上周市场回顾

1、资金面

央行重新回到每日100亿逆回购的常规操作，并且进行了5000亿MLF的等量续作，当周逆回购到期量较大，实际公开市场净回笼4600亿。尽管央行回笼量较大，但节后机构融资需求量下降，利率债供给未释放，缴税时点偏后，流动性大体平衡，DR007运行在2.12-2.20%区间，继续低于政策利率。跨季后银行间质押式回购量回升到4.5万亿左右的水平。

央行公开市场上周共600亿元逆回购到期，其中，周一有200亿到期，周二至周五各有100亿到期。上周政府债（国债+地方债）发行量为5104亿，净融资额为2654亿，政府债供给开始放量，周内压力集中在周五单日发行量超2500亿。后续地方债发行加速叠加月末缴税因素，对资金面扰动增加。

2、利率债

一级市场：国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。

数据来源：Wind，截至2021年10月17日

二级市场：

上周利率债主要期限收益率多数上行，仅国债一年期收益率下行，3Y品种上行幅度最大。截至10月15日，1年期国债收益率为2.3361%，较上周五下行0.79BP；10年期国债收益率报2.9464%，较上周五上行5.52BP。中债总财富指数大幅下跌，其中，7-10年指数跌幅最大，短端1-3年指数跌幅最小。

数据来源：Wind，截至2021年10月15日

3、信用债

一级市场：非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额（与上周比较）。

数据来源：Wind，截至2021年10月17日

二级市场：

上周，利率债指数和信用债指数均下跌，利率债指数跌幅更大。

各等级各期限产业债和城投债收益率普遍上行。

信用利差方面，产业债利差普遍收窄；短期限城投债和弱资质城投债利差普遍收窄，中长期限中高资质城投债利差走阔。期限利差方面，产业债3Y-1Y和5Y-3Y期限利差普遍走阔；城投债 3Y-1Y期限利差普遍走阔，5Y-3Y期限利差普遍收窄。分行业看，3YAA等级各行业收益率普遍上行，煤钢材、大消费上行较多；信用利差普遍收窄，TMT行业收窄较多。

数据来源：Wind，截至2021年10月15日

4、可转债

上周权益市场走势分化，大盘略好于中小盘，主要股指成交额回落明显。从宏观上看，9月社融增速继续下行，主要是居民和政府融资继续下行；9月出口金额创下历史新高，海外需求继续旺盛。从信息面上看，部分投资者年底保收益、量化资金进出加大市场波动；3季报行情下，中小市值公司的业绩持续度存疑，市场讨论风格切换。资金面上，10月15日央行金融统计数据发布会央行第三季度金融统计数据发布会上，孙国峰司长称“从整个四季度来看，流动性供求的形势应当说是基本平衡的” ，或与市场宽松预期相左。上周北上资金小幅净流入；融资资金小幅净流出；新成立偏股类公募基金维持低位；ETF持续净申购。重要股东净减持和计划减持规模扩大。

上周转债市场整体下跌。其中，中证转债下跌0.81%。转债成交量小幅下跌，市场高平价券表现优于中平价券和低平价券，正股逻辑偏弱的高价高估值品种调整较多。

本周市场展望

经济基本面：9月份社融数据点评

10月13日央行公布9月份金融数据，新增人民币贷款1.66万亿（前值1.22万亿），新增社融2.9万亿（前值2.95万亿）。

首先，9月份新增社融低于市场普遍预期的3.24万亿，新增信贷1.66万亿低于市场普遍预期的1.93万亿，新增政府债融资8109亿，亦明显低于去年同期破万亿的水平；

其次，从信贷结构看，9月份通常为信贷投放的大月，而今年9月份信贷环比上有所增加，但与去年同期相比，仍然有所下降。房地产调控下居民中长期信贷新增放缓，而企业新增中长期贷款于去年同期相比也有较大幅度的下降，这些均表明信贷需求仍然偏弱；

最后，前瞻性地看，今年利率债额度剩余较大，接下来地方政府债发行增多起到稳信用的作用，此外房地产信贷政策略有调整，社融增速可能在去年低基数下企稳，但由于地方债匹配的项目较少，发力形成实物工作量仍然受制于能耗双控等大的政策环境，我们预期后期社融企稳对经济的拉动作用仍然相对有限。

经济基本面：9月份重磅经济数据点评

10月18日，统计局发布三季度重磅经济数据，其中三季度GDP增速4.9%（前值7.9%），9月份工业增加值3.1%（前值5.3%），9月份固定资产投资累计同比7.3%（前值8.9%），9月份社会消费品零售品总额同比4.4%（前值2.5%）。

首先，三季度的经济数据不及预期，GDP增速低于市场预期的均值5.5%，三季度局部疫情、能耗双控等对供需造成明显压制，此外房地产调控政策趋严，亦使得地产需求的拉动作用下降；

其次，工业增加值同比低于市场预期，季调环比降至0.05%，9月份能源价格大幅上涨，电力供应紧张，对高耗能行业生产造成扰动，此外能源、原材料价格高位，推升制造业企业成本，对其生产亦造成不利影响；

再次，从投资看，固定资产投资累计同比出现明显下滑，其中房地产开发投资8.8%（前值10.9%），从当月同比看，已经滑落至负增。

总体看，三季度及9月份重磅经济数据显示经济回落的压力在加大，能耗双控、上游能源原材料价格高位，这些因素在四季度仍然可能延续， 房地产投资下行、基建投资难有起色，叠加去年四季度的高基数，使得经济在四季度仍然面临较大的下行压力。

政策面：央行召开三季度金融统计数据新闻发布会

10月15日，央行举行2021年第三季度金融统计数据新闻发布会，调查统计司司长兼新闻发言人阮健弘、货币政策司司长孙国峰、金融市场司司长邹澜出席，并回答记者提问。此次会议我们注意到如下几点：

首先，在回答美联储缩表的进程中，我国在货币政策如何应对的提问时，孙国峰司长表示央行“作了前瞻性的政策安排，降低了美联储等发达经济体央行政策调整可能带来的外溢冲击。当前我国金融市场运行平稳，十年期国债收益率在2.95%附近，总体处于较低水平”；

其次，就市场关心的碳减排工具，孙国峰司长表示“为保证直达性，采取先贷后借的直达机制，金融机构自主决策、自担风险，向碳减排重点领域的企业发放贷款，之后可向人民银行申请碳减排支持工具的资金支持”；

再次，针对金融机构前期对房地产信贷政策的一些误解，邹澜司长表示央行、银保监会已于9月底召开房地产金融工作座谈会，指导主要银行准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，保持房地产信贷平稳有序投放，维护房地产市场平稳健康发展。

政策面：总书记求是杂志发文

最新一期的求是杂志发表了习近平总书记《扎实推动共同富裕》的文章，文章强调促进共同富裕，“总的思路是，坚持以人民为中心的发展思想，在高质量发展中促进共同富裕，正确处理效率和公平的关系，构建初次分配、再分配、三次分配协调配套的基础性制度安排，加大税收、社保、转移支付等调节力度并提高精准性，扩大中等收入群体比重，增加低收入群体收入，合理调节高收入，取缔非法收入，形成中间大、两头小的橄榄型分配结构，促进社会公平正义，促进人的全面发展，使全体人民朝着共同富裕目标扎实迈进。”

固定收益投资策略

1、利率债

上周利率明显上行，尽管社融数据低于预期，但央行在公开市场持续回笼流动性，上周五MLF等额续作，打消了市场降准的预期，是利率上行的主要推动力。

从经济基本面上看，三季度GDP已经跌破5%，能耗双控、能源等大宗商品价格上涨、房地产调控、局部疫情爆发等因素对经济造成负面影响，往后看，这些因素仍然延续，四季度经济还叠加高基数的影响，出口亦面临下行压力，总体看，供需均受抑制，经济下行的压力在加大。

从政策面看，央行的表态偏鹰，在美联储临近taper、全球通胀高企的背景下，货币政策难有进一步放松的空间。而对于市场期待的碳减排工具，央行亦强调其直达实体的一面，采用先贷后借的机制，更为侧重于推动宽信用。

从债市策略上看，央行偏鹰的表态使得债市大幅调整，当前十年期国债收益率已经突破3%，各主要期限收益率已经接近7月9日降准前的收益率水平。当前债市面临的是经济基本面下行压力无法向政策面传导的窘境，我们认为这主要是在美联储taper、通胀高企背景下，货币政策面临的暂时性选择。今天利率大幅上行，修正了前期债市对货币政策边际宽松的预期，货币政策短期难以进一步宽松，但亦不会进一步收紧，后期经济下行压力加大，金融风险加剧，货币政策仍有重回宽松的基础，关注利率调整的机会。

2、信用债

总体来看，信用债收益率整体继续上行，中长期信用债收益率上行幅度较大，产业债、短期限城投债和弱资质城投债利差转为收窄。隐含评级AA及AA（2）城投债收益率仍处历史低位，信用利差偏薄。目前地产调控政策仍未放松，城投方面，9月城投发行与净增明显走弱，在信用债整体调整的背景下投资者对于城投的风险偏好受到抑制，当前信用策略仍建议不做过度下沉。

信用事件方面，地产债方面，10月15日三季度金融数据发布会谈地产企业信用风险指出，部分金融机构对试点房企“三线四档”融资管理规则存在误读，将指导主要银行准确把握和执行好房地产金融审慎管理制度，保持房地产信贷平稳有序投放，维护房地产市场平稳健康发展；此外还提到恒大集团总负债中，金融负债不到三分之一，其风险对金融行业外溢性可控。城投债方面，广东正式启动全域无隐性债务试点工作；10月15日下午，甘肃省召开债券市场投资人恳谈会，副省长张锦刚会上表示“针对国有企业存续债券，省市两级坚决采取过硬措施，全力推动风险化解，倾尽所能保护投资者利益，全力维护良好金融生态，坚决守住不发生系统性风险的底线。”。目前各地持续表态落实政府债务风险防范化解工作，避免发生系统性风险。

3、可转债

目前，债市走弱+股市结构性机会给转债造成压力，投资者对各板块的认识存在分歧，轮动较快，波动性加大。历史上看，三季报对节后行情的解释力度一般较强，行业选择上，建议低估值+三季报的绩优个股，关注上游能源链（石化油服）及铝、磷氟化工等前期调整充分的周期品；对经济下行和通胀上行不敏感的的板块，如军工、工业软件、新能源基建等，同时，上市初期收集优质新券依然是较好的策略。

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