临近年末，许多专业投资者在总结今年的投资历程时，纷纷用了“难做”这个词。相较前两年均超过40%的年度收益，今年以来偏股基金4.74%的收益率确实可以成为“难做”的有力证据，更遑论沪深300、上证50今年以来-6.31%和-11.51%的收益表现。（数据来源：Wind，偏股基金指数、沪深300、上证50收益数据截至2021/11/15）

虽然去年年末大家在做新一年投资展望时纷纷提到要降低收益预期，今年也仍然有不少产品的收益在并不平静的市场中跑出了亮眼的超额收益。

近期，国泰基金基金经理郑有为和投资者朋友们分享了他对于下阶段权益市场的机会展望。他坚定表示乐观，并希望投资者朋友们“等待信号落地时，不要轻易离场。”

“滞胀”会发生吗？

过去一段时间，许多投资人因为担心“滞胀”的来临而做出了一些卖高买低的风险规避动作，但我个人认为“滞胀”在中国不会发生，大家更多是心理上的担忧。

如果我们看“滞涨”的经典意义，应该是“双高”，高物价以及高失业率。高物价是一个同比持续螺旋上涨的概念，而我们如果推演PPI到明年四月份以后，基本上会回落到同比4%-5%的涨幅以下，到明年下半年，整个同比的涨幅就比较低了。随着全球供应链的恢复，很多产品的紧缺是可以得到缓解的，而且国内的价格调控手段很丰富，所以物价持续螺旋的高涨，我认为是不成立的。

另外一个“高”是高失业。因为物价高企，整个经济的总需求下行，进而导致失业高企。但我们可以看到今年出口非常给力，出口的数据每个月都在超预期，同时对就业形成了非常强的支撑。今年1-10月，城镇调查失业率到了一个非常低的位置。所以我认为明年哪怕经济增速有所降低，国内有一些刺激消费端以及投资端总需求的一些动作，我们也很难得出结论说明年国内失业率会快速上行。

总而言之我认为，市场近段时间担心滞涨而做出的卖高买低的战术性动作，可能只是阶段性的。

等待“落地”

最近市场的大部分板块都处在区间震荡的行情，为什么会走出这样的形态呢？我认为全市场都在等待两件事情的落地，也建议投资者们密切关注这两件事。

第一件是宽信用。我们A股的估值水平，跟整个信用的环境是高度相关的。今年总体来说是社融收缩的一年，我们的社融增速从去年的13.3%，回落到今年10月份的10%，显然是一个紧信用的环境，所以大部分个股的估值都是压缩的。我们认为可能10月份看到了整个社融同比的低点，总体而言我认为信用的底部已经看到了。究竟社融、宽信用能够反弹到什么水平，是大家最关心的，也决定了市场的估值弹性究竟有多高。

目前来看，我们并没有观察到特别多宽信用的抓手，如果后续可以看到更多宽信用工具出现的话，可能可以对市场的上涨幅度更乐观一些。

今年出口非常给力，但我认为今年11、12月份以后，到明年的1月份，出口增速总是要下来的，到明年出口可能会回落到0%左右的增长水平，这种情况下不可避免要刺激国内的总需求。所以我认为或早或晚，宽信用总是会看到的。

第二件是地产风险的落地。地产的风险，如果说要比较有效的释放，可能是两种情况。

一种是政策定向给地产一些机会，比方说能不能有一些类似因城施策的措施，让地产能够缓过来，不至于形成连片的暴雷和系统性的金融风险；另外一种是，整个政策依然比较有定力，没有出现明显的放松，这种情况我觉得市场会有一波下行，但是下行后只要政策牢牢守住不发生系统性风险的底线，地产风险的解决也能给市场提供一个可能快速上涨的动力。

大家可以关注下，这两件事情落地以后，我觉得市场的方向就会选择出来了。

乐观的理由

我个人对市场是偏中性乐观的，至少我目前认为，市场没有系统性的风险。

信用方面，我们认为信用的底部已经寻到了，意味着下一阶段的市场，估值持续被压缩的风险是比较小的，从这点来看不担心市场有崩塌性的风险。

货币方面，明年A股市场的增长，消费以及投资是至关重要的，所以利率水平我认为会压在比较低的位置。明年可能是一个汇率贬值但是利率平稳的过程，从利率这个层面，对估值来说也没有大的风险。

从货币、信用这两个框架上看，对市场来说整体流动性环境是友好的。

另外大家可以看到，今年市场的估值离散度是很大的，有一部分板块景气度比较高，但同时有很多板块的估值，我认为经过一年的调整，已经回落到一个相对合适的位置。

2021年截至三季末，沪深300大概是跌了6%左右，如果做归因分析，这个下跌主要由估值压缩解释。业绩增长但是估值压缩，跟2019、2020年这两年是反过来的——2019年是估值和业绩的双升，是比较舒服的阶段；2020年是业绩小幅下滑，但是估值明显抬升的一年。

今年我认为，估值压缩基本上已经走了一个段落，明年我们展望社融增速，如果跟名义GDP基本匹配，可能在9%到10%之间，跟10月份同比10%的增长相比，下行的空间已经很有限了。换句话说，市场没有系统性估值压缩的风险，或者说估值快速或阶段性持续压缩的过程，已经结束了。

从股债比来看，基本上处于0.75的位置，比较靠近1倍的正标准差。大家知道，如果说权益市场在股债比正1倍的标准差以上买入的话，两个季度的胜率可以高达80%以上。目前虽然还没有到正1倍标准差的位置，但是距离负1倍标准差是比较远的。所以总体而言，我觉得股票市场比债券市场有吸引力。

同时我们看全社会的大类资产配置，从大宗商品到黄金、房产，明年的机会可能都不如股票市场。特别是房地产市场投资机会越来越少以后，从大类资产转移以及财富配置的角度来看，权益市场依然是一个增量流入的方向。