线在未来一年下行5bp，那么收益率情况将明显提升，具体持有期收益如下表：

但是，如果收益率曲线上行5bp，拉长久期的负面效果也将有所体现：

可以看到，如果投资较长期限的利率债，收益波动较大，虽然利率下行时能够获得较高收益，但如果利率上行，收益率可能甚至下降至2%以内。当前收益率已经全面大幅下行，未来进一步下行虽然有基本面的支撑，但是空间十分有限。因此，依靠长久期利率债加杠杆的策略可能性价比有限。

其他获取较高收益的策略主要集中在3年期AAA或2年期AA债券的取舍，本质上就是信用下沉一至两个级别和久期拉长一年的取舍。不同的投资人会有不同的选择，在此不做评判。

另一个角度，是如果想获得某一特定目标收益率，在以上假设（125%杠杆，持有期一年，曲线平行变化）的前提下，需要曲线下行多大的幅度。以4%的目标收益率为例，所需的曲线下行幅度为下表：

上表中，如果持有1年期的债券，无论曲线如何波动，1年后债券到期，收益率都是固定的（根据最新的收益率曲线，均小于4%），因此不可能实现4%的收益。我们重点观察3年AAA和2年AA，根据测算分别需要曲线下行11.875bp和16.25bp。相对来说，3年AAA下行的实现可能性更高。
 
数据来源：WIND资讯