如何看待近期市场信用放松的预期？

流动性宽松的预期与经济态势密切相关。当经济压力上行时，自然会有政策放松的预期。今年9月份，无论是国内还是海外商品价格都有明显上涨，对货币政策放松会造成一定制约。10月份之后，随着国内保供政策的强力推进，商品价格开始下跌，经济压力上行，因此会有流动性宽松的预期。

央行发布的第三季度货币政策执行报告是对货币政策边际改善的继续确认，稳增长、稳信贷表述相对增多，市场情绪有望继续回暖。首先，报告明确提出“保持经济平稳运行的难度加大”，因此政策放松的预期是符合逻辑的。第二，从有关货币政策的表述上来看，报告删去“坚决不搞大水漫灌”和“管好货币总阀门”，会使市场产生对货币宽松的较高预期。第三，报告新增“维护房地产市场的平稳健康发展，维护住房消费者的合法权益”，涉房融资持续回暖。第四，确保不发生系统性金融风险，同时强调要在高质量的发展中去化解风险，进一步给市场注入了信心。

总体看，第三季度中国货币政策执行报告给出的信号是较为明确的，流动性宽松和信用也都逐步偏暖。

美国通胀的预期也很高，对国内的货币政策的宽松会不会有一定的限制作用？

整体来看会受到一定影响，在三季度中国货币政策执行报告里可以看到，我国货币政策仍“以我为主”，根据自身的经济级别进行相机抉择。在今年的二、三季度我们的货币政策是往回收的，整体节奏领先于美联储，即使后面美国的政策偏紧，我们仍有一定的放松空间，但空间可能会相对有限。

PPI的压力已经告一段落，我们判断国内的通胀水平在未来还是会持续上行，如果美国明年也步入加息阶段，那国内货币政策可能会带来一个宽松的窗口期。从未来的3至6个月来看，美国等发达经济体的货币政策对我国的掣肘并不大。

假如美国加息的话，会对A股产生什么样的影响？

美国加息会对A股有一定冲击，特别是美国的一些科技股能直接映射到A股的板块，或偏核心资产的板块。

但从另一个角度看，美国的联动性跟A股也不相同的。我国的工业政策整体“以我为主”，虽然对A股有影响，但是影响程度可能并不大，会呈现较为分化的情况。美股映射比较多的偏科技成长股和核心股可能会受到一定冲击，但是其他板块与A股的经济基本面的相关性更高。

临近年底，年底的行情是不是要开始了？

从惯用的投资时钟的角度分析，目前的市场是处于衰退后期，是复苏前期的过渡阶段，整个市场是向好的。但是今年的市场指数整体呈现出温和上行的态势，不同板块之间分裂程度较大，所以无法下绝对的定论。随着市场风险因素边际改善，政策力度进一步加大，对经济预期的信心进一步增强，行情会比之前表现的更为积极乐观，所以在这个阶段是有利于年底行情的展开，各个类别的资产有望迎来较好的投资机会。

近期消费板块表现有所回升，消费的机会是否已经来了？

当前市场环境对于成长板块相对友好，但我们仍选择更多在消费方向上布局，这一点看似矛盾，其实不然。

因为我们认为成长板块会有较大的约束，首先是货币政策的约束。我们认为宽松的窗口期不会特别长，整体上会受到美联储的制约。窗口期过后，未来一段时间通胀或许会逐步下行，所以成长板块整体的环境一般。

其次，从性价比来看，不管是估值、市场预期还是交易拥挤度等指标，目前成长板块都已经处在历史较高位置。虽然当前的宏观环境有利于成长板块，但是我们仍然选择了消费，考虑到成长与价值当前的比值问题，处于两个极端。一旦政策力度到一定效果，经济悲观预期缓解，风格会发生较大变化。而且从较长维度来看，通胀问题可能没有市场想象的那么简单。

原因如下，首先PPI二次探顶，PPI-CPI剪刀差有望收敛，消费盈利或将改善。我们预计PPI已经于10月份见顶，下游消费企业的成本压力将有所缓解。随着消费延续修复，消费品价格也有望温和上涨。目前部分下游消费企业发布涨价公告，表明价格上涨已经开始向下游传导。同时，PPI快速上涨压力缓解、CPI维持温和上涨的环境也为后续需求端政策实施留出空间。

第二，是宏观指标M1，消费的需求还处于低迷状态，自身驱动还不够强。但当见底企稳回升时，我们预期它的需求端恢复会呈现出明确的量价回升，消费板块会迎来恢复势能。

第三，疫情对消费的压制有渐次缓解的迹象。我国社零的恢复情况一直比较低，跟一年前的差距大，但是工业领域和出口已经恢复到一年前的水平了。疫情影响消费场景和中低群体的收入，但越往后消费对疫情的脱敏程度也越大。等到下一次经济恢复的时候，消费的恢复弹性整体或将强于工业。

所以基于这三点我们认可消费中长期修复的方向，潜在消费势能有望释放。

今年国家的一些双控措施对经济影响挺大，那么双控措施对明年整个经济的影响还会持续吗？

双控其实是阶段性的。疫情以来，整个经济结构的特点是工业的增速加快，特别是一些高耗能行业的增长较快，用电量大，污染排放多，因此会出现较为严重的能耗双控。

但随着工业领域逐步趋缓，特别是房地产的回落，用电量、碳排放都有所下降，能耗双控不如以往那么迫切，不必担忧能耗双控对经济会造成持续长久的影响。今年是因为疫情这一特殊因素的出现使得影响更加显著，不仅是中国，包括全球工业品领域的恢复都要显著好于服务业，人们对于实物的需求显著增多，传统工业品中的大宗商品的需求量大增，所以用电量也加大，这是特殊时期造成的。

未来中国经济或有哪些挑战？

对于房地产，其实近两个月陆续有所体现。我们认为地产的拖累会持续存在，但持续的程度目前还不好判断，可能会缓慢延续到明年，呈现出供需偏弱的情形。此外，预计明年上半年地产的基数会比较高，它的拖累作用会更加显著，这会是经济潜在的一个压力点。

第二是关于出口，出口显著超越疫情前的水平，特别是对美国出口的增速很高。在后疫情时代，一旦美国的补贴结束，美国对于中国的进口需求能否持续？这会给中国经济带来潜在的压力。

回顾2021有哪些投资感悟与总结？

相较于去年集中在周期板块，今年我们偏好顺周期、通胀受益这一方向，更多集中在消费板块。

这个策略在期间面临很大的挑战，尤其是5、6、7月份经济快速下行的阶段，我们整体表现一般，位于中等水平，虽然中间有一些波折，但是大方向上我们认为通胀中枢会逐步上行。在未来我们相信这个逻辑会逐步得到认证，我们的策略会有更好的表现。

接下来阐述我们投资策略的情况，今年整体市场是在经济基本面和流动性两个维度之间不断演绎的。这两个维度也互相影响，当经济好的时候，流动性预期一般会差，经济不好时，流动性预期会好。

今年以来市场分为几个阶段。在春节前，经济处于恢复相对较好的阶段。4月以后，中央高层会议提出要利用好经济增长压力较小的窗口期，国家政策收缩的比较快，后来到了5、6、7月经济基本面开始快速下行，市场上有了宽松的预期。8月以后，国家政策的密度开始温和，更注重明年经济增长的预期。

整个市场今年是处于流动性和经济基本面预期不断变化的，所以坚持哪种策略都是合理的，只不过要做好相对稳妥的投资选择，而不是在各种策略之间摇摆不定。今年来说，市场整体指数波动不大，但是板块之间分化大，经济预期悲观，流动性宽松逻辑演绎的更多。但我们认为流动性宽松的预期逻辑在未来演绎的空间不会特别大，经济增长在未来会出现转机，基于成长与价值的比值，我们认为偏价值和顺周期方向在未来的表现值得期待。